西部策略：地产政策持续回暖，行业预期边际改善

本文来自：易斌策略研究，作者：西部策略团队

核心结论

地产政策延续趋暖态势，行业预期正在边际改善。中央和地方对于房地产行业的政策呈现边际放松态势。具体表现为：政策放松的城市逐渐增加，政策放松的力度逐步增强，呈现从低层级城市向高层级城市递进的趋势。

经济持续承压将强化地产政策进一步放松预期。宏观方面，一季度受外部地缘冲突与国内疫情扰动，经济增长承压，新公布的数据显示，3月我国制造业PMI为49.5，自去年10月以来，再度回落至荣枯线以下。需求端，商品房销售数据持续下滑，2月新增居民中长期贷款首度录得负值，房价同比回落，投资者预期转弱，有效需求不足。供给端，企业拿地与新开工数据不佳，一季度，全国100个大中城市的住宅类成交土地规划建筑面积看均低于过去三年的同期水平，住宅类成交土地溢价率均在5%以下，而过去三年同期的溢价率基本维持在10%~30%的区间内；施工端方面新开工面积、施工面积与竣工面积增速仍在探底。经济数据偏弱反映出当前政策环境与稳增长、稳低价、稳房价、稳预期的目标差距，进而强化地产政策放松的预期。

政策放松预期驱动指数上扬。年初至今，房地产指数涨10.77%，大幅跑赢上证指数（-9.81%）、中小板指（-17.70%）、创业板指（-19.73%）和科创50指数（-22.10%）。对比其他行业，房地产近期表现依然占优。年初至今涨幅，位居申万I级行业次席，仅次于煤炭。国务院金稳会后政策预期持续强化。3月16日，金委会专题会释放积极信号；财政部负责人表示今年不具备扩大房地产税试点城市的条件，受此影响，房地产指数持续上扬。

估值仍处低位，上修仍有空间。截止4月1日，房地产指数滚动市盈率PE_TTM为11.1，仍处于2010年以来历史估值的最低区间，房地产指数PB为1.06，处于4.9%分位数，在申万I级行业中，位列第4，估值相对偏低。整体来看，房地产的整体估值优势明显，安全性较高；随着政策预期的不断强化，盈利预期逐步改善，行业整体估值有望进一步上修。

地产放松的政策窗口正在打开，估值仍有修复空间。当前，地产行业估值处于低位，下有政策底支撑，上有修复空间。随着一致性预期持续强化，宽松政策渐次出台，地产行业盈利预期有望带动估值修复，地产板块仍然具有长期配置价值。

地产放松的政策窗口正在打开，估值仍有修复空间。当前，地产行业估值处于低位，下有政策底支撑，上有修复空间。随着一致性预期持续强化，宽松政策渐次出台，地产行业盈利预期有望带动估值修复，地产板块仍然具有长期配置价值。

风险提示

地产政策不及预期；疫情超预期影响需求修复；融资持续偏紧

 

01 

地产政策持续趋松，有望迎来暖春

今年以来，政策一直延续趋暖态势，行业预期正在边际改善。今年两会将稳增长定为首要任务，并制定了全年经济预期增长目标5.5%，3月以来，外部地缘政治冲突升级，导致能源、有色及农产品等大宗商品价格高企，而国内疫情多点散发，防控压力骤增，内外冲击交织给今年的稳增长造成较大压力。

经济压力趋大或进一步强化地产政策持续松绑的预期。在两会既定的政策工具中，并未对房地产政策过多着墨，更多地强调基建投资、减税降费、稳出口和促进消费等方面着手，实现经济目标。在俄乌冲突与国内疫情反复的外部冲击下，实现稳增长目标难度加大，稳增长政策或将再度加码，房地产政策再度宽松的概率也将增加。

 

1.1 中央层面对于房地产行业的政策暖风频吹

 

 

 

 

 

2022年以来，房地产政策与表态频出，政策整体上围绕“稳地价、稳房价、稳预期”的总基调，坚持“因城施策”总体方针。通过对政策时间线的梳理，我们认为，国务院及各部委对于房地产行业的政策呈现边际放松的态势。

2月14日，住建部“推动住房和城乡建设高质量发展发布会”明确：“保持调控政策的连续性和稳定性”，“保障刚需，同时满足合理的改善性需求，促进房地产业良性循环和健康发展，努力稳地价、稳房价、稳预期”。

 

 

 

 

 

 

3月4日，央行“金融市场工作电视会议”指出“稳妥实施好房地产金融审慎管理制度”，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”，反映出对当前部分房地产企业财务风险的审慎态度，有关因城施策的表态也为符合条件城市政策的渐次放松提供了条件。

3月16日，财政部相关负责人表示“今年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件”，对于改善市场预期释放了积极信号。

3月17日，发改委发布《2022年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》，要求“城区常住人口300万以下城市落实全面取消落户限制政策，实行积分落户政策的城市确保社保缴纳年限和居住年限分数占主要比例”，对扩大购房需求将起到积极作用。

3月25日国务院发布《关于落实<政府工作报告>重点工作分工的意见》，其中明确表态“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，稳地价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”，文件同时强调加强风险预警、防控机制和能力建设，设立金融稳定保障基金，守住不发生系统性风险的底线。我们认为在部分房企债务风险问题频发的情况下，政策环境仍有放松的空间，以缓解和化解房企风险问题。

 

 

 

 

 

 

 

1.2 地方房地产政策渐次放宽

 

 

 

 

 

数量上看，越来越多的大中城市不同程度地放松辖域内的房地产政策。根据中原地产研究中心统计，一月至今已有15个省市或区域，对当地刚需或改善性住房下调购房首付比。从各地所发布的政策文件看，大多以促进房地产政策健康发展与良性循环为由，对此前限制性政策进行松绑和废止，我们认为这是自去年三季度开始地产政策“纠偏”的延续，不同区域和层级城市渐次放松，体现了“因城施策”指引下，各地施政的空间和灵活度逐步增大。

 

 

 

 

 

 

政策放松的力度有逐步增强的趋势。3月1日，郑州市新政19条为例，政策内容涵盖购房资格、加大信贷支持等；3月18，福州不动产交易中心接到市房管局通知，即日起，将对非五城区户籍家庭（含港澳台）在福州五城区购房，无须提供近两年内满12个月医保社保或纳税证明或落户，即可购买一套福州五城区144平米以上的普通住宅，此外长乐户籍而属于福州本地户籍，可在福州五城区购买两套住宅，从政策内容看，福州限购政策明显放松。4月1日，浙江省衢州住房和城乡建设局发布通知，非衢州市户籍家庭、个体工商户及由自然人投资或控股企业，同该市户籍家庭执行相关购房政策。非衢州市户籍家庭可在市区范围内购买新建商品住房和二手住房，不受2021年8月7日政策中需缴纳社保或个税满12个月且仅能购买1套的限制，此举被认为是对限售政策的全面放开。

政策放松的城市层级有从低层级向高层级递进的趋势。仅进入3月以来，相继有郑州、南宁、福州、哈尔滨等省会城市加入放松地产政策的行列，而之前政策放松多集中在三四线城市。我们认为随着省会及二线城市地产政策的放松，将对改善全国房地产市场的整体需求起到更加积极的作用。

 

 

02

政策放松预期仍在不断强化

 

 

 

 

 

 

 

 

2.1外部冲击强化地产政策放松预期

 

 

 

 

 

俄乌冲突抬升全球大宗商品价格。2月24日，俄乌冲突爆发，刺激能源、工业金属及农产品等大宗商品大幅上涨，受此影响欧美经济体通货膨胀抬升，经济面临衰退风险。国内方面，上游工业原材料价格也出现大幅上涨，一季度，南华能化指数、南华化工指数、南华农产品指数分别上涨24.5%、24.6%、14.7%，在国内需求偏弱的格局下，CPI-PPI同比增速之差或将拉大，中下游企业成本压力明显增加。

 

 

 

 

 

 

国内疫情扰动经济运行。进入3月以来，全国疫情出现多点散发态势，吉林、上海新增病例数持续增加。根据国家卫健委数据，从3月1日截止4月3日，全国新增确诊病例46618例，新增无症状感染者98378例。受疫情冲击较大的上海，采取动态清零政策，实施划区域封控，全民核酸筛查。线下消费基本暂停，线上经济也因运力不足而受到严重冲击。作为国家经济中心城市，承载着金融、贸易、航运和科技等重要职能，疫情的持续增加了进一步波及其他经济链条的风险。

经济持续承压将强化地产政策进一步放松预期。最新公布的数据显示，3月我国制造业PMI为49.5，这是继去年10月以来，再度回落至荣枯线以下。我们认为，超预期的外部冲击一定程度上拖累了既定的经济增长目标的实现，随着疫情的持续影响及经济预期趋于悲观，将进一步强化地产政策放松的预期。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2.2​需求端：销售数据依然低迷，偏离合理区间

 

 

 

 

 

地产需求端下行拐点仍未显现。从销售端的数据看，今年2月商品房销售面积累计同比降-9.6%，增速由正转负，延续下滑态势。对应地，2月新增居民中长期贷款为-459亿元，2007年来首度录得负值。新增居民中长期中主要包含了居民按揭贷款，单月数据的持续下行反映了需求疲软的现实。一方面，在“房住不炒”长效机制的调控下，地产投机需求被持续打压，房价升值预期转弱，短期内重拾难度较大；而另一方面，对刚需住房者而言，由于经济预期转弱，叠加看跌预期，在政策刺激不大的情况下，仍不能形成有效需求。

去年9月以来，地产政策开始逐渐纠偏，陆续有地方政府出台新的购房政策，但是整体来看，前期多以人才引进、公积金放松为主，力度并不大，且多在低层级，从现实数据来看，确实并未形成较大的激励效果。

 

 

 

 

 

 

3月逐渐形成的政策放松潮释放更加积极的信号。从多地出台的地产新政来看，具体内容开始从前期的人才引进、购房奖励、公积金放松转向放开户籍限制、信贷支持、降低首付比例、取消限购等举措，支持力度更大，涉及的城市层级更高。

“稳房价”任务客观需要政策上进一步放松。数据显示，全国70大中城市二手住宅价格指数同比增速从去年以来逐渐放缓，2月增速下滑至-0.3%，其中，除一线城市房价相对坚挺外，二线城市同比增0.3%，三线城市同比降1.3%；在需求端仍未有较大改善的情况下，二、三线城市房价有进一步下跌的风险，客观上需要地方因城施策，加大政策放松力度，稳定房价。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2.3供给端：土地成交偏冷，稳地价预期增强

 

 

 

 

 

从土地供应端看，住宅类成交土地面积较往年偏低。从全国100个大中城市的住宅类成交土地规划建筑面积看，今年一季度，大多数时期的周度成交面积均低于过去三年的同期水平，说明企业拿地意愿不强。受此影响，住宅类成交土地溢价率较往年明显下滑。全国100个大中城市住宅类成交土地溢价率均在5%以下，而过去三年同期的溢价率基本维持在10%~30%的区间内。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

当前土地价格偏冷，稳地价的政策窗口有望打开。一方面，尽管前期信贷政策有所松动，如并购贷款不纳入“三道红线”，商品房预售资金调松管理等举措，但力度相当有限，当前不少民企资金端仍存在较大压力，新开工及施工进度相对较慢，2月房地产新开工面积、施工面积及房屋竣工面积的累计同比增速分别为-12.2%、1.8%和-9.8%，较前月进一步下滑，一定程度也反映了房企的资金短缺问题。更为重要的还是终端需求疲软，销售持续下滑，企业回款较慢，拖累房企资金周转速度，企业拿地意愿偏弱。我们认为，在不大幅放宽房地产贷款的情况下，至少需要进一步放松对需求端的政策限制，促进企业销售回款，修复企业拿地潜力与意愿，稳定地价与预期，以使行业形成良性循环。

 

 

 

 

 

 

03

市场的一致性预期正在强化形成

 

 

 

 

 

 

 

 

3.1地产行业指数表现亮眼

 

 

 

 

 

房地产行业指数（申万一级行业，下同）表现明显优于其它宽基指数。截止4月1日，房地产指数近一周涨幅录得10.82%，跑赢上证综指（2.19%）、中小板指（0.99%）、创业板指（1.10%）和科创50指数（-1.60%）；从3月度数据看，房地产指数涨3.26%，同期上证指数、中小板指、创业板指和科创50指数涨跌幅分别为0.94%、1.16%、0.28%、-0.17%，房地产指数依然占优；从年初至今表现来看，房地产涨10.77%，大幅跑赢上证指数（-9.81%）、中小板指（-17.70%）、创业板指（-19.73%）和科创50指数（-22.10%）。

 

 

 

 

 

 

对比其他行业，房地产近期表现依然占优。截止4月1日，房地产指数以10.82%的周涨幅，位居申万I级行业首位，显著高于分居二、三位的建筑材料（6.29%）、银行(5.18%)。从年初至今的表现看，房地产指数涨10.77%，涨幅仅次于首位煤炭的22.15%。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

3.2估值处历史底部，上修空间大

 

 

 

 

 

截止4月1日，房地产指数滚动市盈率PE_TTM为11.1，尽管近期有一定的修复，但处于2010年以来历史估值的最低区间，在全部历史数据中，房地产行业目前处于21.20%分位数，在申万I级行业中，处于中游水平。截止4月1日，房地产指数的PB为1.06，处于4.9%分位数，在申万I级行业中，位列第4，估值相对偏低。整体来看，房地产的整体估值优势明显，安全性较高；随着政策预期的不断强化，盈利预期逐步改善，行业整体估值有望进一步上修。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

3.3政策松绑持续兑现强化一致性预期

 

 

 

 

 

3.3.1 政策逐步放松驱动地产指数上行

 

 

国务院金稳会后政策预期持续强化。3月16日，国务院金融稳定委员会召开专题会议，会议提出货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长，关于房地产企业，指出“要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施”。此次会议释放了积极信号。加之，当天财政部负责人表示今年不具备扩大房地产税试点城市的条件，政策预期开始进一步强化。受此影响，房地产指数持续上扬。与此同时，福州、秦皇岛、衢州等地陆续出台地产宽松政策，市场对于政策放松的预期普遍趋于乐观。

 

 

 

风险提示

地产政策不及预期；疫情超预期影响需求修复；融资持续偏紧

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