机构：第二波稳增长离不开促消费的升温

本轮疫情冲击下，使得消费进入二次探底，居民就业受损叠加中小企业经营困难，导致储蓄意愿大幅提升，后续促消费升温势在必行。经济与市场探底过程中，关注二季度稳增长第二波发力“先投资端，后消费端”的基本面节奏演绎。经济底的深度决定投资端的发力强度，疫情节奏决定消费端“交易复苏”与“交易政策”的双重逻辑。

摘要

2021年12月，我们通过“稳增长发力”系列，核心提示在海外利率上行，国内基本面探底阶段，阶段性重视稳增长发力投资主线。从大基建重回舞台，到地产、乡村振兴观察，再到货币政策空间的判断。3月以来，我们提出稳增长两波走的观点，当前经济与市场探底过程中，关注后续政策升温的催化。随着疫情冲击再次加剧，稳增长第二波发力的必要性在提升。近日，国务院也正式出台了《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》，提出后续促消费政策的主攻方向。我们认为促消费政策未来进一步加码的概率仍在加大，对于托底经济，我们维持“先投资后消费，投资为主”的稳增长节奏。

1、当下促消费力度亟需升温：

1）本轮疫情对消费的结构冲击更似2020年初，使消费内部分化再次加剧，以餐饮为代表的服务消费和限额以下的大众消费增速拐头向下。目前具有较强修复潜力的商品主要集中在场景类消费（服装、日用品等）、汽车、地产后周期（家电等）。

2）后续消费修复的空间核心在于：疫情缓解后场景类消费的触底反弹；中低收入群体就业和中小企业经营回暖带来的收入回升；居民消费信心提振带来的预防性储蓄释放。但本轮场景消费修复以及居民储蓄意愿变化进程可能较慢，为确保消费尽快回到合理中枢附近，促消费政策进一步推进不可或缺。

3）复盘2020年9月的全国性促消费政策，我们发现：全国促消费政策是一个重要的分水岭，提振居民消费信心的同时缓解了企业经营压力，有效打通内循环，消费复苏进入快车道；结构上直接利好的还是疫情冲击相对严重的服务消费和大众消费。

2、未来全局性的促消费政策可能有哪些抓手？

1）近期，随着本轮疫情的逐步缓解，多地也陆续出台了相关促消费政策，结合《促消费二十条》的指导方针，未来促消费的抓手主要包括：

大众消费方面，通过发放消费券、打折让利、满减满送等措施，提升居民的边际消费倾向，加速储蓄率的释放，并确保基本消费品保供稳价；可选消费方面，通过家电/汽车下乡、绿色消费升级等方式来扩大消费市场，挖掘大额商品的消费潜力，鼓励有条件的地区对绿色智能家电、绿色建材、节能产品等消费予以适当补贴或贷款贴息；服务消费方面，对于受疫情冲击严重的服务业小微企业实施减税、防疫补贴措施；大力发展乡村旅游、民宿，充分挖掘乡村服务潜能；推动红色旅游、休闲度假旅游、旅游演艺等创新发展，促进非遗主题旅游发展。消费模式方面，通过线上线下模式相融合来适应疫后新业态，大力支持电商发展，提升快递物流支撑能力。培育壮大智慧产品、智慧零售、智慧旅游等消费新业态，深入开展国家电子商务示范基地和示范企业创建。

2）当前对于消费趋势性反转还言之尚早，但相关政策升温处于初期。我们再次强调稳增长第二波发力过程中“先投资端后消费端”的节奏。若年中地产销售触底迹象出现，将会进一步打开地产后周期消费品修复空间，此外，投资端改善也会通过就业修复进一步拉动内需。

正文

2021年12月起，我们围绕“稳增长发力”进行了一系列专题研究，核心提示在海外利率上行，国内基本面探底阶段，阶段性重视稳增长发力的投资主线。我们从大基建重回舞台《大基建重回舞台-12.23》，到地产的观察《地产“老路”的路况如何-12.28》，再到货币政策空间的判断《如何看待后续的降准降息空间-03.25》，3月我们提出“稳增长两波走”的观点。随着疫情冲击再次加剧，市场波动不断加大，在经济与市场探底过程中，我们认为需要关注未来稳增长政策的第二波升温，“先投资后消费，投资为主”的逻辑之下，投资成为共识后，消费仍有政策升温空间。

近日，国务院也正式出台了《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》（下文简称《促消费二十条》），提出后续促消费政策的主攻方向：一是积极应对疫情冲击，围绕保市场主体加大助企纾困力度，做好基本消费品保供稳价，并创新消费业态和模式；二是全面创新提质，积极推进实物消费提质升级，加力促进健康养老托育等服务消费，持续拓展文化和旅游消费，大力发展绿色消费，并充分挖掘县乡消费潜力；三是完善支撑体系，推进消费平台健康持续发展，进一步完善电子商务体系和快递物流配送体系，加强疫情防控措施跨区域相互衔接，畅通物流大通道；四是加强政策保障，鼓励有条件的地区对绿色智能家电、绿色建材、节能产品等消费予以适当补贴或贷款贴息。

全年维度，走出疫情，消费端将面临的是“交易复苏”与“交易政策”的双重逻辑。

本轮疫情冲击下，消费进入二次探底阶段，居民就业受损叠加中小企业经营困难，导致储蓄意愿大幅提升，促消费政策进一步升温在即。2022年3月社零同比为-3.5%，自2020年7月以来首次落入负值区间；可比口径下，3月三年平均复合增速为2.9%，自2021年8月以来进入二次探底阶段。从居民的收入和储蓄端来看，消费受损的主要原因在于农村居民工资性收入和城镇居民经营性收入的下滑，说明疫情加剧了中低收入群体就业和中小企业经营压力，进而导致居民储蓄意愿的提升，从环比角度来看，2022年1季度的居民储蓄意愿提升幅度接近2020年1季度的一半。因此，后续促消费的核心在于稳就业和稳信心，促消费政策进一步升温既有必要性也有可行性。

分大类来看，疫情再次加剧消费结构分化，受损领域主要集中在服务消费和限额以下的大众消费。在本轮疫情爆发之前，我们看到疫情反弹阶段的结构特征有两点：1）防疫政策的常态化导致服务消费对于疫情反弹的敏感性逐步降低，但修复进程较缓；2）疫情对中低收入群体和中小企业的负面冲击逐步减弱，限下消费稳步复苏。但是本轮疫情的结构冲击更似2020年初，分化再次加剧，以餐饮为代表的服务消费和限额以下的大众消费增速拐头向下，这是促消费政策应该重点扶持的领域。

分细项来看，目前具有较强修复潜力的商品主要集中在场景类消费（服装、日用品等）、汽车、地产后周期（家电等）。场景类消费品对于疫情相对敏感，疫情缓解阶段往往呈V型复苏，其中包括：具有社交属性的服装、石油，以及线下的日用品零售店。汽车缺芯虽持续缓解，但是疫情对于汽车供应链和居民消费信心造成双重冲击，导致3月汽车修复进程有所放缓；地产后周期品类整体修复状况较差，一方面由于疫情的场景约束，另一方面地产销售持续疲弱也是制约因素，若年中地产销售触底迹象出现，将会进一步打开地产后周期消费品修复空间。

因此，后续消费修复的空间核心在于：1）疫情缓解后场景类消费品的触底反弹；2）中低收入群体就业和中小企业经营回暖带来的收入回升；3）居民消费信心提振带来的预防性储蓄释放。但本轮场景消费修复以及居民储蓄意愿变化进程可能较慢，为确保消费尽快回到合理中枢附近，促消费政策进一步推进不可或缺。

2020年9月，我国开展了全国消费促进月，中国银联联合地方政府发放10亿元消费券；农业银行推出1000万个信用卡消费红包；农业银行、工商银行、中国银行分别联合汽车经销商、家装品牌、餐饮、百货、文创等企业等推出优惠费率、随机立减、满额立减、返现、折扣等一系列优惠政策。我们看到：总量层面，全国促消费政策出台是一个重要的分水岭，提振居民消费信心的同时缓解了企业经营压力，有效打通内循环，消费复苏进入快车道；结构层面，本轮促消费政策直接利好的还是疫情冲击相对严重的服务消费和大众消费。

近期，随着本轮疫情的逐步缓解，多地也陆续出台了相关促消费政策，主要包括以下几个方面：

大众消费方面，通过发放消费券、打折让利、满减满送等措施，提升居民的边际消费倾向，加速储蓄率的释放，并确保基本消费品保供稳价。例如：4月7日，广西省开展“商超百货·笔笔相送”消费返券活动，对消费者在活动企业购买粮油食品、烟酒、饮料、日用品、服装等主要商品达到一定额度返消费券，活动以单笔消费带动二次消费、多次消费；《促消费二十条》提出在各大中城市科学规划建设一批集仓储、分拣、加工、包装等功能于一体的城郊大仓基地，确保应急状况下及时就近调运生活物资，切实保障消费品流通不断不乱。

可选消费方面，通过家电/汽车下乡、绿色消费升级等方式来扩大消费市场，挖掘大额商品的消费潜力。例如：4月7日，武汉以“春潮行动，炫彩江城”为主题，启动2022年绿色消费季，国美电器联合主流品牌在全武汉市整体投放2000万元家电换新、节能补贴券，更好满足广大消费者提升品质生活的需求；《促消费二十条》对于这一方面的着墨颇多，还强调鼓励有条件的地区对绿色智能家电、绿色建材、节能产品等消费予以适当补贴或贷款贴息。

服务消费方面，对于受疫情冲击严重的服务业小微企业实施减税、防疫补贴措施，大力发展乡村旅游、民宿，充分挖掘乡村服务潜能。例如：4月13日，苏州对受疫情影响严重的住宿餐饮、文体娱乐、交通运输、旅游、仓储等行业纳税人和增值税小规模纳税人，暂免征收2022年房产税、城镇土地使用税；4月11日，重庆鼓励各地结合实际推出乡村旅游“吃住行游购娱”或“一日游”线路消费套餐等系列线上线下特色消费产品，并研究制定重庆民宿等级划分与评定地方标准。

消费模式方面，通过线上线下模式相融合来适应疫后新业态，大力支持电商发展，提升快递物流支撑能力。例如：4月9日，山东省加大对电商龙头企业的支持力度，对当年实现实物商品网络零售额1亿元以上的企业，省财政给予每家企业最高100万元补贴，支持电商龙头企业做大做强，发挥其示范和带动作用。《促消费二十条》也提出培育壮大智慧产品和智慧零售、智慧旅游、智慧广电、智慧养老、智慧家政、数字文化、智能体育等消费新业态，深入开展国家电子商务示范基地和示范企业创建。

在本轮疫情得到控制以后，全国性的促消费政策大概率围绕在这四个方面，需要注意的是，当前对于消费趋势性反转还言之尚早，但相关政策升温处于初期。我们再次强调稳增长第二波发力过程中“先投资端后消费端”的节奏：若年中地产销售触底迹象出现，将会进一步打开地产后周期消费品修复空间，此外，投资端改善也会通过就业修复进一步拉动内需。

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