复锐医疗科技(1696.HK)：以色列黑科技为利剑 复星行业资源助力开疆扩土

　　能量源医美设备为护城河，积极开拓新赛道

　　复锐医疗科技由复星医药控股，以能量源医美设备龙头Alma Lasers 为核心子公司，全球营销网络已覆盖约90 个国家及地区，通过扩大直销、维护分销探索扩张新渠道。公司自主创新与外延拓展并举，一方面不断优化迭代能量源医美设备产品线以巩固护城河，新设美容牙科及个人护理业务以把握行业增长机遇；一方面通过权益引进的方式进军医美注射填充、注射溶脂领域，逐步形成产品管线的全方位布局。

　　皮肤综合管理平台第一代产品已风靡全球百余个国家Harmony 系列是公司无创医疗美容产品线中用于改善多种皮肤问题的重磅平台，第二代产品Harmony XL PRO 已风靡百余个国家，汇聚了公司多个核心专利技术，能够针对不同适应症为求美者提供多种治疗方案，其中Clearlift 为全球首款分段式非剥脱调Q 激光，可用于去斑、去皱、去细纹、改善皮肤质地等多个与衰老相关的皮肤缺陷治疗，及去除纹身等，相对传统镭射美容能对肌肤更深度地镭射，Clearskin 是首个将非剥脱激光与持续接触冷却和真空机制相结合的技术，可舒适、安全、有效地从根源上治疗痤疮，同时还过刺激胶原蛋白更新减少痤疮疤痕的出现。Harmony 配备了多种规格的点阵激光端头，从而可使平台中各激光模块适用于多种治疗部位。根据前瞻网，全球激光美容仪器市场规模在2015-2019 年复合增长率达15.1%，其中调Q 激光、点阵激光分别占34%、16%，分别为第一、第三热门的激光美容细分品种。公司一方面通过优化各模块功效对产品进行升级，一方面积极寻找新的营销突破点，近期在中国邀请新生代明星王鸥作为该产品的代言人，并与各大美容机构及知名博主合作进行线上宣传，强化品牌知名度。

　　全球仅有“射超结合”医美设备+溶脂针代理，塑形产品线持续强化Accent 系列最新两款产品为全球仅有的“射超结合”医美设备，能实现强于射频设备或超声设备的治疗功效，且其中的射频模块在治疗舒适度、恢复时长、治疗耗时方面相对其主要竞品热玛吉有明显的竞争力。公司参与投资复星医药旗下的初创平台天津星魅，其已从Raziel 获得长效溶脂针RZL012 在大中华区独家临床开发和商业化权益，预计RZL012 将成为国内首批可合法注射的溶脂针之一。根据Statista，全球及各地区身体塑形市场规模将在未来进一步扩大，至2022 年达到11.4 亿美元，其中北美、亚太、欧洲份额较大，公司已在这三个地区设立了多个直销子公司，有利于根据各地区的市场动向制订本土化的营销策略，推动Accent 系列及RCL012 溶脂针同步放量。

　　盈利预测：关键假设：我们预计①公司医疗美容板块中三大旗舰系列的最新产品登陆主要市场国家进展顺利；②公司可凭借遍布全球的直销子公司及时对疫情动态做出反应，制订有效的营销策略对抗疫情的影响；③公司通过扩大其全球营销体系中的直销比例，不断提高毛利率水平；④公司注射填充产品以独特的产品性质在中国获批后快速放量，溶脂针于2022 年在中国获批并以相对独占性快速放量，公司在全球的营销网络及美学特长成为牙科业务新的增长驱动力。采用PS 估值法，公司在2021 年市值有望达到118.59 亿元的水平，取人民币/港币为2021 年6 月11 日汇率1.2148，对应目标价为26.82 港元，给予“买入”评级。

　　风险提示：能量源设备新产品在各地区的销售不及预期；溶脂针临床试验及注册进展不及预期；注射填充产品在我国的接受度不及预期；医美监管趋严对行业整体估值水平的影响；标的与可比公司存在一定估值差异