民生研究｜晨听民声2022.4.13

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固收·谭逸鸣团队｜金融数据点评：总量优于结构，宽松仍可期待

固收·谭逸鸣团队｜2022年3月中债登和上清所托管数据点评：外资继续减持，广义基金增配存单

固收·谭逸鸣团队｜区域经济财政债务专题：2021，各省经济、财政、债务有何变化？

宏观·周君芝团队｜穿透宽信用的底层——2022年3月金融数据点评

能源开采·周泰团队｜伊泰煤炭（03948.HK）深度报告：煤炭主业盈利能力增强，高股息率凸显投资价值

通信·马天诣团队｜通信行业点评：“元宇宙10条”发布，元宇宙大厦再添“新瓦”

银行·余金鑫团队｜2022年3月金融数据点评：“虚胖”的3月社融，稳稳的银行一季报

能源开采·周泰团队｜中煤能源（601898.SH）22Q1业绩预告点评：长协提价，产能增加，22Q1业绩大超预期

电新·邓永康团队｜宏力达（688330.SH）2021年年报点评：业绩快速增长，区域+品类扩张双重成长路线清晰

计算机·吕伟团队｜浪潮信息（000977.SZ）2022一季度业绩预告点评：上游供应链能力是业绩超预期核心因素

金属·邱祖学团队｜新疆众和（600888.SH）2022Q1业绩预告点评：深耕电子级高端铝材，价量齐升催化业绩大增

医药·周超泽团队｜药明康德（维权）（603259.SH）2022Q1业绩预告点评：Q1业绩超预期，规模再上新台阶

食品饮料·王言海团队｜洽洽食品（002557.SZ）2021年年报点评：盈利能力突出，“双百战略”稳步推进

计算机·吕伟团队｜科大讯飞（002230.SZ）事件点评：业绩连续增长，“顶天立地”助推根据地业务落地

金属·邱祖学团队｜紫金矿业（601899.SH）2022年一季报点评：三大铜矿业集群绽放，业绩“节节高”

计算机·吕伟团队｜中控技术（688777.SH）2021年报点评：业绩超市场预期，行业高景气助力公司腾飞

计算机·吕伟团队｜中望软件（688083.SH）2021年报点评：全年业绩符合市场预期，工业软件国产化大有可为

金属·邱祖学团队｜盐湖股份（000792.SZ）2022Q1业绩预告点评：量价齐升业绩大增，重视钾锂资源保供的战略地位

汽车·邵将团队｜伯特利（603596.SH）2021年年报及收购浙江万达事件点评：业绩符合预期，收购万达助力线控底盘再下一城

食品饮料·王言海团队｜仙乐健康（300791.SZ）2021年年报点评：主业稳步增长，需求疲软等负面因素拖累利润表现

军工·尹会伟团队｜航天电器（002025.SZ）2021年报点评：航天产品占比继续提升；看好当前位置的配置价值

电子·方竞团队｜思瑞浦（688536.SH）事件点评：再发数字隔离新品，平台化布局愈发完善

总量观点

▍金融数据点评：总量优于结构，宽松仍可期待

2022年4月11日，央行公布金融数据，对此我们点评如下1、新增社融超预期，信贷、政府债为主要支撑3月社融各项均同比多增，结构也较上月改善，信贷和政府债是主要拉动项，非标在去年低基数效应下亦对新增社融形成正向拉动，此外企业债融资为季节性水平（不考虑2020年极端值）。总体来看，3月社融数据是比较超市场预期的，特别是新增信贷明显超过季节性水平，这也反映政策效果有所凸显；而财政发力前置下，政府债融资也依然是社融的主要支撑。2、信贷总量超预期，但结构还有待优化3月新增信贷超市场预期，其中企业短贷和票据融资仍为主要支撑，结构还有待优化，但需注意到企业中长贷由上月同比少增，变为同比多增，一定程度体现了政策宽信用效果有所显现，而具体落实更多或是在基建相关融资上。3月信贷数据主要反映出当前经济仍存在以下问题：疫情反复叠加就业压力之下需求疲软，房地产销售市场景气度仍低，企业融资仍需政策的引导支持。3、经济内生动能仍不足3月M2-M1剪刀差走扩反映了经济活跃度低、资金活性及内生动能不足。M1增速与上月持平，主因或还是在于当前房地产销售市场景气度仍较差，居民购房意愿不强。财政存款同比多减，显示财政支出力度加大，M2上行也反映了这一点。往后看，随着财政积极发力、专项债资金落实到项目，财政存款或将继续呈现弱于同比的情形。4、总量优于结构，宽松仍可期待3月社融数据总量超市场预期，但结构仍然有待改善。在全年经济增速5.5%的目标之下，叠加复杂的内外环境影响，一季度经济“滑出”潜在增速的概率较高，由此来看总量宽松政策仍可期，那么关键在于4月15日是否降息，而靴子落地后，接下来主要关注经济数据以及政策安排节奏和力度的变化。

5、风险提示

政策不确定性；基本面超预期；疫情发展不确定性；地缘政治冲突。

详见《金融数据点评：总量优于结构，宽松仍可期待20220412》

分析师：谭逸鸣  执业证号：S0100522030001

▍2022年3月中债登和上清所托管数据点评：外资继续减持，广义基金增配存单

1、银行间杠杆率 3月，资金面整体平稳偏宽松，债券市场情绪有所升温，债市杠杆率小幅上行。月末银行间市场杠杆率为108.25%，较上月的107.10%环比增长115个BP，但低于历年同期杠杆率。 

2、托管数据总览 2022年3月，中债登、上清所债券总托管规模120.32万亿，环比增加1.45万亿。其中，地方政府债、政策银行债贡献主要增量，环比分别增加6083亿、3319亿。 

3、分券种：利率债放量，商业银行为主要增持力量。

4、分机构：2022年3月，境外机构继续减持。

宏观经济发展不确定性；政策不确定性。货币政策、财政政策超预期变化；信用事件超预期。

详见《2022年3月中债登和上清所托管数据点评：外资继续减持，广义基金增配存单20220412》

分析师：谭逸鸣  执业证号：S0100522030001

研究助理：刘 雪  执业证号：S0100122030050

▍区域经济财政债务专题：2021，各省经济、财政、债务有何变化？

1、经济方面，各省份的经济绝对规模排名相对稳定，部分地区出现一定的变化。增速方面存在分布差异，文章分析了数据分化的背后动因。

2、财政方面，2021年重点关注以下特征：税收收入占比在省份间发展不平衡；各省份财政自给能力整体上升；过半的省份政府性基金收入增速明显降低，在增幅上的表现差距较大。 

3、债务方面，除绝对指标和相对指标的变化外，文章对限额-余额空间变化及限额收回情况也进行了展开分析。

城投口径偏差；部分数据处理时点不一致所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。

详见《区域经济财政债务专题：2021，各省经济、财政、债务有何变化？20220412》

分析师：谭逸鸣  执业证号：S0100522030001

▍穿透宽信用的底层——2022年3月金融数据点评

2022年3月新增社融4.65万亿，新增人民币信贷3.3万亿，社融余额同比10.6%，增速较前月走高0.4个百分点，增幅创去年以来的新高，大超市场预期。

信用主要宽在政府端（政府债券）和企业端（短贷、票据以及中长贷）

3月新增社融同比多增1.3万亿，其中政府债券（同比多增约4000亿）、短贷和表内票据（同比多增约7600亿）、表外票据（同比多增约2600亿）几乎贡献本月社融所有的增幅。

同时企业中长贷同比增速转正，也是社融修复非常重要的驱动风向。

但居民信贷仍偏弱，3月居民信贷依然同比收缩约3900亿元，其中居民中长贷同比收缩2500亿元，居民短贷同比收缩1394亿元。

当前宽信用的目标在扩基建并稳中小企业

首先，委托贷款和信托贷款同比多增，其中1532亿元的同比增长几乎可以说是2018年资管新规以来的单月最大增幅。委托贷款和信托贷款主要流向基建和地产，因而这两项非标融资改善，意味着基建或地产融资在边际上有所修复。

其次，企业中长贷3月相较2月显著改善

企业中长贷过半流向基建，再加上3月政府专项债发行节奏偏快，或说明今年3月基建预算内和预算外融资均有明显扩量。同时结合居民信贷和民营房企融资并未好转，本月委托和信托贷款改善或同步印证3月基建融资放量。另外，表内票据和短贷，净融资量1.5万亿，几乎持平于2020年3月，大幅超越历史其他时期，这种非正常节奏的放量的目的也可以类比2020年一季度，即在疫情影响经济情况下，为支持中小微企业而投放的特定流动性。

接下来宽信用期待什么？静待地产信用复苏

中国稳增长有三个明显环节，基建、地产和消费，年初稳增长的主线在于基建实质性放量，地产政策进一步宽松目前数据正在逐步兑现这一判断。回溯当前信用扩张，一季度社融反弹均受基建融资支撑，只不过相对1月，3月社融还有天量表内外票据支撑，用于平稳中小企业现金流。这一点与增值税退税抵补政策效果不谋而合，本质上也是一种类财政操作。所以至今我们看到的稳增长依然重点在财政。展望未来，我们期待二季度进一步跟进地产宽松政策，直到地产数据企稳。毕竟地产是中国系统重要性部门，目前海外流动性收紧、国内疫情冲击，双重压力下今年国内尚不能承受地产失速下滑。

疫情发展超预期；地产宽信用不及预期。

详见《穿透宽信用的底层——2022年3月金融数据点评20220411》

分析师：周君芝  执业证号：S0100521100008

公司深度

▍伊泰煤炭（03948.HK）深度报告：煤炭主业盈利能力增强，高股息率凸显投资价值

1、公司以动力煤的生产和销售为主，在产煤矿核定权益产能2996万吨/年。

2、公司不断推进煤矿的智能化建设，提升开采效率，2015-2021年公司的吨煤毛利率由21%提升至43%，成本管控能力逐步提升。公司长协占比不低于80%，预计盈利中枢将受益于长协和市场价的同步上涨。公司阿尔玛勒煤矿处于在建期，已取得采矿许可证，产能450万吨/年，预计2024年将正式投产。

3、公司股利支付率基本在30%左右，股息率自2016年以来呈上升趋势，按照4月8的收盘价，2021年股息率10.99%，属行业前列。

考虑到公司2022-2023年毛利率提升，2024年产能释放，未来公司业绩或迎来较快增长。我们预计2022-2024年公司将实现归母净利润121.61/126.01/135.27亿元，EPS分别为3.74/3.87/4.16元/股，对应2022年4月11日的PE均为2倍。公司分红稳定，股息率高，首次覆盖，给予“推荐”评级。

煤炭价格下行；下游需求边际改善不及预期；成本超预期。

详见《伊泰煤炭（03948.HK）深度报告：煤炭主业盈利能力增强，高股息率凸显投资价值20220411》

分析师：周 泰  执业证号：S0100521110009

分析师：李 航  执业证号：S0100521110011

行业观点

▍“元宇宙10条”发布，元宇宙大厦再添“新瓦”

事件概述

2022年4月6日，广州市黄埔区、广州开发区举行元宇宙创新发展新闻发布会，正式发布《广州市黄埔区、广州开发区促进元宇宙创新发展办法》（以下简称“元宇宙10条”），是粤港澳大湾区首个元宇宙专项扶持政策，聚焦数字孪生、AR/VR等多个领域，以促进元宇宙新业态、新模式发展。

“元宇宙10条”促进产业的转型升级

“元宇宙10条”扶持范围涵盖技术创新、应用示范、知识产权保护、人才引流、交流合作、基金支持等十个方面，重点培育工业元宇宙、数字虚拟人、数字艺术品交易等体现元宇宙发展趋势的领域。我们认为，“元宇宙10条”有助于协助各政府企业瞄准元宇宙技术中具有突破性与颠覆性的数字技术、核心设备作为发展主赛道，实现产业升级。

“专精特新”、“高精尖”是“元宇宙10条”的关键词

“元宇宙10条”更加注重创新集聚，黄埔区、广州开发区将重点引进和培育一批掌握元宇宙关键技术及应用的领军企业。我们认为“元宇宙10条”能够协助相关产业形成条孵化育成体系，更好培育本土元宇宙企业。

工业元宇宙将是重要切入点

黄埔区内企业已率先将数字孪生等元宇宙核心技术应用到工业数字化转型中，工业元宇宙是黄埔区发展元宇宙的关键切入点，也是创新试验田。我们认为“元宇宙10条”将充分发挥元宇宙作为云计算、边缘计算、5G、数字孪生等数字经济核心技术集大成者的特点，赋能区域内工业制造业，打造“工业元宇宙”。

“元宇宙10条”助力特色片区形成链式联动

人才层面，“元宇宙10条”特设“加大人才引流”条目，对人才给予最高500万元、300万元、200万元购房补贴，同时将区领军人才工程覆盖到元宇宙等相关产业。我们认为对元宇宙人才引进政策有望协助探索构建引才平台，分领域分行业匹配对接人才，从技术源头发展元宇宙底层建设。产业层面，广州人工智能与数字经济试验区正在加紧建设，未来该区元宇宙产业发展将与原有片区形成有机融合，在空间布局上落实错位规划，在产业发展上落实链式联动。

我们认为在流量和内容侧具备先发优势的公司有望率先受益。重点推荐中际旭创/新易盛（光模块）、紫光股份/中兴通讯（ICT基础设施）、平治信息（元宇宙内容+终端），建议关注视源股份（元宇宙内容+终端），掌阅科技/天地在线（元宇宙内容创作+IP生态），蓝色光标/三人行（虚拟人）。

元宇宙技术发展与应用落地不及预期；政策支持力度不及预期。

详见《通信行业点评：“元宇宙10条”发布，元宇宙大厦再添“新瓦”20220411》

分析师：马天诣  执业证号：S0100521100003

▍2022年3月金融数据点评：“虚胖”的3月社融，稳稳的银行一季报

2022年4月11日，央行发布3月金融数据。3月新增社融4.65万亿，同比多增1.27万亿；金融机构新增人民币贷款3.13万亿，同比多增0.40万亿；M1同比+4.7%，M2同比+9.7%。社融同比多增，是短贷冲量+基数效应的结果。2022年3月，社融同比多增1.27万亿，主要在三块：贷款+0.48万亿，表外+0.43万亿，政府债券+0.39万亿。细拆结构，发现融资需求仍未见显著回升，社融“虚胖”。在此基础上，社融增速环比+0.4 pct到10.6%，人民币贷款增速环比+0.1 pct到11.3%。

以对公短贷+票据冲量，直到3月依旧如故

2022年1-3月，对公短贷+票据融资两项，分别同比多增0.75万亿、0.65万亿、0.91万亿。而对公中长期贷款，1月、3月跟去年同期持平，因2月少增0.59万亿，故Q1整体少增，需求环比有所改善，但不明显。居民中长期贷款，1-3月同比少增的态势并未改变，分别-0.20万亿、-0.46万亿、-0.25万亿，表明尽管当前局部地产托底政策密集出台，3月份住房销售依然低迷。对银行而言，信贷扩张顺利，即可拉动营收。

政府债券连续6个月同比多增，有基数的因素

一来今年专项债的发行节奏前置，二来去年1-3月发行进度偏慢，到3月底发行进度仅1%，相比之下，很容易出现多增。这种多增态势有望延续到4月、5月。企业债发行较为平淡，结束了连续4个月的多增态势，净增量与2021年同期基本持平。

表外压降压力小于去年，也构成了同比多增量

2021年融资类信托共压降1.3万亿，今年年初定下的20%压降目标，折算下来是0.7万亿，约相当于去年的一半。去年每个月信托贷款都是净减少的，今年3月信托贷款净增133亿元，因此表现为同比多增。

投资建议

一季报“稳”了，稳增长仍需发力。对银行来说：1、贷款增速回升，表明一季报业绩“稳”了；2、地产销售仍未见底，仍可期待增量政策。估值修复可延续，继续推荐两条主线：高扩张城农商看南京银行、成都银行、宁波银行、江苏银行、杭州银行、优质股份行看兴业银行、平安银行、招商银行。

风险提示

稳增长政策不及预期；资产质量恶化；疫情冲击使经济承压。

详见《2022年3月金融数据点评：“虚胖”的3月社融，稳稳的银行一季报20220411》

分析师：余金鑫  执业证号：S0100521120003

个股观点

▍中煤能源（601898.SH）22Q1业绩预告点评：长协提价，产能增加，22Q1业绩大超预期

事件

2022年4月11日，公告发布2022年一季度业绩预增公告，预计一季度净利润64.5亿-71.3亿元，同比增长83.8%-103.2%。

22Q1创单季度最高盈利，大超我们预期

据公告，公司22Q1归母净利润为64.5亿~71.3亿元，即便以下限来看，为公司上市以来最高单季度盈利，大超我们预期。

煤炭业务量价齐升

从公司1-2月经营数据来看，自产商品煤产量同比增长3.5%至2007万吨，商品煤销量同比下降10.4%至4516万吨，其中自产商品煤销量同比增长13.5%至2095万吨，销量的下降主要来自外购煤。预计三月公司自产商品煤产量有望持续保持增长态势。价格方面，1-3月长协价分别为725元、725元、720元，分别较去年同期的581元、614元、576元增长24.8%、18.1%、25%。市场煤方面，据Wind数据，秦皇岛港Q5500平仓价一季度均价同比增长63.14%。

1-2月化工品产量小幅下滑，价格上涨

据公告，1-2月公司聚烯烃产量24.4万吨，同比下降6.2%，销售聚烯烃20.90万吨，同比下降12.2%。尿素产量为30.1万吨，同比下降14.7%，销量为24万吨，同比下降21.1%。甲醇产量35万吨，同比增长130.3%，销量34.3万吨，同比增长124.2%。价格方面，据Wind数据，22Q1甲醇、尿素、聚乙烯均价分别同比增长17.9%、24.6%、12.6%，公司化工品价格上涨。此外，2022年处于高位，化工价格有望受益于油价走高。

公司进入产量增长期

公司是煤炭企业中产能有成长性的公司，在产产能方面，4处煤矿纳入国家增产保供煤矿名单增加产能1,210万吨/年，其中东露天煤矿、王家岭煤矿增加产能650万吨/年已获批复。在建产能方面，年产1500万吨优质动力煤的大海则煤矿首采工作面投入试运行。除大海则以外，公司仍有在建产能三对，分别为里必煤矿（400万吨/年）、依兰三矿240万吨/年以及苇子沟煤矿240万吨/年在建，公司成长性较强。

投资建议

在长协基准上调的背景下，公司综合售价中枢上移确定性较强，同时在建产能不断投产，自产煤产量有望持续增长，公司未来有望量价齐升，发展前景广阔。根据公司最新业绩报告以及当前煤价情况，我们上调盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利为238.58/257.67/265.1亿元，对应EPS分别为1.80/1.94/2.00，对应2022年4月11日的PE均为4倍。维持“推荐”评级。

风险提示

煤价大幅下跌；煤化工产品价格大幅下滑；在建产能建设不及预期；计提大额减值；成本超预期上升。

详见《中煤能源（601898.SH）22Q1业绩预告点评：长协提价，产能增加，22Q1业绩大超预期20220411》

分析师：周 泰  执业证号：S0100521110009

分析师：李 航  执业证号：S0100521110011

▍宏力达（688330.SH）2021年年报点评：业绩快速增长，区域+品类扩张双重成长路线清晰

2021年公司业绩维持快速增长

4月11日，公司发布2021年年度报告，2021年公司实现营业收入11.32亿元，同比增长24.6%；归母净利4.13亿元，同比增长29.76%；基本每股收益4.13元，同比增长5.36%。拟每10股派发现金红利12.40元（含税）。

智能柱上开关省外扩张加速，非国网系收入实现大幅增长

“十四五”期间配网投资占比有望上升至约60%，配电网智能柱上开关空间较大。公司一二次全融合智能柱上开关性能指标领先行业，目前已供应浙江省绝大部分的智能柱上开关，2021年公司在江苏、陕西、福建、山西、山东、河南等省份均有较多产品投入运行，2021年公司除华东以外的区域营收占比提升至近40%，省外区域业绩贡献正加速进行。此外，公司积极参与南网市场、电力行业民营企业的开拓工作，2021年公司非国网系客户实现营收3.70亿元，同比高增51.77%，南网及电力民营企业客户的开拓将有望进一步提升公司业绩天花板。

配电网信息化服务营收同比高增，智能环网柜有望开启公司第二成长曲线

公司软件层面综合实力强劲，配电网信息化服务营收占比不断提升，2021年公司配电网信息化服务业务实现营业收入5577.万元，同比增长42.59%，多个信息化服务合同完成验收交付。除智能柱上开关业务外，公司智能环网柜业务2022年也有望产业化，对应的行业需求空间巨大。智能环网柜技术壁垒较高，与公司智能柱上开关具备一定的技术同源性，并且渠道资源等复用性较强，公司智能环网柜产业化后该业务有望保持较快的扩张速度，为公司贡献新的业绩增量。

库存同比增幅较大，展示公司生产经营积极信心

截至2021年底，公司存货为4.74亿元，同比高增55.82%；其中，智能柱上开关生产量为27974套，同比增长42.43%，库存量为16920套，较上年同期增长34.46%。由于公司主要采用“以销定产、适量库存”的生产模式，生产部门会根据销售部门接到的产品订单进行适量备库，2021年底公司存货金额、智能柱上开关库存量同比均大幅增加，表明公司对后续生产经营释放较强的积极信号。

投资建议

我们预计公司2022/23/24年收入为14.8/20.1/27.3亿元，营收增速为30.6%/35.8%/35.8%；归母净利润为5.6/7.6/10.4亿元，增速为35.3%/36.5%/36.5%。对应4月11日收盘价公司2022年估值为21x。公司为配网智能化一二次融合先锋，高度受益于配网智能化改造，区域+品类扩张双重成长路线清晰，维持“推荐”评级。

风险提示

主要客户集中的风险；业务区域集中度较高的风险；产品结构单一的风险；疫情发展超预期的风险。

详见《宏力达（688330.SH）2021年年报点评：业绩快速增长，区域+品类扩张双重成长路线清晰20220411》

分析师：邓永康  执业证号：S0100521100006

研究助理：李 佳  执业证号：S0100121110050

研究助理：郭彦辰  执业证号：S0100121110013

▍浪潮信息（000977.SZ）2022一季度业绩预告点评：上游供应链能力是业绩超预期核心因素

22Q1归母净利润增速30%-50%，业绩超预期

浪潮信息于4月11日晚发布2022年一季度业绩预告，预计实现归母净利润3.14-3.62亿元，同比增长30%-50%，去年同期为2.41亿元。在疫情冲击与原材料供应紧张的背景下，公司依然保持了高速增长的态势，一季度利润超出我们的预期。

下游需求回升，22Q1收入同比增速45%以上

2021年下半年以来，服务器市场在度过高基数压力后，增速呈现显著回升的趋势，根据IDC发布的数据，2021年用户对数据中心基础设施的投资持续上涨，全球服务器市场出货量和销售额分别为1353.9万台和992.2亿美元，同比增长6.9%和6.4%。中国市场表现尤为强劲，销售额达到250.9亿美元，同比增长12.7%，持续领涨全球。得益于下游需求的回暖，浪潮的收入增速也呈现明显的逐季度回升趋势，21Q3、21Q4、22Q1收入同比增速分别为16%、19%、45%，公司在2021年已成长为全球第二、中国第一的服务器龙头，国内市占率保持在31%。

前瞻把握，积极备货应对原材料供应紧张

以芯片为代表的上游元器件紧缺贯穿2021年全年，使得数字化转型需求旺盛与供应紧张成为主要矛盾。而公司凭借对于行业的前瞻把握，加大了原材料的备货力度，在2021年报中有极为明显的体现：存货224亿元，较年初增长105%，其中原材料171亿元，较年初增长173%，经营性净现金流-82.9亿元。公司前瞻性的积极备货与强大的供应链管理保证了浪潮的交付能力，使得公司能够抓住数字经济加速建设的红利，实现收入与利润持续成长。2022年一季度的高增长，足以彰显公司服务器的龙头地位，以及对于产业链优秀的把控能力。

投资建议

预计公司22-24年归母净利润分别为23.17、26.99、30.61亿元，当前市值对应22-24年PE分别为16/14/12倍。浪潮是全球服务器龙头，有望充分受益于全球互联网资本开支的提升与国内“数字经济”建设的红利，若选择中信计算机设备行业作为比较，计算机设备板块在wind一致预期下对应的2022年PE为32倍，公司作为行业龙头仍被低估。故维持“推荐”评级。

风险提示

数字经济建设不及预期；互联网公司资本开支不及预期；原材料供应格局改善进程不及预期。

详见《浪潮信息（000977.SZ）2022一季度业绩预告点评：上游供应链能力是业绩超预期核心因素20220411》

分析师：吕 伟  执业证号：S0100521110003

分析师：丁辰晖  执业证号：S0100120090026

▍新疆众和（600888.SH）2022Q1业绩预告点评：深耕电子级高端铝材，价量齐升催化业绩大增

事件概述

4月11日公司发布2022Q1业绩预告，公司预计2022Q1归母净利润为3.7~3.9亿元，较上年同期增长2.25 亿元~2.45亿元；2022Q1扣非归母净利润3.73~3.93亿，较上年同期增长2.39亿元~2.59亿元。

分析与判断

主要产品价格高位、需求旺盛，投资收益显著增加。单季度来看，22Q1归母净利润为3.7~3.9亿元，同比大幅增长155.2%~169.0%，环比大幅增长40.7%~48.3%；扣非归母净利润3.73~3.93亿，同比大幅增长178.4%~193.3%，环比变动-2.4%~2.9%。业绩变动原因：1、价：2022Q1公司主要产品价格较去年同期有所上涨，同时主要产品销售收入、销售毛利同比增长。电子铝箔、电极箔等电子新材料产品受益下游需求旺盛价格同比上行；2022Q1长江现货铝均价为22190元/吨，环比上涨11%，同比上涨37%；

2、量：为满足下游旺盛需求，公司抢抓市场机遇，加大市场开拓力度，挖潜增效，且2019年非公开发行项目持续建设放量，我们预计公司电极箔产品销量同比提升；

3、公司参股天池能源，受益于Q1煤炭价格高位、净利润显著增长，公司投资收益显著提升；天池能源拥有煤炭和发电业务，公司完整的产业链可在一定程度上有效对冲能源成本上涨的压力。

不仅是中国电子级高端铝材的综合供应商，更是“中国电子元件百强企业”

完整的产业链、深厚的技术积淀和持续扩产将使公司受益新能源、半导体及航空航天发展机遇。1、公司已经形成“能源—（一次）高纯铝—高纯铝/合金产品—电子铝箔—电极箔”电子新材料循环经济产业链，拥有一次高纯铝产能18万吨，高纯铝液产能5.5万吨，电子铝箔产能3.5万吨，电极箔产能2300万平方米。2、目前新能源相关领域用电极箔占公司电极箔销量的20-30%，公司2019年非公开发行项目扩产1500万平米化成箔持续放量，将受益新能源汽车、光伏及风电等领域需求增长；3、公司2021年配股项目将扩建高纯铝产能1.5万吨、超高纯铝基溅射靶坯500吨（应用于半导体芯片、平板显示器等）、强高韧铝合金大截面铸坯3000吨（应用于航空航天领域），高毛利率将为公司业绩带来高弹性。

投资建议

公司是中国最大的高纯铝生产商之一，历史悠久、技术积淀深厚、产业链布局完整，拥有成本和技术优势。公司在电子新材料、军工新材料等的布局将为公司带来稳定利润增长。我们认为公司不仅仅是历史悠久的传统铝制品生产商，更是技术实力雄厚的电子新材料供应商，我们认为随着公司新材料募投项目的投产，公司或将迎来净利润与估值的双重提升。我们上调公司2022-2024年归母净利润预测为13.69亿元、14.98亿元和16.58亿元，EPS分别为1.02元、1.11元和1.23元，对应4月11日收盘价的PE分别为8、7和6倍，维持“推荐”评级。

风险提示

铝价格大幅下跌，项目进展不及预期；电极箔价格大幅下跌。

详见《新疆众和（600888.SH）2022Q1业绩预告点评：深耕电子级高端铝材，价量齐升催化业绩大增20220411》

分析师：邱祖学  执业证号：S0100521120001

研究助理：张航 执业证号：S0100122010011

▍药明康德（603259.SH）2022Q1业绩预告点评：Q1业绩超预期，规模再上新台阶

事件概述2022年4月10日，药明康德发布2022年Q1业绩预告：2022年Q1公司预计实现营业收入84.74亿元，同比增长71.18%；预计实现归母净利润为16.43亿元，同比增长9.54%；预计实现经调整非《国际财务报告准则》下归母净利润为20.53亿元，同比增长85.82%；预计实现扣非归母净利润为17.14亿元，同比增长106.52%。

Q1营收超预期，规模再上新台阶

2022年Q1公司实现营业收入84.74亿元，同比增长71.18%，超出公司此前公告的65%到68%预计一季度收入增长率，创历史单季最高营收规模。另外，若营业收入扣除汇率影响用恒定汇率计算，较上年同期增长预计达到约78.47%。在疫情持续反复的影响下，公司及时启动了业务连续性计划，保障了生产运营的持续稳定，以满足客户订单及时交付的需求，持续赋能全球客户。

利润端呈超优表现，显著超过收入增长速度

2022年Q1，公司实现归母净利润为16.43亿元，同比增长9.54%；实现经调整非《国际财务报告准则》下归母净利润为20.53亿元，同比增长85.82%；实现扣非归母净利润为17.14亿元，同比增长106.52%。归母净利润受公司所投资标的产生的公允价值变动和投资收益影响较大，经调整归母净利润更能体现公司实际经营情况。利润端的超优表现得益于公司通过不断优化经营效率，令产能利用率持续提升，规模效应得以进一步显现。

五大业务板块齐头并进，加速资本开支指引公司高速发展

公司不断优化和发掘跨平台间的业务协同性并加快全球化步伐，持续强化公司独特的一体化CRDMO+CTDMO 业务模式，从“跟随项目发展”到“跟随药物分子发展”，不断扩大服务。短期化学业务+ 测试业务+ 生物学业务维持高增长态势，中长期细胞基因治疗和DDSU业务或将迎来兑现期。同时，2022年公司加持续加大资本开支力度，预计资本开支90-100亿人民币，同时推进国内研发生产设施的建设以及国际化布局。

投资建议

预计2022-2024年归母净利润分别是86.8、105.1及133.3亿元，同比增长70%、21%及27%，维持“推荐”评级。

风险提示

业绩不及预期的风险、新业务投资风险、固定资产投资风险。

详见《药明康德（603259.SH）2022Q1业绩预告点评：Q1业绩超预期，规模再上新台阶20220411》

分析师：周超泽  执业证号：S0100521110005

研究助理： 叶小桃  执业证号：S0100121110032

▍洽洽食品（002557.SZ）2021年年报点评：盈利能力突出，“双百战略”稳步推进

洽洽食品2021年年报

4月11日公司发布2021年年报，2021年实现收入59.9亿元，同比+13.2%，实现归母净利润9.3亿元，同比+15.5%。每10股派发现金红利8.5元。

瓜子稳健增长，坚果快速放量，推动全年业绩较快增长

2021年公司实现收入59.9亿元，同比+13.2%，其中Q1-Q4分别同比+20.2%/-12.7%/+10.7%/ +28.3%，在Q2进行组织变革之后，充分调动全员积极性。分产品看，瓜子/坚果/其他品类分别实现收入39.4/13.7/6.8亿元，分别同比+5.9%/+43.8%/ +9.9%，瓜子作为公司基本盘，长期保持稳健增长，推动公司整体业绩向好发展，坚果作为成熟的第二曲线，持续快速放量贡献业绩增量，同时春节期间坚果礼盒的销售增速明显提升，带来坚果又一增长点。分渠道看，经销/直营分别实现84.6%/15.4%收入占比，其中直营KA/电商分别实现5.9%/9.5%收入占比，在线下市场中，南方/北方/东方/海外区域分别达成32.3%/20.3%/26.9%/8.7%收入占比，洽洽在线下市场已建立深厚的渠道优势，截至2021年年末，公司拥有980余个国内经销商及50余个国外经销商。

成本涨幅可控，提价红利逐步释放

2021年洽洽整体毛利率32.2%，同比+0.3pct，其中瓜子/坚果毛利率分别为34.1%/29.3%，分别同比+0.8/1.0pct。洽洽在2021年10月22日对瓜子系列提价8%-18%，目前已顺利传导至终端，在春节前公司已采购全年瓜子60%用量，采购成本+5%-10%，提价可覆盖成本涨幅，坚果整体采购成本基本平稳，海运费稍有上涨，预计2022年整体成本保持平稳，提价红利释放将带动整体毛利率提升。2021年期间费用率为14.8%，同比+0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.1%/4.4%/0.8%/-0.5%，分别同比+0.3/-0.2/+0.1/-0.03pct，整体保持相对平稳。全年净利率为15.5%，同比+0.3pct。

百亿收入、百万终端持续推进，未来增长空间可期

产品端，把握瓜子+坚果两大品类，持续推进“百亿收入”（含税）目标。瓜子沿着红袋品质提升、蓝袋风味延伸、葵珍高端升级的路径发展，红袋在渠道下沉、散装替代的推动下，持续实现稳健增长，蓝袋新推藤椒、陈皮、海瓜子，市场反馈良好，将继续扩大推广城市，葵珍品质及包装全面升级，把握高端市场。坚果把握每日坚果大单品，2021年销售额近10亿，拓展风味化每日坚果及坚果创新产品，同时积极开拓坚果礼盒，把握节庆团购市场，推动三四线城市渗透。渠道端，公司坚定推进“百万终端”计划，从2021年初40万终端，规划未来3-5年达成百万终端，加大渠道下沉和弱势市场的覆盖力度。公司于2021Q2与经销商联合推动数字终端，包含业务员访销、终端动销等情况，有力加大公司对终端把控力，目前已覆盖近12万终端，未来在百万终端建设过程中，将陆续覆盖全部终端。

投资建议

预计2022-2024年公司实现收入70.86/82.06/94.78亿元，同比+18.4%/+15.8%/+15.5%；实现归母净利润11.18/13.16/15.17亿元，同比+20.4%/+17.7%/+15.3%，EPS分别为2.21/2.60/2.99元，对应PE分别为26X/22X/19X。公司目前估值略高于目前休闲食品板块2022年预期估值22X（Wind一致预期，算术平均法），但考虑公司持续进行产品创新及渠道拓张，并且在短期将充分受益于提价红利的释放，维持“推荐”评级。

风险提示

疫情影响超预期，成本端超预期上涨，食品安全风险等。

详见《洽洽食品（002557.SZ）2021年年报点评：盈利能力突出，“双百战略”稳步推进20220412》

分析师：王言海  执业证号：S0100521090002

研究助理：王玲瑶  执业证号：S0100121070022

▍科大讯飞（002230.SZ）事件点评：业绩连续增长，“顶天立地”助推根据地业务落地

事件

2022年4月11日，公司发布经营情况自愿性信息披露公告。2021年实现营收超183 亿元，同比增长40.61%。归母净利润 15.56 亿元，同比增长 14.13%，扣非净利润 9.79 亿元，同比增长 27.54%；2022年Q1，营收35.06亿元，同比增长 40.18%，归母净利润 1.10 亿元，同比下降 21.34%，扣非净利润 1.45 亿元，同比增长 36.71%。

财务指标优质且稳健，连续10年营收年增长率均超25%

公司作为A股唯一一家连续 10 年营收年增长率均超 25%的上市公司，同时持续扩大战略投入与人员储备。2021年公司新增研发费用 6.28 亿元，总研发费用28.39 亿元，同比增长 28.43%；新增销售费用 6.02 亿元，总销售费用 26.86 亿元，同比增长 28.9%，增加人员储备 3,301 人。高额投入下仍实现归母净利润 15.56 亿元，同比增长 14.13%，扣非净利润 9.79 亿元，同比增长 27.54%的优质成绩。同时，2022年Q1归母净利润有所下滑，系寒武纪、三人行等公司因股价变动导致公允价值变动确认损益-1.54 亿元所致，剔除相关因素，实现扣非净利润 1.45 亿元，同比增长 36.71%。

坚持“顶天立地”战略方针不改。2021年，公司持续引领人工智能科技进步，于多项赛事荣获荣誉，公司于人工智能关键核心技术领域的国际重要赛事中共摘取 11项冠军

1、在 NIST 举办的全球多语种竞赛拿下 15 个语种 22 项第一；

2、第三次参加Cityscapes 比赛并刷新世界纪录；

3、国际口语机器翻译评测比赛包揽 3 个赛道冠军；

4、在 NIPS 首次举办的教育认知挑战赛中夺冠；

5、获得我国知识产权领域的最高奖项——中国专利金奖

相关成果进一步强化了公司在多领域的技术壁垒和领先优势，为公司长期发展持续构建系统性创新的底层能力。

构建六大“根据地业务”，回归价值创造的根本

公司以教育、消费者、医疗、汽车、智慧城市以及运营商网络构建六大“根据地业务”。集团式的战略方针持续扩大应用规模。截止2021 年 12 月 31 日，“根据地业务”占公司总收入超过 50%，讯飞开放平台汇聚开发者数量达到 293 万，平台应用数超过 137 万。形成以公司为中心的产业生态持续构建，进一步巩固公司在人工智能国家队地位。

投资建议

公司作为国内人工智能龙头企业，于二十余年实现AI产业产业链全覆盖，在人工智能2.0时代，公司创新提出“顶天立地”战略方针，并以“根据地业务”持续获取大额订单。同时通过对自身核心技术的场景应用，于业界率先发起多项AI技术与平台。预计2021-2023年EPS分别为0.68元、0.84元、1.02元，当前市值对应21/22年PE分别为63X/51X，维持“推荐”评级。

风险提示

新业务落地不及预期，AI行业竞争加剧，疫情反复带来交付风险。

详见《科大讯飞（002230.SZ）事件点评：业绩连续增长，“顶天立地”助推根据地业务落地20220412》

分析师：吕 伟  执业证号：S0100521110003

▍紫金矿业（601899.SH）2022年一季报点评：三大铜矿业集群绽放，业绩“节节高”

公司公布2022年一季报

2022Q1，公司实现营收647.71亿元，同比增长36.4%、环比增长15.4%；归母净利润61.24亿元，同比增长143.9%、环比增长40.1%；扣非归母净利60.43亿元，同比增长144%、环比增长44.2%。创历史最佳一季度业绩，业绩超我们预期。

2022Q1毛利润同比、环比均大幅增长的核心在于矿产铜板块的贡献

2022Q1公司毛利润同比增41.11亿元，环比增14.43亿元，其中矿山产铜业务毛利环比、同比分别增长9.11亿元和34.50亿元，分别贡献58%和75%的毛利增量。2022Q1毛利环比增长的核心原因在于量增、价升、本降的共振，其中销量增长、售价提高、成本下降分别带来毛利增厚约为6.9亿元、4.7亿元、2.2亿元，分别贡献矿山产品毛利增长额的50%、34%和16%。单季度量、价、本数据：2022Q1，销量端：矿产金、矿产银、矿产铜、矿产锌、铁精矿环比分别+4.97%、+21.65%、+10.00%、-8.00%和-3.51%，其中矿产金的产量环比仅增长0.75%，销量的增长或主要来自泽拉夫尚库存的销售；矿产铜的销量增长具体拆分来看，或主要来自于巨龙铜矿、科卢韦齐、博尔等项目的爬产。价格端：矿产金、矿产银、矿产铜、矿产锌、铁精矿环比分别+1.90%、+2.45%、+2.19%、+11.77%和-7.59%。成本端：矿产金、矿产银、矿产铜、矿产锌、铁精矿环比分别+0.65%、-7.64%、-1.43%、-12.77%和-39.75%。

期待三大铜矿业集群的绽放

铜板块，三大世界级铜矿2022年均将贡献较大增量，根据我们测算，在6.6万元/吨的铜价（含税），400元/克的金价（含税）假设下，卡莫阿卡库拉、Timok和巨龙铜矿2022年或将分别贡献归母净利润31.7亿元、53.9亿元、16.6亿元。金板块，波格拉金矿启动协议修正案的签订预示波格拉金矿复产在即，预计未来波格拉对公司的权益矿产金产量贡献约为4吨。此外，2022年多项目技改有望提升金年产量12吨，完成年度产量规划。新能源板块，公司收购锂盐湖进军新能源金属领域，预计2023年底将具备年产2万吨碳酸锂产能，2025年碳酸锂产能目标为5万吨。我们预计公司2022-2025年铜产量或将达到88/102/112/137万吨，黄金产量或将达到62/76/81/84吨，铜产量或于2023年突破100万吨，提前达到2025年生产目标。

盈利预测与投资建议

公司或正迎来业绩和估值的戴维斯双击，主要产品铜金锌铅2022年产量指引相比于2021年的产量均有较大提升，叠加铜金价格有望维持高位，我们持续看好公司的阿尔法逻辑的兑现。我们维持公司的盈利预测，预计2022-2024年公司将实现归母净利274亿元、316亿元、324亿元，对应4月11日收盘价的PE为11x、10x和9x，维持“推荐”评级。

风险提示

项目进度不及预期，铜金等价格下跌，地缘政治风险等。

详见《紫金矿业（601899.SH）2022年一季报点评：三大铜矿业集群绽放，业绩“节节高”20220412》

分析师：邱祖学  执业证号：S0100521120001

研究助理：孙二春  执业证号：S0100121120036

研究助理：刘小华  执业证号：S0100121120055

▍中控技术（688777.SH）2021年报点评：业绩超市场预期，行业高景气助力公司腾飞

事件：2022年4月11日，公司发布2021年度年报业绩超市场预期，收入利润均保持快速增长。根据公司业绩快报，公司2021年全年收入规模达45.19亿元，同比增长43.08%；2021年全年归母净利润规模达5.78亿元，同比增长36.54%；2021年全年扣非归母净利润规模达4.52亿元，同比增长39.10%，整体业绩表现超市场预期。

下游行业多面出击，增长引擎动力充沛

根据公司公告，公司在传统的优势下游行业化工和石化分别实现营收13.23亿元和9.54亿元，分别同比增长26.55%和73.90%；在重点布局电力和制药食品行业分别实现营收2.88亿元和3.06亿元，分别同比增长38.24%和67.30%。另一方面，公司于报告期内中标桐昆集团年产500万吨 PTA 及240万吨新型功能性纤维等大型项目，并签订中石化海南炼化100 万吨乙烯及炼油改扩建等大型项目合同。我们认为，公司在传统优势领域化工和石化的高增表现表明公司正在不断突破大客户，而在电力、制药食品等领域的高增表现，表明公司的多元化布局战略正在奏效。

流程工业数字化转型大势所趋，智能制造大潮有望助力公司持续前行

根据公司公告，2021年国内流程工业领域数字化转型进一步升级，制造业对于高端自动化、数字化、智能化的需求不断上升，下游客户需求旺盛。公司通过5S自动化管家店及S2B平台的线上线下服务新模式，实现了流程工业客户覆盖率上升，同时突破多个头部大客户，国内市场地位得到进一步巩固和提升。另一方面，公司2021年推出新一代控制系统系列产品，新一代实时数据库、智能工厂平台软件等工业软件产品，增加了下游客户智能工厂应用场景。根据《“十四五”智能制造发展规划》，至2025年，70%的规模以上制造业企业预计基本实现数字化网络化，500个以上的智能制造示范工厂预计建成，智能制造装备和工业软件市场满足率预计分别超过70%和50%。我们认为，伴随智能制造发展大潮，公司有望进一步做大做强。

公司作为国产化DCS龙头，有望长期保持领先优势，并将逐步实现工业4.0业务模式升级，我们看好公司攻守兼备的龙头地位及发展前景，预计公司2022-2024年EPS分别为1.65元、2.14元、2.82元，对应 PE 分别为38X、29X、22X，维持“推荐”评级。

公司产品市场拓展不及预期，市场竞争加剧引起产品毛利润率下滑。

详见《中控技术（688777.SH）2021年报点评：业绩超市场预期，行业高景气助力公司腾飞20220412》

分析师：吕 伟  执业证号：S0100521110003

▍中望软件（688083.SH）2021年报点评：全年业绩符合市场预期，工业软件国产化大有可为

事件：2022年4月11日，公司发布2021年度年报及回购公司股份方案公司全年业绩符合市场预期。根据公司公告，公司2021年全年实现收入6.19亿元，同比增长35.64%；实现归母净利润1.81亿元，同比增长50.67%；实现扣非归母净利润0.99亿元，同比增长3.87%。公司目前尚处于高研发投入阶段，整体业绩表现符合市场预期。

产品持续迭代，产业融合持续加强

根据中化经济发展中心消息，公司已于2021年进入石油和化工行业“十四五”首批智能制造适用技术名单。根据南方都市报披露，公司已牵头工信部电子五所等11家主要成员单位成立广东省工业软件创新中心，进一步强化协同创新。另一方面，根据公告披露，公司于报告期内分别发布了2D CAD、3D CAD及CAE产品的最新2022版本，并推出了与信创软硬件适配的Linux版本。公司整体加强产业协同，在“All-in-One CAX”大道上持续前行。

回购计划彰显发展信心，工业软件国产化替换充满潜力

根据公司公告，公司拟以集中竞价交易方式回购公司股份，回购资金总额不低于人民币 3,000 万元（含），不超过人民币6,000 万元（含）。我们认为，公司回购计划充分彰显自身发展信心。根据国家统计局相关数据，2010年中国制造业产值首次超越美国，已连续多年稳居世界第一。伴随中国制造2025等相关政策，我国制造业升级已成为不可逆的大趋势。在制造业自主研发投入加大的背景下，工业设计软件需求有望显著提升。另一方面，伴随贸易不确定性，为防止我国制造业升级进程遭到阻断，工业设计软件自主化是有效避免“卡脖子”现象的途径之一，国产化替换充满潜力。

公司是国内极为稀缺的工业设计软件龙头企业，核心产品CAD设计软件逐步通过市场化竞争打开局面，并有望乘借国产化东风逐步做大做强。预计公司2022-2024年EPS分别为4.00元、5.18元、6.76元，对应 PE 分别为51X、40X、30X，维持“推荐”评级。

公司产品研发进展不及预期，行业竞争加剧导致毛利润率下降。

详见《中望软件（688083.SH）2021年报点评：全年业绩符合市场预期，工业软件国产化大有可为20220412》

分析师：吕 伟  执业证号：S0100521110003

▍盐湖股份（000792.SZ）2022Q1业绩预告点评：量价齐升业绩大增，重视钾锂资源保供的战略地位

事件概述

4月11日公司发布2022Q1业绩预告，公司预计2022Q1归母净利润为34.5~35.5亿元，同比大幅增长335.1%~347.7%，环比大幅增长523.7%~541.8%；扣非归母净利润34.3~35.3亿，同比大幅增长337.3%~350.0%。基本每股收益0.6350元/股~0.6534元/股。

分析与判断

22Q1钾肥、锂盐量价齐升，创公司历史最佳单季度业绩。单季度来看，Q1归母净利润34.5~35.5亿元，扣非归母净利润34.3~35.3亿，同比、环比均大幅增长，创公司上市以来最佳单季度业绩。我们认为公司的业绩变动原因：1、主要产品Q1销量上升：22Q1公司氯化钾产量约114万吨，销量约145万吨，系消耗了21Q4累库的37万吨钾肥；22Q1公司碳酸锂产量约0.7万吨，销量约0.67万吨（21Q4碳酸锂产量6400吨，销量4200吨），产量同比大增144.9%，环比增长9.4%，销量同比大增170.2%，环比大幅增长59.5%。我们预计公司碳酸锂库存约3800吨，看好高锂价业绩释放。2、钾肥、锂盐价格高位：22Q1公司氯化钾60%粉和57%粉出厂均价分别为3688元/吨和3548元/吨，同比分别上涨77%和85%，环比分别上涨16%和16%；据亚洲金属网，22Q1工业级碳酸锂均价40.3万元/吨，同比大幅上涨469.7%，环比大幅上涨109.1%。

重视盐湖股份作为中国钾肥、锂盐保障供应“压舱石”的战略地位

公司拥有500万吨钾肥年产能，稳居中国第一，世界第四，中国是全球最大的钾肥需求国之一，但对外依存度在50%左右。公司提高了中国钾肥自给率、较大程度上扮演了钾肥供应的“压舱石”的角色；公司已经形成“1+2+3”的盐湖提锂项目，其中蓝科锂业一期达产、二期产能爬坡中。公司与比亚迪合资的3万吨生产线正在中试，未来新增产能正在规划中。公司每年排放老卤含20-30万吨LiCl，或可支撑未来提锂产能大规模扩建，公司将承担起中国锂资源保障之重任。

锂资源供需矛盾难缓，加速国内资源开发才是上策，盐湖股份是中国锂资源自主可控的保障

根据锂业分会的数据，2020年我国锂盐产量中有70%以上来自于海外锂资源供应，锂资源对外依存度高也是价格暴涨的原因之一。在下游电动车、储能等需求快速增长的情况下，唯有增加供给才是缓解锂供需矛盾最终的解决方案，中国青海、西藏、四川、江西等地拥有丰富的锂资源，唯有加速国内锂资源开发、保障国内自有锂资源供给才能保证国内新能源产业链的安全发展。否则产业链利润将快速转移至上游、转移至国外，中国本土锂资源的战略性凸显。

钾锂价格高位下公司业绩弹性凸显，我们上调公司2021-2023年归母净利润预测为42.68、122.61、131.39亿元，以2022年4月11日收盘价为基准，对应PE分别为39X、14X、13X，维持公司 “推荐”评级。

钾肥、锂盐价格大幅下跌；蓝科锂业投产进度低于预期等。

详见《盐湖股份（000792.SZ）2022Q1业绩预告点评：量价齐升业绩大增，重视钾锂资源保供的战略地位20220412》

分析师：邱祖学  执业证号：S0100521120001

研究助理：张 航 执业证号：S0100122010011

▍伯特利（603596.SH）2021年年报及收购浙江万达事件点评：业绩符合预期，收购万达助力线控底盘再下一城

事件概述

2022年4月8日，公司发布2021年年度报告，实现营业收入34.92亿元，同比增长14.81%；归母净利润5.05亿元，同比增长9.33%；扣非归母净利润4.31亿元，同比增长5.77%。同时，公司公告，出资2亿元收购万达转向系统45%股权并获得董事会控制权，强化底盘系统协同优势。

2021年营收符合市场预期，受疫情及原材料影响，利润略有承压

公司2021年全年实现营收34.92亿元，同比+14.81%，归母净利润5.05亿元，同比+9.33%，其中，2021Q4实现营收11.64亿元，同比+14.45%，实现母净利润1.36亿元，同比-15.53%。21Q4利润端略有承压，其主要原因为全球汽车行业芯片短缺以及原材料、运费价格上涨影响所致。

加大研发投入推进电控制动快速落地，2022年有望持续保持高增长

2021年公司研发投入2.39亿元，研发费用率为6.8%，同比+1.09Pcts，其中，21Q4研发费用率高达8.1%，同比+1.39Pcts。高研发投入助力公司电控制动产品持续落地，2021年公司新增项目定点160项，其中EPB83项，线控制动项目11项等，全年电控制动产品实现营收12.75亿元，占总营收比为36.51%，同比+11.18pcts。作为国内自主研发One-Box线控制动产品的企业，年产30万套线控制动产能建设已完成，于21年6月量产，21年已配套3个量产车型，公司持续规划线控制动产能建设，预计22年将再新增2条线控制动产线，预计到22年底公司将有望突破百万套线控制动产能，线控制动有望成为未来主要增长点。

收购浙江万达，布局转向系统，线控底盘再下一城

浙江万达是一家专业从事汽车转向系统产品的研发、制造及销售的国家火炬计划高新技术企业，核心客户包括大众、上汽通用五菱、奇瑞汽、吉利等。其主导产品为汽车转向器和转向管柱，技术达到行业领先水平，EPS产品2021年实现40万套的销售量。公司与关联方瑞智联能收购万达方向机公司股权（公司出资2亿，45%股权；瑞智联能出资0.9亿，20%股权），有助于公司品类拓展，提升公司线控底盘领域核心竞争力。

基于新业务不断开发，我们上调公司营收预测，预计公司2022-2024年实现营收45.68/57.60/74.89亿元，实现归母净利润5.99/8.17/11.18亿元，当前市值对应2022-2024年PE为36/27/20倍。公司汽车电子产品持续放量，受益于底盘域集中趋势，自主替代加速，制动领域龙头企业有望享有估值溢价，维持“推荐”评级。

原材料价格波动导致毛利率低预期，新品拓展不及预期，收购协同不及预期，新产能投放不及预期，汇率风险等。

详见《伯特利（603596.SH）2021年年报及收购浙江万达事件点评：业绩符合预期，收购万达助力线控底盘再下一城20220412》

分析师：邵 将  执业证号：S0100521100005

▍航天电器（002025.SZ）2021年报点评：航天产品占比继续提升；看好当前位置的配置价值

公司近期发布2021年报，全年实现营收50.4亿元，YoY +19.4%；归母净利润4.9亿元，YoY +12.4%；扣非净利润4.6亿元，YoY +13.3%。全年业绩表现基本符合此前市场预期。我们认为，公司作连接器核心供应商，高端应用占比不断提升，当前位置具有较大配置性价比。

原材料涨价带来毛利率短期下降，未来有较大改善空间

单季度看，收入较为均衡，年底费用有所增加。2021Q1~Q4：1、营收11.2亿、12.2亿、13.3亿、13.7亿元；2、归母净利润1.2亿元、1.4亿元、1.4亿元、0.9亿元。2021年综合毛利率32.6%，同比降低1.8ppt；净利率11.2%，同比降低0.8ppt，利润率在原材料价格上涨等因素影响下降至近3年最低。分产品看，1、连接器：营收33.2亿元，YoY +21.9%，占总收入比66.0%，毛利率同比降低1.1ppt至34.6%。2、电机：营收11.7亿元，YoY+15.4%，占总收入比23.1%，毛利率同比降低3.5ppt至24.2%。

航天应用占比进一步提升，关联销售同比增长48%

1、2020年，公司高端应用收入占总收入比70%，第一大客户航天科工集团销售额占总收入比18.6%，占高端应用收入比26.5%；2、2021年，第一大客户航天科工集团占总收入比21.4%，假设高端应用收入占比仍为70%，则航天科工集团销售额占高端应用收入比30.6%，占比进一步提升；3、2021年公司前五大客户占比为68%，同比提升7ppt，集中度进一步提升；4、公司预计2022年向关联方销售产品总额为16亿元，较上年实际发生金额增长48.4%，或反映后续订单需求饱满。

费用管控能力提升；货款回收好转改善经营现金流

2021年，公司期间费用率同比减少1.2ppt至19.9%。具体看：1、管理费用率7.8%，同比增加0.04ppt；2、销售费用率2.3%，同比减少0.9ppt；3、财务费用率-0.2%，同比减少0.2ppt；4、研发费用率10.0%，同比减少0.1ppt。研发费用5.04亿元，连续5年持续增长。截至2021年底，公司：5、应收款项42.1亿元，较年初增加7.3%；6、预付款项0.7亿元，较年初减少26.3%；7、存货9.9亿元，较年初增加59.0%，主要系增加物料采购所致；8、合同负债3.3亿元，较年初增加662%，系客户预付货款增加；9、经营活动净现金流8.3亿元，较年初增加1138%。

公司是国内连接器核心供应商，在航天领域应用占比不断提升。2021年，公司新增订货创历史新高，且定增募资14.3亿元进行扩产。我们预计公司2022~2024年归母净利润分别为9.5亿元、13.0亿元、17.4亿元，当前股价对应2022~2024年PE为28x/20x/15x。我们考虑到公司的成长弹性和治理改善空间，给予2022年35倍PE，2022年EPS为2.09元/股，对应目标价73.18元。首次覆盖，给予“推荐”评级。

下游需求不及预期；产业化项目推进不及预期等。

详见《航天电器（002025.SZ）2021年报点评：航天产品占比继续提升；看好当前位置的配置价值20220413》

分析师：尹会伟  执业证号：S0100521120005

研究助理：孔厚融  执业证号：S0100122020003

▍仙乐健康（300791.SZ）2021年年报点评：主业稳步增长，需求疲软等负面因素拖累利润表现

4月11日，公司发布2021年年报，全年实现营收23.69亿元，同比+14.62%；Q4为6.21亿元，同比+1.22%。全年归母净利润2.32亿元，同比-9.92%；Q4为0.31亿元，同比-55.90%。全年基本EPS为1.29元。

21年主业收入双位数增长，受需求疲软等因素拖累利润同比下滑，2021年公司收入保持稳健增长，中国市场受下游需求不振；欧洲市场受新冠疫情反复；美洲市场受货运成本上行等负面因素影响，公司净利润同比出现下滑分产品看，21年软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品实现收入9.03/3.20/3.29/4.72/2.50亿元，同比+2.24%/+10.09%/+5.54%/+44.22%/+36.51%；21H2分别实现收入4.76/1.76/1.59/2.30/1.27亿元，同比+9.52%/+8.60%/-17.50%/+7.55%/ +9.50%。软胶囊、片剂、粉剂等传统剂型增速稳定；营养软糖、袋装饮品等新剂型受新产能投放影响，收入增速较高。分地区看，21年中国/欧洲/美洲地区实现收入14.58/4.35/3.98亿元，同比+14.06%/-5.68%/+49.79%；21H2实现收入7.23/2.33/2.10亿元，同比-4.71%/+11.13%/+37.26%。

产能投放方面，21年营养软糖、袋装饮品、爆珠等新剂型生产线顺利投产

具体看，2021Q1，马鞍山基地新增软糖产能8亿粒；21Q3马鞍山饮品车间新增袋装饮品产能1亿袋，果冻产能8000万袋；21年汕头基地新增爆珠产能9亿粒，精华瓶饮品产能3700万瓶。预计22Q2马鞍山基地将新增软糖产能18亿粒。

21年毛利率稳定，期间费用率有所上升。21年公司毛利率为32.72%，同比+0.12ppt（21Q4为30.30%，同比-0.34ppt）

其中软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品毛利率为26.80%/48.68%/22.31%/40.01%/22.98%，同比+0.06ppt/    -0.71ppt/-1.36ppt/1.84ppt/-3.99ppt，各剂型毛利率变动不大。

21年公司销售费用率为6.28%，同比+0.37ppt（21Q4为6.94%，同比+3.44ppt）原因是公司加大广告费用投放力度

管理费用率为10.33%，同比+0.94ppt（21Q4为11.74%，同比+2.54ppt）原因是职工工资薪酬同比上涨较多；股权激励费用摊销增加。研发费用率为3.51%，同比+0.38ppt（21Q4为3.86%，同比+1.45ppt），原因是研发人员工资、材料费用等研发支出同比增加。财务费用率为1.11%，同比+0.96ppt（21Q4为0.07%，同比-0.48ppt），原因是可转债利息支出提高及汇兑损失同比增加。

预计22-24年公司实现营收28.97/35.44/43.31亿元，实现归母净利润2.90/3.59/4.46亿元，折合EPS分别为1.61/1.99/2.47元，目前股价对应22-24年PE为17/14/11倍。公司目前估值与其他食品板块22年17倍估值水平相当（Wind一致预测，中信行业分类），公司产品布局完善，马鞍山基地新增产能将在22年投产，产能储备丰沛，成长性良好，维持“推荐”评级。

疫情冲击超预期，食品安全问题，产能扩张不及预期等。

详见《仙乐健康（300791.SZ）2021年年报点评：主业稳步增长，需求疲软等负面因素拖累利润表现20220412》

分析师：王言海  执业证号：S0100521090002

分析师：熊 航  执业证号：S0100520080003

▍思瑞浦（688536.SH）事件点评：再发数字隔离新品，平台化布局愈发完善

思瑞浦推出TPT7740/7741/7742四通道数字隔离器、TPT7487/7488隔离RS485、TPT71050/71044隔离CAN等全新隔离系列产品。泛工业领域持续发力，隔离产品线进一步拓展:作为泛工业领域模拟IC龙头，公司自2019年起便深耕隔离技术，已积累丰富的发明专利，其中基础隔离、传输电路、工艺优化、新型封装等技术专利共计9项，国内领先。此前，公司已推出2通道数字隔离器TPT7720/7721系列，获得客户认可与好评，当下更推出TPT7740/7741/7742四通道数字隔离器、TPT7487/7488隔离RS485、TPT71050/71044隔离CAN等系列隔离产品，目标针对工厂自动化、电力自动化、电机驱动、电源控制、医疗等场景。且未来将持续推出隔离运放、隔离驱动、隔离电源等，产品线持续丰富。

隔离新品性能指标领先，产品竞争力凸显

就产品性能来看，公司自主专利的隔离产品在击穿电压、抗冲击保护能力、共模瞬态抑制CMTI等表现突出，已达国内/国际领先水平。以新推出的TPT7741产品为例，击穿电压方面，公司产品BV达到10kV，与国内同类产品相比，处于国内领先水平，与国际友商产品的指标12kV最为接近。抗冲击保护能力方面，公司产品具备±8kV IEC ESD和±6kV防浪涌能力（对应±10kV peak），领先国内同类产品，与国际友商产品性能一致，处于国际先进水平。共模瞬态抑制CMTI能力方面，公司产品具备±200kV/μs的静态CMTI,动态CMTI也高达±150kV/μs，优于国内外同类产品，处于国际领先水平。

品类持续扩充、下游持续拓展，平台化布局越发完善

公司深耕信号链IC，并持续拓展电源管理、MCU、AFE等产品线，彰显平台化布局，21年产品型号累计超过1600个，新增400款以上。且从下游市场来看，21年公司工业、汽车电子、医疗、消费类营收已达4成以上，随着隔离、汽车电子平台的进一步丰富，在工业、汽车等高性能、高可靠性市场的竞争力将更为凸显。当下，公司产品品类持续扩充，下游向泛工业持续拓展的成长逻辑清晰，后续预将再添硕果。

我们预计公司2022/23/24年归母净利分别为4.88/9.95/14.42亿元，对应现价（2022.4.11收盘价）PE分别为85/42/29倍，我们看好公司在电源管理、隔离、MCU、AFE等产品线拓展能力，凸显平台化布局，且公司下游持续开拓，受单一通信下游影响大为减弱。维持“推荐”评级。

产品研发风险；行业景气度下滑风险；市场竞争风险。

详见《思瑞浦（688536.SH）事件点评：再发数字隔离新品，平台化布局愈发完善20220412》

分析师：方 竞  执业证号：S0100521120004

研究助理：童秋涛 执业证号：S0100122010028

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