中金：煤炭板块有望保持较高景气，关注高股息煤企

展望2H22，我们认为煤市将在国内需求复苏和国外预期转弱中演绎，偏紧的供需平衡将持续支撑煤企的高盈利，但是对欧美经济的担心一定程度上会压制整个板块的估值。整体而言，我们认为未来一段时间煤炭板块仍有望保持较高景气。

国内煤市或将以需求复苏为主线驱动。随着防疫措施一定程度的放宽，我们认为国内经济活动有望逐步恢复常态，带动用电需求回升。同时若“稳增长”政策逐步见效，需求或将得到进一步支撑。而在海外能源价格高企之下，海内外能源价差可能也将利好部分制造业保持出口增长，支撑国内能源需求。供给端，我们认为国内煤炭产量有进一步回升的可能，但短期内释放产能的空间可能有限，而进口或将继续面临外部压力。整体而言，我们预计今年下半年煤市可能将以国内需求复苏为主线驱动，而由海外能源市场变局所引发的供需时空错配可能也将为国内保供带来层层考验。

焦煤下游需求复苏预期待兑现。在需求偏弱同时焦煤价格维持高位的背景下，焦钢企业不急于补充库存。但即便如此，由于焦煤基本面整体强于产业链下游，焦煤价格未出现明显回落。不过短期来看，我们认为若焦钢企业亏损情况维持甚至加剧，在焦煤进口或有增加的情况下，不排除焦煤价格还有回调的可能。再往前看，若“稳增长”逐渐奏效，我们认为下游需求和利润有望获得修复，焦煤价格或仍有支撑。

关注限价下的盈利弹性、长周期维度下的盈利能力。伴随着煤价中枢上行，今年以来煤炭板块已录得较为可观的涨幅，板块个股业绩也基本如期兑现。考虑到国内对电煤价格的调控，我们认为驱动个股估值进一步上行的因素除了基本面的情绪变化以外，在限价下是否还有盈利弹性、在长周期维度下能否保持盈利稳定性等因素将变得更加重要。

煤企高股息率具备吸引力。在“双碳”背景下，我们认为供给增长空间可能在预期需求减少下变得相对有限，供需整体或呈紧平衡态势。对于企业而言，我们认为逐渐降低煤炭扩张性资本开支或为长期趋势，企业的自由现金流也有望保持充裕，进而可能提高分红比例。在煤炭估值相对偏低的基础上，我们认为高股息率的特点也有望为板块提供防御属性。

 

国内需求恢复不及预期；部分地区进入经济衰退。

 

 

 

需求：2H22需求复苏可期

 

疫情影响需求，水电旺盛挤压火电

疫情影响用电需求

今年以来电力需求增长偏弱。2022年1-5月全社会用电量为33,526亿千瓦时，同比+2.5%（vs. 1-5M21 YoY 17.7%）。5月全社会用电量为6,716亿千瓦时，同比/环比-1.3%/+5.6%（vs. 5M21 YoY 13.5%）。社会用电需求环比回升但整体仍偏弱，主要是：

►受疫情和出口增速回落的影响，第二产业用电需求增长放缓。2022年1-5月我国第二产业用电量同比+1.4%至22,466亿千瓦时（vs. 1-5M21 YoY 20.3%），5月第二产业用电量同比/环比-0.5%/+6.4%至4,754亿千瓦时（vs. 5M21 YoY 12.7%）。第二产业用电需求占我国电力总需求的比重近7成，受疫情影响，国内部分地区的工业生产以及物流运输受到不同程度影响，从而对二产用电形成扰动。同时，随着新兴国家和地区复产复工，我国出口增速由去年高位回落，也一定程度影响部分以出口导向的制造业的用电需求增长。

► 疫情对第三产业用电需求的扰动较为明显。2022年1-5月第三产业用电量同比+1.6%至5,586亿千瓦时（vs. 1-5M21 YoY 27.6%），5月三产用电量同比/环比-4.4%/+7.9%至1,057亿千瓦时（vs. 5M21 YoY 24.1%）。相比疫情对我国工业生产活动造成的影响，服务业受到的影响更为明显。

钢铁水泥等行业用电需求有待修复，化工用电需求保持增长。细分行业来看，2022年1-5月制造业占全社会用电需求的比重约5成。今年以来，耗能较高的有色金属冶炼行业用电增速有所回落，但仍保持正增长。而黑色金属冶炼、非金属矿物制品行业用电需求有所下滑，一定程度反映出在地产景气偏弱、基建逆周期调节效果时滞、疫情防控等多重因素作用下，行业需求仍然有待修复。值得注意的是，今年以来化工原料及化工制品制造业用电需求保持增长，反映出在国际油价高位运行下，化工景气度不减。

图表：全社会用电结构，1-5M22

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：受疫情影响，全社会用电需求增长偏弱

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：分产业用电量

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：制造业中，多个细分行业的用电需求有待恢复

资料来源：Wind，中金公司研究部

水电旺盛，挤压火电出力

火电需求明显回落。2022年1-5月全国发电量同比+0.5%至32,484亿千瓦时，5月发电量同比/环比-3.3%/+5.3%至6,410亿千瓦时。火电仍是我国发电结构中的主体，1-5月火力发电量同比-3.5%至22,712亿千瓦时，5月火力发电量同比/环比-10.9%/+0.9%至4,045亿千瓦时。

除疫情影响外，水电、新能源发电增长也在挤压火电出力。在去年火电旺盛，同期对比基数较高的情况下，叠加部分地区疫情影响，今年以来火力累计发电量出现同比下滑。除此之外，我们认为火电表现偏弱的另一原因是今年水电出力较好，对火电形成一定压制。1-5月全国水电产量同比+17.5%至4,346亿千瓦时，5月水电产量同比/环比+26.7%/+32.6%至1,217亿千瓦时。另外，可再生能源发电整体保持较快增长，也在边际影响火电需求。1-5月风电/太阳能发电产量同比+5.6%/+12.9%至2,876/887亿千瓦时。5月风电/太阳能发电产量分别为595/207亿千瓦时，同比-0.7%/+8.3%，环比-5.3%/+0.6%。

图表：发电量单月产量

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：火电单月产量

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：水电单月产量

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：今年以来三峡出库流量整体好于去年

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：25省旬度日均发电量

资料来源：CCTD，中金公司研究部

 

多因素支撑煤炭需求回升

展望2H22，我们认为煤炭需求复苏可期。短期来看，随着迎峰度夏临近，我们预计日耗煤量可能进入阶段性高点，此外疫情影响的缓解也有望推动需求恢复。再往前看，我们认为煤炭需求仍有支撑，主要基于：1）“稳增长”有望逐渐发力，拉动下游需求进一步恢复；2）海内外能源价差之下，下游行业存在套利空间，或侧面支撑国内能源需求。

夏季煤炭需求有望进一步回升。我们观察到，沿海电厂日耗煤量逐渐回升，结束了3月以来日耗煤一直弱于去年同期的状态。内陆电厂日耗煤虽仍不及去年同期，但也处于回升过程中。我们预计随着夏季气温上升，居民端用电高峰期来临，日耗煤量或将上行。另一方面，随着疫情影响的缓解以及防疫措施一定程度的放宽，我们认为产业端用电需求尤其三产用电可能仍有恢复空间。

图表：二十五省终端用户日耗煤量

资料来源：CCTD，中金公司研究部

图表：二十五省终端用户存煤天数

资料来源：CCTD，中金公司研究部

“稳增长”对需求形成支撑。中金宏观组认为，随着国内疫情缓解，不确定性下降，叠加“稳增长”政策逐步发力，基准情形下今年下半年GDP同比增速有望反弹至5.5%左右，预计2-4季度固定资产投资增速可能逐季修复，增速分别为3.4%、5.3%、5.7%，全年增速有望达5.8%。

►虽然房地产运行仍然偏弱，对下游需求形成拖累，但中金地产组认为地产景气度在政策作用下有望平稳修复，下半年房地产投资跌幅有望收窄。在此情形下，我们认为地产下行对需求的压力有望边际缓解。

►6月制造业PMI同比回升0.6ppt至50.2%，重回扩张区间。在疫情影响逐步缓解，以及减税降费等政策的支持下，我们认为制造业投资增长有望企稳，有助需求恢复。中金宏观组预计今年2-4季度制造业投资增速将达到4.8%、3.4%、3.4%，全年达5.3%。

►基建有望成为“稳增长”的发力点，中金宏观组预计今年2-4季度基建投资增速达5.2%、11.0%、7.0%，全年达8.0%。随着疫情对项目施工进度的影响有所缓解，我们认为施工有望提速，需求拉动效果或逐步显现。

海外能源价格高企之下，部分行业出口仍有望提振，支撑国内能源需求。考虑到今年国内生产、运输受疫情扰动，以及部分海外经济体复产复工，我们认为部分出口订单可能因此向海外转移。叠加去年出口高增长基数的影响，我们认为出口对能源消费需求的拉动可能一定程度减弱。中金宏观组预计今年2-4季度出口同比增速达8.4%、3.3%、-3.6%，全年出口增速为5.2%。但是，我们认为部分能耗相对较高的上游原材料行业的出口或仍有增长动能，主要是海外能源价格高位运行，而且仍存在上行风险，致使海外同行的供给有进一步收缩的可能，而国内能源价格相对受控，因此这些行业可能存在利用国内能源成本优势进行出口套利的机会。

图表：欧洲电价高位运行

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

供给：产量增长或有约束，进口下滑恐难避免

 

保供背景下，产量维持高位

原煤产量保持高位数增长。在增产保供不退破、产能持续释放的背景下，今年一季度原煤产量创历史新高，其中3月原煤日均产量高达1,277万吨，超过了发改委设定的全国日产量1,260万吨的增产目标。然而，在疫情对煤炭需求、生产和运输活动带来扰动的背景下，叠加传统淡季因素，原煤产量有所回落。但整体看，年初至今全国原煤产量仍保持同比双位数的增长，1-5月全国原煤产量18.14亿吨，同比+10.4%。5月原煤产量3.68亿吨，同比+10.3%。

图表：原煤月度产量

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：原煤月度日均产量

资料来源：Wind，中金公司研究部

产量高位数增幅或难完全反映实际供给增量。在需求受到明显扰动的背景下，年初至今火力发电量累计增速为负。而由于增产保供不退破，原煤产量呈双位数增长。与此同时，煤价却依然保持高位运行。究其原因，我们认为有可能是：

►原煤表观增量与实际净增量的统计口径存在一定偏差，即部分表外产量转至表内，从而造成统计产量体现更大的增幅。

►产出煤炭的热值可能有下滑，从而造成原煤产量增速明显，但单位热值所需的煤炭也有增加，因而导致原煤产量增速并不能完全反映实际的供给增量。就热值下滑的可能性，我们通过从供给和消费两方面求证：1）我们观察到在各煤种的原煤产量中，自保供期以来褐煤产量增速整体高于其他煤种，而褐煤基本只用于燃烧，是煤化程度最低的煤种，其单位发热量也低于其余煤种；2）我们观察到今年煤炭增产保供以来，电煤消费量增速相对高于火力发电量增速。综合以上两方面，我们判断产出煤炭热值可能有所下滑。

图表：去年增产保供以来，褐煤产量增速整体高于其他煤种产量增速

资料来源：煤炭资源网，中金公司研究部

图表：今年以来，电煤消费量增速整体高于火力发电量增速

资料来源：Wind，煤炭资源网，中金公司研究部

晋陕蒙主产区继续充当保供主力。分地区看，山西、陕西、内蒙古三地为煤炭主要产地，同时也是增产保供的主要力量。2022年1-5月，三地产量和占国内原煤总产量的72.7%，同比增产1.45亿吨，占同期国内新增总产量的74.9%。此外，新疆的煤炭供给能力也有所增强，1-5月累计产量同比增加3,566万吨，占同期国内新增产量的18.4%。虽然新疆与煤炭主要消费地距离偏远，运输配套方面可能也存在一定不足，但是随着国内煤炭消费量的增加，以及产地与消费地衔接度的提高，我们认为新疆的保供地位或进一步提升。

图表：晋陕蒙地区煤炭产量占全国比重

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：今年以来新增产量主要由内蒙古、山西、新疆和陕西贡献

资料来源：Wind，中金公司研究部

 

短期供给释放弹性有限，长期产能扩张存在约束

主产区已维持较高强度的生产状态，短期内产能释放空间可能相对有限。如上所述，晋陕蒙继续充当煤炭保供主力，2022年1-5月三地原煤累计产量分别为5.28、3.02、4.89亿吨，若我们假设三地保持1-5月的生产节奏，通过年化计算，预计2022年全年三地产量或分别达到12.7、7.2、11.7亿吨。根据发改委、能源局、国家矿山安全监察局等公布的晋陕蒙煤矿产能统计数据，截至2022年2月末，山西省生产煤矿产能约10.6亿吨/年；截至2021年末，陕西省生产及建设煤矿产能约7.47亿吨/年；截至2022年1月末，内蒙古自治区生产及建设煤矿产能约11.5亿吨（生产煤矿产能约9.95亿吨/年，建设产能1.56亿吨/年）。

可以看出，短期而言，若以上三地需进一步增加供给，除了对符合条件的在产煤矿进一步核增产能以外，我们认为可能还需要挖掘一些此前因安全、证照、用地接续等问题而长期停产停建的煤矿，然而考虑到审批时间、历史遗留的安全隐患等，该类煤矿释放供给可能需要一定时间。

除了长期停产停建煤矿的投产需要时间以外，我们认为在产煤矿在需要兼顾高强度生产和安全的情况下进一步增加生产弹性的空间可能已经有限。同时，考虑到在目前高煤价诱导下，我们认为违法违规生产现象可能存在，或导致安全事故风险提升，事故以及相应的问题整治将也对产能释放形成扰动。

图表：晋陕蒙处于较高强度的生产状态中

资料来源：发改委，能源局、国家矿山安全监察局，煤炭资源网，中金公司研究部

注：1）山西生产煤矿产能统计截至2022年2月末；2）内蒙古生产与建设煤矿产能统计截至2022年1月末；3）陕西生产与建设煤矿产能统计截至2021年末

煤炭投资回升，但增速或将放缓。2016-2021年国内煤炭行业固定资产投资同比增速分别为-24%、-12%、6%、30%、-1%、11%。近年来煤炭投资虽有回升，但仍低于此前的峰值。2022年1-5月煤炭行业固定资产投资累计同比+40.7%，我们认为主要是去年下半年以来国内煤矿产能加速释放，维持生产所对应的资本开支随之增加。往前看，我们认为煤炭行业除了考虑本轮煤价上行周期以外，也会考虑新矿建设投产周期，因此在“双碳”可能对煤炭长期需求形成压制情况下，行业对于煤矿的扩张性资本开支或将变得相对保守。

图表：近年来煤炭投资虽然有所回升，但仍低于此前的峰值

资料来源：Wind，中金公司研究部

 

进口难改下滑态势

进口量低于去年同期。2022年1-5月全国煤炭累计进口9,595万吨，同比-13.6%。5月煤炭进口量为2,055万吨，同比/环比-2.3%/-12.7%。分地区来看，印尼、俄罗斯、蒙古是我国进口煤炭的主要来源国，1-5月我国从这些国家进口的煤炭总量分别为5,727/1,855/556万吨，同比-16%/-6%/-37%。

图表：今年以来煤炭累计进口量低于去年同期

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：印尼、俄罗斯、蒙古是我国进口煤主要来源国

资料来源：煤炭资源网，中金公司研究部

供需错配之下，海外煤价升至历史高位。我们在此前发布的报告《煤炭：如何看待目前的煤市？》中提到，今年以来海外煤价大幅上行并创历史新高的原因主要是俄乌冲突加剧了本就已偏紧的供需格局，而这一冲突事件不仅对当下的全球煤炭供给带来冲击（如欧盟、日韩等地计划禁止进口俄罗斯煤炭[1]），也对未来全球煤炭供给的增长带来不确定性影响（如国际资本撤出俄罗斯资源开发市场，或拖累俄罗斯资源开采项目进度）。同时，煤炭需求也可能在这一地缘冲突的影响下有所增加，主要由于：1）俄罗斯减少甚至切断对欧天然气供应的风险增加，造成欧洲天然气价格上行风险加大。在天然气发电成本上升之下，欧洲煤电需求提升；2）去煤节奏或被重新审视。在储能技术尚未成熟的情况下，新能源发电仍受极端天气扰动。一定程度增加煤炭使用、减少对单一化石能源的过多依赖，有助于各国分散能源供应风险，增强能源安全。

图表：海外煤价攀升至历史高位

资料来源：IHS McCloskey, 中金公司研究部

图表：单位兆瓦时欧洲天然气价与煤价的价差拉大

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表：为应对能源供应风险，欧洲煤炭补库需求不减

资料来源：IHS McCloskey, 中金公司研究部

海内外煤价持续倒挂，煤炭进口下滑局面恐难缓解。在国内供给保持高位、煤价涨幅受政策调控等因素的综合作用下，海内外煤价保持倒挂状态。考虑到海外煤价短期内可能仍将处于高位运行，我们认为国内煤炭进口下滑的情况短期内恐难有效缓解。

图表：国内煤价与印尼煤价倒挂

资料来源：煤炭资源网，中金公司研究部

图表：国内煤价与澳洲煤价倒挂

资料来源：煤炭资源网，IHS McCloskey，中金公司研究部

除进口量下滑外，进口煤热值或也有下滑。分煤种来看，我们观察到褐煤占国内煤炭进口的比重有所提升。剔除主要用于炼钢的炼焦煤，2022年1-5月褐煤进口量占我国煤炭总进口量的比重为55.6%，较2021年比重提升11.3ppt，较去年同期提升10.0ppt。我们认为褐煤进口占比的提升一定程度意味着，进口煤的平均热值也可能有所下降。

图表：各煤种进口量占比

资料来源：煤炭资源网，中金公司研究部

注：炼焦煤未统计在内

需求有望回升，供给释放存在考验

 

2H22煤炭保供可能仍面临挑战

需求恢复仍可期，供给释放有待观察。展望下半年，随着防疫措施一定程度的放宽，我们认为国内经济活动有望逐步恢复常态，带动用电需求回升。同时，若稳增长政策逐步见效，需求或将得到进一步支撑。而在海外能源价格高企之下，海内外能源价差可能也将利好部分制造业保持出口增长，支撑国内能源需求。供给端，我们认为国内煤炭产量有进一步回升的可能，但短期内释放产能的空间可能有限，而进口或将继续面临外部压力。整体而言，我们预计今年下半年煤市可能将以国内需求复苏为主线驱动，而由海外能源市场变局所引发的供需时空错配可能也将为国内保供带来层层考验。

不过，考虑到今年需求增速可能有所回落，并且终端库存高于去年同期，我们认为下半年保供虽有挑战，但整体看供需矛盾可能较去年有所缓解，后续需继续观察需求回升之下的库存去化表现。

图表：煤炭供需平衡表

资料来源：煤炭资源网，中金公司研究部

焦煤：钢铁复苏预期待兑现，焦煤谨慎偏乐观

 

供给瓶颈仍存，需求恢复还需观察

国内炼焦煤产量增速或平稳运行。2022年1-5月，国内炼焦煤累计产量2.04亿吨（精煤口径），同比+1.83%。与动力煤不同的是，国内焦煤产量平稳，一方面反映出焦煤需求在钢铁产量压降的背景下较为稳定，另一方面也反映出国内焦煤资源相对不足，即便是在煤炭增产保供的背景下焦煤供给增量依旧有限。考虑到焦煤资源相对缺乏，以及部分传统焦煤产区的产能因地质等原因逐渐退出，往后看我们认为国内焦煤供给可能长期面临弹性不足的问题。

需求恢复进度仍待观察。今年以来国内焦煤需求基本和去年同期持平，2022年1-5月炼焦煤消费量2.31亿吨（精煤口径），同比+0.77%。由于地产新开工未见明显好转，叠加疫情对制造业需求和基建施工进度形成的扰动，钢铁景气下行，我们观察到钢厂吨钢利润持续下行，并不同程度减产，在此背景下焦煤需求也受到一定程度压制。往前看，我们认为若地产逐步企稳运行，基建拉动效应逐渐显现，钢铁需求有望回暖，给予焦煤需求支撑，不过需求转向时点可能还需进一步观察。

俄罗斯、蒙古焦煤进口有望提升，预期焦煤进口量好于去年。2022年1-5月，中国炼焦煤进口2,107万吨，同比+16.2%，进口量占同期国内炼焦煤总消费量的9.1%。进口是我国炼焦煤供给的重要补充，2021年我国自美国、加拿大、俄罗斯进口的焦煤数量明显增加，一定程度弥补了澳洲、蒙古焦煤进口下滑带来的缺口。今年以来，虽然疫情对中蒙边境通关的影响仍存，蒙古焦煤累计进口量低于去年同期，但在俄罗斯焦煤进口量进一步增加之下，我国焦煤进口情况逐步改善。往后看，虽然澳洲焦煤进口仍存在一定不确定性，但我们认为：1）随着俄罗斯煤炭出口结构调整，俄罗斯焦煤进口量仍有增加可能；2）中蒙边境运输情况有望改善，助力蒙古焦煤进口回升；3）与动力煤不同的是，海外焦煤需求走弱，导致海外焦煤价格持续走低，海内外焦煤价格倒挂的情况已经改变，利好国内增加焦煤进口。因此，我们预期今年焦煤进口情况或好于去年，不过考虑到运输可能仍有瓶颈，叠加疫情影响的不确定性，全年进口可能仍难恢复至疫情前水平。

图表：焦煤进口整体好于去年，但仍偏低

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表：澳、蒙焦煤进口下滑，俄焦煤进口增加

资料来源：煤炭资源网，中金公司研究部

 

基本面表现强于下游，支撑焦煤价格偏高运行

短期价格表现或受下游压制，预计下半年价格仍偏高运行。截至7月8日，柳林4号焦煤价格为2,930元/吨，同比+34%，1H22均价2965元/吨，同比+77%。在终端需求偏弱同时焦煤价格维持高位的背景下，上下游焦煤库存分化，下游库存维持低位并仍有下行趋势，而上游库存却逐步累积，我们认为这一定程度反映出当前焦钢企业不急于补充库存。但即便如此，由于焦煤基本面整体强于产业链下游，焦煤价格未出现明显回落。不过短期来看，我们认为若焦钢企业亏损情况维持甚至加剧，在焦煤进口或有增加的情况下，不排除焦煤价格还有回调的可能。再往前看，随着“稳增长”逐渐奏效，若下游需求和利润有所修复，我们认为焦煤价格或仍有支撑。

图表：焦煤供需平衡表

资料来源：煤炭资源网，中金公司研究部

投资建议

板块PE估值仍低于过去5年均值，PB估值高于过去5年均值。截至7月8日，煤炭板块P/E TTM为8.73x，低于过去5年均值的10.03x，位于近五年的41.4%分位。P/B LF为1.56，高于过去5年均值的1.21x，位于近五年的85.4%分位。

关注电煤价格调控下的业绩弹性、长周期维度的盈利稳定性。伴随着煤价中枢上行，今年以来煤炭板块已录得较为可观的涨幅，板块个股业绩也基本如期兑现。考虑到国内对电煤价格的调控，我们认为驱动个股估值进一步上行的因素除了基本面的情绪变化以外，在限价下是否还有盈利弹性、在长周期维度下能否保持盈利稳定性等因素将变得更加重要。

长期来看，煤企的高股息率具备吸引力。在“双碳”背景下，我们认为煤炭长期需求或将承压，而供给增长空间可能在预期需求减少下变得相对有限，供需整体或呈紧平衡态势。在此情形下，我们认为煤企逐渐降低煤炭扩张性资本开支或为长期趋势，企业的自由现金流也有望保持充裕，进而可能提高分红比例。在煤炭估值相对偏低的基础上，我们认为高股息率的特点也将为板块提供防御属性。

在全球加息的背景下，衰退预期升温，市场也表现出了对需求转弱的担忧，但站在当前时点，我们认为板块有望在基本面支撑下，业绩更加确定，因此仍有望在较高景气中运行。

风险提示

国内需求恢复不及预期。若国内疫情再度反弹，并对经济活动造成冲击，下游需求恢复可能不及预期，煤价或将失去支撑。

部分地区进入经济衰退的风险。若经济衰退事实发生，煤炭需求将受波及，煤价将面临下行压力，板块估值或受压制。

[1]https://ec.europa.eu/commission/presscorner/detail/en/IP_22_2332,https://www.reuters.com/world/asia-pacific/japan-considers-restrictions-coal-imports-russia-jiji-2022-04-07/

 

本文摘自：2022年7月14日已经发布的《2H22策略：强现实，弱预期》

陈彦，CFA SAC 执证编号：S0080515060002 SFC CE Ref：ALZ159