周大福(1929.HK)投资价值分析报告：百年沉淀龙头品牌 锐意进取紧跟时代

黄金珠宝行业的龙头企业，品牌价值领先同行：公司是黄金珠宝龙头，在内地珠宝市场的占有率数年排行第一，2020 年公司市占率（按交易额口径）达到7.6%。

从2004 年起至2021 年，周大福已蝉联17 届“中国500 最具价值品牌”中珠宝品牌之首， 2021 年品牌价值816.52 亿元人民币，品牌力突出。

市场规模平稳增长，悦己+下沉双轮驱动：从整体规模看， 2021 年中国内地珠宝市场规模同比增长19.38%至1119.30 亿美元，是全球最大的珠宝消费市场，消费额占比为38.02%。从人均珠宝消费额看，2021 年中国内地的人均珠宝消费额为79.3 美元，相较于美国（188.9 美元），仍有一定的提升空间。从集中度看，中国内地珠宝市场相对分散，自2016 年起龙头公司开店提速，市场呈现头部集中趋势，2020 年中国内地CR5/CR10 分别为21.0%/ 24.9%。

主品牌产品力逐渐突出，多产品矩阵赋能：黄金首饰及产品为主产品，营业额占比达六成以上，占比不断增加，FY2017~FY2021 从62.4%增加8.3pct 至70.7%；古法金爆品“传承”系列设计感强，1HFY2022“传承”系列零售值占周大福内地的黄金首饰及产品零售值的43.3%，在一定程度上提高了周大福的产品力与品牌力。多产品矩阵：公司自2014 年开始陆续收购和创立面向高端、中高端和千禧一代消费者的多个品牌，以“周大福珠宝”为核心，打造周大福荟馆与周大福艺堂门店进军高端市场，通过Hearts On Fire 与T Mark 进驻钻石市场，凭借MONOLOGUE、SOINLOVE 与ENZO 品牌面向年轻群体市场。

加盟模式快速拓店，打通线上线下渠道提升业绩：公司于2018 年和2019 年分别提出“新城镇计划”和省代模式，通过加盟模式快速抢占下沉市场，FY2017~1HFY2022 周大福珠宝零售点在中国内地净增2604 家，其中有58.3%的新增零售点位于三线及以下城市。公司于1HFY2022 提出“双动力”策略，通过“实动力”策略助力门店拓展，通过“云动力”策略发展智慧零售服务，增强客户粘性，1HFY2022 会员数达472 万人，线上渠道业绩大幅提升，1HFY2022 智慧零售业务的零售值同比增加159.8%，占中国内地相关零售值的9.0%，同比增加4.1pct。

盈利预测、估值与评级：我们预计周大福FY2022-FY2024 年总营业收入为924.21/1089.53/1266.74 亿港元，归母净利润为70.80/82.36/95.04 亿港元，对应EPS 为0.71/0.82/0.95 港元，综合相对与绝对估值法，给予公司目标价19.02港元，对应FY2023 年23 倍PE 估值。公司作为黄金珠宝龙头，处于高速开店阶段，有利于公司不断提升市占率，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：门店拓展不及预期，疫情控制不及预期，金价波动加剧风险。