中信证券：理想汽车业务毛利率创历史新高 持续看好公司的中长期成长性

中信证券指出，虽面临供应链部分环节涨价&缺货等压力，理想汽车2021Q4业绩持续超预期，销量提升带动汽车销售业务毛利率稳中有升，由21Q3的21.1%提升至Q4的22.3%，大单品爆款销售策略优势逐渐显现。春节因素影响，公司Q1销量(3.0-3.2万辆)&营收(88.4-94.3亿元)指引积极，其中1月销量1.23万辆。考虑到历史销量数据超出历史指引，公司未来销量存在超预期的可能。未来伴随新品X01在Q2的发布，以及2023年北京工厂投产，公司营收、盈利有望持续提升。叠加公司不断加大在超快充、自动驾驶&智能座舱、EREV&BEV车型等领域的布局，我们持续看好公司的中长期成长性。

虽面临供应链部分环节涨价&缺货等压力，理想汽车2021Q4业绩持续超预期，销量提升带动汽车销售业务毛利率稳中有升，由21Q3的21.1%提升至Q4的22.3%，大单品爆款销售策略优势逐渐显现。春节因素影响，公司Q1销量（3.0-3.2万辆）&营收（88.4-94.3亿元）指引积极，其中1月销量1.23万辆。考虑到历史销量数据超出历史指引，公司未来销量存在超预期的可能。未来伴随新品X01在Q2的发布，以及2023年北京工厂投产，公司营收、盈利有望持续提升。叠加公司不断加大在超快充、自动驾驶&智能座舱、EREV& BEV车型等领域的布局，我们持续看好公司的中长期成长性。

财务概览：连续四季度Non-GAAP净利润为正，汽车业务毛利率创历史新高。

1）营业收入：公司4季度营收106.2亿元（同比+156%，环比+37%）。其中公司汽车销售业务营收为103.8亿元（同比+156%，环比+40%）；其他销售和服务业务营收2.4亿元（同比+174%；环比-37%），其他销售和服务业务营收下滑，主要是上季度确定积分收入产生的影响，公司2021年全年营收270亿元（同比+112%）。

2）净利润：公司当季GAAP净利润2.96亿元，Non-GAAP净利润6.86亿元（同比+495%，环比+104%），为第四个季度实现Non-GAAP净利润为正。2021年公司GAAP净亏损3.2亿元，Non-GAAP净利润7.8亿元，首次实现整个会计年度净利润转正。

3）毛利率：Q4公司整体毛利率为22.4%（同比+4.9pcts，环比-0.9pcts）。其中，随着汽车交付量的不断增加，Q4汽车销售业务毛利率为22.3%（同比+5.2pcts，环比+1.2pcts），创历史新高。2021年公司整体毛利率21.3%（同比+4.9pcts），其中汽车销售业务毛利率20.6%（同比+4.2pcts）。

销量&产能展望：22Q1销量指引为3.0-3.2万辆，公司预计2023年产能超50万辆/年。

1）Q4公司车辆交付量为3.52万辆（同比+144%，环比+40%），超出此前3.0-3.2万辆的指引。2021全年交付量为8.55万辆（同比+338%）。

2）2022年1月，理想汽车交付量为1.23万辆（同比+128%，环比-13%）。

3）业绩指引。公司预计22Q1销量为3.0-3.2万辆，带动营业收入增长至88.4-94.3亿元之间。

4）产能方面，目前公司共有常州、北京、重庆三大工厂，预计到2023年产能可达50万辆/年。其中，（a）常州工厂目前产能为10万辆/年，二期正在扩建中，预计完成后产能将达到20万辆/年；（b）北京工厂于2021年开始建设，预计2023年底投产，一期产能为10万辆/年；（c）2022年公司在重庆凉江新区新获得制造基地。据公司在Q4财报电话会议中透露，预计到2023年，公司规划产能可达50万辆/年，双班生产可以达到75万辆/年。

自动驾驶&产业链：2021年推出NOA功能，以入股或成立合资公司方式加大智能汽车产业链布局。

1）2021年12月，公司向客户发布了OTA3.0版本，向用户更新了NOA（智能领航系统）、AEB（视觉增强的自动驾驶紧急制动功能）功能、增强版的车载语音功能，产品智能化成分不断提升。截至目前，已有超过7万用户在使用理想汽车NOA功能。

2）为进一步增强供应链管理能力，理想汽车通过投资或成立合资公司形式加大在智能汽车产业链领域中的布局。（a）在电池领域，2月25日，欣旺达公告理想汽车4亿人民币入股欣旺达。（b）在超充领域，1月15日，理想汽车与三安半导体成立合资公司以加强在碳化硅领域中的布局。（c）在增程器领域，2021年8月27日，公司于新晨动力成立合资公司，为理想汽车生产和研发新一代增程器。

车型规划及未来展望：2022年发布X01，2023年发布两款纯电动汽车。

1）公司计划2022Q2发布第二款车型X01，搭载下一代增程式技术，售价区间为40-50万元。依据竞品参数及销量分析，我们认为该款车型稳态销量未来有望超出10万辆/年。

2）公司计划2023年推出两款纯电动车型，支持超高压平台和快充技术。目前公司正在与合作伙伴开发4C电池、850V高电压平台、三合一电机，预计未来可实现充电10分钟，续航里程达到400km的效果。

3）从公司当季销量、盈利能力等指标来看，我们认为公司的确定性在不断增强。后续随着新款车型X01、BEV等新车型的释放，我们预计2022-2024年公司销量分别为18.0/35.0 /60.0万辆。同时，公司亦加大在超快充、智能座舱&智能驾驶等领域中的研发。

我们认为，尽管目前智能电动行业面临着新进入者较多的情况，但理想汽车凭借EREV&超快充技术在补能效率方面建立了良好的竞争优势。同时公司产品专注于家庭用户出行以满足行业的快速增长。未来公司有望加大在自动驾驶&智能座舱领域中的布局，凭借良好的智能化成分获得更高的市场份额。

风险因素：

科技巨头&传统整车厂加速进军智能汽车赛道导致行业竞争加剧的风险；特斯拉产品进一步显著降价导致中国智能电动车行业竞争持续加剧的风险；动力电池价格上涨导致公司产品毛利降低的风险；车载芯片供应短缺的风险；公司后续新车型、新功能推出进度不及预期的风险；关键研发、供应链、市场人员流失风险；潜在质量事故、政策调整风险等。

投资建议：

考虑到公司计划2022Q2发布新款车型X01，2023年释放至少两款新车型，我们预计公司FY2022-FY2024销量分别为18.0/35.0/60.0万辆，上调公司FY2022-FY2023营业收入预测分别为565/1163亿元（原预测值分别为452.6/775.7亿元）。综合考虑公司盈利能力不断超预期，后续拟加大开店门数&增加研发支出，我们上调公司FY2022-FY2023 Non-GAAP净利润预测分别至3.29/44.73亿元（原预测值分别为-4.6/38.87亿元）。