敏实集团(00425.HK)：电池盒成本优势明显 产能稳步爬坡 2021-2025高速增长可期

　　投资要点

　　敏实材料配方+生产成本竞争优势明显，欧系、新势力客户项目持续突破。宝马、奔驰、大众等主流欧系主机厂对新能源车电池盒抗冲击性及热稳定性有极高要求，通常会为电池盒供应商指定通过其认证的原材料供应商，全球范围内目前仅有五家供应商通过三大主机厂认证，敏实是亚太地区唯一一家。得益于多年来在铝产品方面的研究与布局，敏实使用自有铝合金配方生产铝型材成本大幅低于需要外购原材料的电池盒生产厂商。公司目前在欧洲已拿到宝马多款车型订单、大众MEB平台欧洲项目订单。此外，敏实也跟宁德时代在戴姆勒欧洲项目中达成合作。

　　公司电池盒业务投资回报较快，产能稳步爬坡，盈利能力强。敏实安吉工厂是公司国内原材料研发、开发及生产基地，主要包括熔铸、挤出、加工等前序生产工艺，预计总投资额10 亿左右，预计2024/2025 年可实现年收入25 亿，若净利率达到10%，则对应净利润2.5 亿，对应投资回收年限约4 年。此外，安吉工厂产能正在稳步爬坡，预计明年有望实现收入9-10 亿。盈利能力方面，电池盒由于单价高，稳态毛利率约为25%，但由于销管费用较低，净利润率有望跟传统产品保持一致。

　　2021-2025 高速增长可期，预计2021-2025 收入CAGR 为19.7%，毛利CAGR 为17.9%，净利润CAGR 为25.6%。电池盒：公司电池盒订单现已承接26 个项目，新设立沈阳、成都、咸宁、捷克工厂，塞尔维亚进入量产倒计时，2025 年百亿营业额目标有望实现。新产品：公司打入发光格栅、发光标牌、发光防擦条等发光产品市场，在热烫印、电动踏板、防撞梁、排气管、门坎梁等新工艺及产品上多点突破，多领域综合竞争力持续提升，新产品放量有望带来业绩快速增长。客户：

　　公司继2020 年获取特斯拉柏林工厂ModelY 铝饰条业务后，在今年2 月拿到特斯拉美国奥斯汀工厂订单，预计年产量75 万辆；公司还承接了包括蔚来、小鹏、理想等新势力的多款产品订单。在北美和泰国市场，公司持续突破日系业务，首次进入雷克萨斯的行李架供应体系。基于以上业务进展，我们预计公司2021-2025年收入、利润、净利润CAGR 分别为19.7%、17.9%、25.6%。

　　我们的观点：敏实集团具备全球布局及管理能力的汽车零部件公司，拥有稳定且庞大的客户群，成功进入国际一流主机厂供应体系。公司电池盒业务快速推进，新产品订单持续增长，为未来业绩持续增长提供强有力的支撑。我们预计公司2021-2023 年收入分别为141.54 亿元、173.18 亿元、211.68 亿元，归母净利润分别为17.50 亿元，23.15 亿元，29.44 亿元，分别同比增长25.4%、32.2%、27.2%。我们给予公司2021 年25 倍PE，相当于目标价46.02 港元，调升至“买入”评级。

　　风险提示：原材料涨价持续，行业恢复不及预期，新产品放量不及预期。