机构：美联储货币紧缩对银行业的影响有多大？

核心观点

■ 美联储缩表在银行资产负债表上的直接体现

美联储持有国债到期不再投资，银行资产负债表变化分三种情况，一是财政部不发行新的债券，银行资产负债表则不变。二是财政部发行新的债券银行购买，银行资产规模不变，但准备金减少，国债增加。三是非银行机构购买，则资产端准备金减少，负债端存款减少。2017-2019年缩表期间财政部存款仅减少349亿美元，银行准备金则减少0.74万亿美元。

■ 2013-2019年美联储货币紧缩路径回顾：Taper→首次加息→开启缩表→继续加息和缩表

2013年12月启动Taper，2014年10月正式退出QE。2015年12月首次加息，到2018年底合计加息九次，利率上调225bps。2017年6月公布缩表方案，10月正式启动缩表，2019年8月末美联储总资产规模降至3.76万亿美元，较2017年10月末下降了0.70万亿美元。

■ 2013-2019年美联储紧缩政策对银行影响：资产扩张速度回落，贷款比重提升。该阶段标普500指数有绝对收益，2016年2月到2018年2月既有绝对又有超额收益

美联储缩表使得银行超储率由26%回落至约10%，2019年信贷增速降至3.6%，较2015年下降2.8个百分点。银行信贷占总资产比重从2014年末的52.6%提升至2019年末的55.7%。2013年12月18日议息会议正式启动taper至2019年8月停止缩表，标普500银行指数涨幅为50.2%，同期标普500指数和纳斯达克指数涨幅分别为64.6%和100.9%。其中，2016年2月至2018年2月标普500银行指数涨幅为81.7%，同期标普500指数和纳斯达克指数涨幅分别为45.5%和59.9%，银行投资机会出现在加息中期。

■ 1990年代以来四轮加息周期银行股表现：银行指数涨跌幅差异较大，决定银行行情的是加息的背景以及加息对经济的影响

1994-1995年、1999-2000、2004-2006年、2015-2018年四轮加息周期（加息开始至结束时间）标普500银行指数分别上涨-2.4%/-21.2%/8.0%/15.6%，同期标普指数上涨0.1%/6.8%/11.6%/20.8%，纳斯达克指数上涨-2.4%/38.4%/6.2%/30.5%。几轮加息周期银行指数涨幅差异巨大，主要是加息背景和对经济的影响不同。

■ 投资建议：维持行业超配评级，精选个股

我们在2021年10月的《十年回顾：宽信用阶段银行股表现》中明确，宏观经济是我国银行板块投资的核心变量，银行板块行情均启动于宽信用和宏观经济数据好转得到验证时。本文回顾了1990年代以来的四轮美联储货币紧缩周期银行板块的表现，同样得到宏观经济是美国银行业投资的核心逻辑。

我国银行板块后续是否有投资机会主要取决于宏观经济能否企稳复苏。自去年中央经济工作会议以来，稳增长政策持续加码，1-2月经济数据表现强劲，我国宏观经济的内生性持续加强。我们认为稳增长是今年全年的主基调，对于2022年的经济并不悲观，随着经济的企稳复苏银行板块也将迎来较好的投资机会，维持行业“超配”评级。

■ 风险提示

疫情反复，稳增长政策不及预期等带来经济复苏低于预期。

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