美团-W(3690.HK)：本地生活独占龙头 社区团购打开成长边界

　　万物到家打造food+platform 生活服务平台：美团成立于2010 年，目前已成为领先的本地生活服务电子商务平台。服务现已涵盖餐饮、外卖、生鲜零售、打车、共享单车、酒店旅游、电影、休闲娱乐等200 多个品类，业务覆盖全国2800 个市区县。截至2021 年第二季度，美团累计交易用户突破6.28 亿人，活跃商家数目突破770 万户，平均每位用户年均交易数32.8笔。2021 第二季度营业收入438 亿人民币，同比增长70%，创历史新高。

　　餐饮外卖业务：美团凭借强大的流量壁垒和完善的配送网络，逐渐坐稳餐饮外卖行业龙头地位，截至2020 年餐饮外卖业务的GTV 增长24.8%到4888.51 亿元，日均外卖交易单量增长16.3%至2780 万单。外卖业务进入新角逐阶段，美团充分发挥“即时配送”的特点，不断拓宽外卖边界，增加本地非餐零售品类，开启广义的“万物到家”新外卖时代。新抽佣规则实施后，相比于旧版抽佣规则更加科学和清晰，对不同订单进行更加精细化管理，总体来看，抽佣规则变化对整体佣金费率影响不大。

　　到店、酒店及旅游业务：美团点评成为消费者心目中的本地生活服务“百科全书”，美团点评拥有海量UGC 内容和成熟的商家管理机制，显著领先于抖音等内容电商，其多年来形成的认知壁垒短期内难以超越。在Z 时代新消费大环境中，美团点评上的新业态如萌宠互动、密室逃脱等细分服务场景发展迅猛。酒店及旅游板块在疫情之后明显恢复，同时进一步渗透高星酒店市场，根据测算2020 年美团酒店平均ADR 为174 元/间夜，相比ADR 约400元/间夜的携程来说仍具有一定的差距，但未来空间巨大。

　　新业务及其他：美团针对不同配送距离和目标消费群体，采用不同的商业模式全方位布局本地零售业务。美团买菜和美团优选重点关注生鲜市场，其中美团优选作为社区团购行业的主要商家，目前在商家流量端和仓储资源端较多多买菜有显著优势，但社区团购形势尚未明朗，仍处于前期充分竞争阶段。美团闪购和团好货分别对标短距“即时配送”和长距“实物电商”领域，为消费者提供不同的配送解决方案。此外，出行业务矩阵完善，美团共享单车、电单车及网约车服务作为本地生活服务的配套服务，协助美团实现全生态业务闭环。

　　盈利预测、估值与评级：美团以即时配送服务和线上营销平台为核心壁垒，建立起商家和消费者之间的直联平台，在本地生活服务领域展现出绝对的龙头地位。因新业务亏损影响，我们下调2021-2022 年经调整盈利132%/90%至-73/38 亿，给予2023 年经调整盈利为219 亿，对应经调整EPS 为-1.19/0.62/3.57 元 ，结合SOTP 与DCF 估值，计算公司合理市值为15554 亿人民币，对应每股价值305.71 港币/股，维持“买入”评级。

　　风险提示：监管部门出台外卖等业务反垄断相关政策力度超预期；新业务局势尚不清晰，发展不及预期；竞争格局恶化。