政治局会议提及的增量工具是什么？

 

导读
 

 

7月28日政治局会议提到，支持地方政府“用足用好专项债务限额”，这一提法非常新鲜，被市场理解为是下半年重要的财政增量工具。

 

要点

 

 

专项债“剩余”额度是什么？

2014年新预算法实施，地方债务限额管理纳入预算体系，即地方政府每年举债不得突破已批准的限额。地方债务不得突破限额，具体有两个要求：

第一，每年地方债净融资额度不得突破当年新增债务限额；

第二，每年末累计的地方债务余额，不得超过当年总量债务额度。

当年财政部划定的专项债务限额，扣减地方政府实际的专项债务余额，所得部分即为专项债“剩余”额度。

专项债“剩余”额度规模几何？

今年专项债“剩余”额度规模总共有1.3万亿。

1.3万亿剩余额度可以再拆分，其中0.22万亿是2018年至今地方政府未使用完毕的专项债额度；1.1万亿是历史原因积攒的未使用额度。

按照政治局会议定调，这两笔资金都可以在今年使用。但需强调，0.22万亿和1.1万亿的资金用途有所不同，我们有必要分开讨论。

专项债“剩余”额度如何使用？

历史上专项债“剩余”额度主要有两种用途。

其一，当年未用尽的新增债务额度，可结转至未来年份正常使用。地方政府对这部分资金用途的掌控权较高，无需再经过财政部下达额度，也无需报备人大审批。截至2021年末，结转专项债额度累计达2190亿元。

其二，历史原因积攒的剩余额度1.1万亿。这部分资金使用的主动权不在地方政府，且需要财政部审批。参照历史经验，这部分资金主要用于偿还隐性债务等操作，重点在于化解系统性风险。

地方债“剩余”额度能否高效使用？

市场担心财力雄厚的地区恰恰不需要动用这笔专项债剩余额度，而需要动用剩余额度撬动资金来源的省份，剩余额度又不够。如此一来，看似仍有1.3万亿剩余额度，但实际能使用的额度远小于1.3万亿。

其实针对剩余额度跨地调整，目前财政部已有一套机制，回收剩余限额并重新分配。历史上地区间剩余额度可以腾挪。

以2020年为例，财政部于年中回收了部分省份债务限额（例如河南、宁夏），并且向其他省份下达了特殊再融资债额度（例如新疆、陕西）。

政治局会议既然已经强调“用好用足专项债务限额”，跨地调节或许不是硬约束。

“用足用好专项债务限额”的两点理解

第一，增扩今年专项债额度，亦或在三季度提前下达2023年专项债额度，这两种方法涉及复杂的财政机制，后续推进的概率不大。使用剩余债务限额或是更为合意的政策选择。

第二，参考历史经验，1.1万亿专项债务限额，或更多用于化解系统性风险，或为近期地产保交付、保民生领域赋能。纯粹投向地方基建项目投资的概率较小。

 

 

 

 

 

正文

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

前言

 

 

 

 

 

 

 

7月28日政治局会议强调，宏观政策要在扩大需求上积极作为，财政货币政策要有效弥补社会需求不足。

弥补社会需求不足，需要更多增量政策工具。后续增量工具方面，政治局会议提到了三个要点：第一，货币政策“保持流动性合理充裕”；第二，用好政策性银行新增信贷和基础设施建设投资基金；第三，支持地方政府用足用好专项债务限额。

截至今年6月底，年度的新增专项债限额仅剩0.2万亿，存量专项债“剩余”限额仍有1.3万亿。

政治局会议“用足用好专项债务限额”提法非常新鲜。1.3万亿专项债剩余空间，能否灵活腾转，成为下半年重要的增量政策工具，为下半年财政赋能？市场对此颇为关注。

本文重点阐述所谓专项债“剩余”限额是什么，如何推导得到相应规模，并进一步梳理历史上专项债“剩余”限额的使用案例，以此为基础，展望1.3万亿专项债“剩余”限额可能的使用方法。

 

 

 

 

 

 

 

 

一、专项债“剩余”额度是什么？

 

 

 

 

 

 

 

 

2014年新预算法实施，地方债务限额管理纳入预算体系。地方政府举债不得突破已批准的限额。

地方债务不得突破限额，具体有两个要求：第一，每年净融资的地方债额度不得突破当年新增债务限额；第二，每年年末累计的地方债务额度，不得超过当年总量债务额度。

我们可以举例说明这两大限额要求。

2021年年底，按照限额规定，中国地方政府专项债限额18.2万亿。2022年新增债务限额3.65万亿，推导可得2022年专项债限额为21.85万亿（18.2万亿加上3.65万亿）。

我们再以一般性框架理解债务存量限额和新增债务限额的关系。

假设t年存量债务限额是A亿元，（t+1）年新增债务限额是a亿元，那么（t+1）年存量债务限额就是（A+a）亿元。

（t+1）面临两个限额规定。第一，当年新增债务发行量不能超过a亿元。即发行的债务扣减到期债务之后，新增债务融资量不得超过a亿元。第二，当年年底，总共的债务余量不得超过（A+a）亿元。

实际可见两种情况，地方政府实际拥有的债务余额低于存量债务限额。

情况一，某些年份地方政府实际债务融资小于新增限额。

例如可以净融资a亿元，但实际融资是b亿元（b小于a）。最终当年实际债务余额为（A+b）亿元，小于（A+a）亿元。

情况二，某些年份财政为降低债务负担，主动用财政资金还本。

例如当前新增债券融资a亿元，但同时财政部用多余税收或土地出让收入，用于偿还c亿元债务本金。当年最终债务存量的余额为（A+a-c）亿元，小于（A+a）这一限额。

为便于表述，下文我们将地方政府存量限额扣减实际的债务余额，所得差额称为“剩余”额度。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

二、专项债“剩余”额度规模几何？

 

 

 

 

 

 

 

 

从直观数据上看，截至2022年6月底，专项债“剩余”限额尚有1.6万亿使用空间。2022年6月底，专项债务限额21.8万亿，实际专项债务余额20.3万亿，专项债剩余限额达到1.6万亿。

细拆这1.6万亿，其中0.25万亿是今年还未使用的新增专项债额度，有0.22万亿是2017年以来未用尽的专项债额度，还有1.1万亿主要是历年债务还本时留出的额度。

今年下半年真正能够额外动用的是1.3万亿左右的额度剩余（1.6万亿减去0.25万亿）。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

三、地方债“剩余”额度如何使用？

 

 

 

 

 

 

 

 

回顾历史，历史上专项债“剩余”额度主要有两种用途。

其一，当年未用尽的新增债务额度，可结转至未来年份使用。

以2020年为例。当年专项债新增限额3.75万亿，2020年实际发行仅3.6万亿，剩余的1534亿元直接结转至2021年使用[1]。

若往年专项债新增限额高于实际发行额度，都可以累计结转至后续年份发行。地方政府对这部分资金用途的掌控权较高，无需另外经过财政部下达额度，也无需报备人大审批。

经测算，截至2021年末，历史上形成的结转专项债额度累计达2190亿元。这部分额度可以直接在2022年直接使用。

 

 

 

 

 

 

其二，经财政部审批，剩余额度可用于发行特殊再融资债。

地方政府再融资债一般用于偿还地方政府到期债务（即到期的政府债券），不会新增地方债务余额。

2020 年 12 月开始，部分再融资债的资金用途发生改变，从原来的“偿还债券本金”转变为“偿还存量债务”，此处的“存量债务”，具体指代2015年以来地方形成的隐性债务。

政策支持发行特殊再融资债偿还隐债，一方面是想要缓解部分财力紧张建制县的隐债偿付压力，另一方面则想要帮助北京、广州、上海等财力实力较强的省市化解隐性债务，从而有序推进全域无隐债试点。

然而，2015年以后形成的隐性债务并不纳入地方预算管理，也就没有匡算在政府债务余额限额中。发行这种特殊再融资债，实质上是将原不由地方政府偿还的债务明确认定由政府偿还，必然会让地方债务余额净增。而净增的这部分额度，便来源于以往年度形成的剩余债务额度。

流程上来看，这种特殊再融资债额度需要由中央财政部下达到各省，才能发行，地方政府并不具备自主发行的权力。

经测算，2020年末发行该类特殊再融资债约805亿 ，2021年全年发行该类债券约8170亿元。今年2022年1-6月该类债券或发行3865亿元，后续月份可能会进一步发行该类再融资债。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

四、地方债“剩余”额度能否高效使用？

 

 

 

 

 

 

 

 

专项债剩余限额仍有1.3万亿，我们预计这部分资金有两处用途。

第一，0.22万亿为历史专项债剩余额度，地方政府可自主发行。

根据历史经验，使用往年结转的新增专项债额度，无需财政部、人大审批，地方政府可以自主使用。需要明确的是，今年3月央行公布信息，去年有1200亿未用完专项债限额，已经明确其用途为补充中小银行资本金 。

第二，剩余1.1万亿，参考历史经验可以用作特殊再融资债。

按照以往经验，2015年-2016年那段时期留下的专项债剩余额度，可以用来发行特殊再融资债，用于偿还既有隐性债务。

目前不同地方剩余额度存在差异，按以往经验来看，地区间剩余额度可以腾挪，且财政部也已经有一套回收剩余限额重新分配的机制。

财政部曾在2019 年 4 月 23 日非公开下发《财政部关于按规定收回政府债务部分限额的通知》（财预〔2019〕83 号）。

多个省份2020年预算决算报告显示，财政部于2020年中回收了部分省份债务限额，并且向其他省份下达了特殊再融资债额度。

例如河南省、宁夏，分别于2020年被上收债务限额358亿元、44亿元。而同年新疆、陕西在年中获得财政部下达348亿元、248亿元再融资债限额，专项用于偿还存量债务。

剩余限额在用于发行再融资债时，可以在各地区间进行灵活调配使用。既然可以跨地区调配，并且政治局会议强调“用足用好专项债务限额”，那么地方剩余额度分布不一，并不成为今年这1.1万亿专项债剩余限额使用的约束。

剩余1.1万亿专项债务限额的使用效率，可能比市场预期的要强。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

五、“用足用好专项债务限额”的两点理解

 

 

 

 

 

 

 

 

针对政治局会议“用足用好专项债务限额”，后续财政增量工具还会有哪些？专项债务限额主要用作哪些用途？对此我们有两点理解。

第一，相较增扩今年专项债额度，亦或在三季度提前下达2023年专项债额度，使用1.1万亿剩余债务限额或是更为合意的政策选择。

首先，使用专项债剩余额度，流程上更为精简。

1.1万亿剩余额度的使用流程简单，无需经过人大审核。参照特殊再融资债的发行流程，想要使用1.1万亿额度，仅需财政部收回某些省份额度（也可以省去），随后再下达到有发行债务需求的省份。

反观调整今年新增债务限额，亦或提前下达2023年专项债额度，这两种操作都涉及预算调整，需要经过全国人大审批或备案。而最近一次人大常委会要等到8月底召开。通过这两种方式获得的专项债额度可能要等到今年四季度发行，无法满足近期地方政府的紧迫的资金需求。

其次，既有政策表述，显示下半年政策更多强调防风险而非增扩投资需求。

6月15日，李克强总理曾在国常会表示，应“抓住时间窗口，注重区间调控，既果断加大力度、稳经济政策应出尽出，又不超发货币、不透支未来”。7月末政治局会议强调“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”，也对GDP增速做出淡化处理。

第二，我们倾向于认为，1.1万亿专项债务限额，更多用于化解地方财政金融风险，同时为近期地产保交付、保民生领域赋能。

今年地方土地出让收入减收，城投及地方信用风险抬升，地方政府或面临着较以往更大的隐债偿付压力，1.1万亿剩余专项债额度也能帮助这些地方政府化解当前财政金融风险。

今年专项债项目储备时间早，大部分已经安排为基建项目，预留给地产相关资金本身偏少。而当期地方政府亟需应对的是商品房交付风险，因此1.1万亿的剩余额度，后续或更多用于地产相关项目。

从2022年专项债项目正负面清单来看，专项债本就可用于在建棚改、老旧小区改造以及保障性租赁住房的土储项目。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

注：

[1] 2021年12月地方政府债券发行情况 (mof.gov.cn)，提到1—12月，各地已组织发行新增地方政府专项债券35844亿元（含2020年新增专项债券结转额度1494亿元）。

风险提示

1）疫情发展超预期。若国内疫情进一步扩散，经济下行压力加大，政策可能做另外调整超预期。

 

 

 

 

 

2）地产政策超预期。若后续有力度更大的地产纾困政策，专项债限额的使用诉求或不及预期。