维达国际(00331.HK)：1Q21利润率重回高位 持续关注行业提价态势

　　公司近况

　　维达公布1Q21 运营数据：收入同比增加30.7%，固定汇率下收入增加23.5%；受益于产品结构持续改善、库存纸浆价格低位及促销频率降低，毛利率达38.9%，同比升1.4ppt；营业利润率达15.7%，同比升0.3ppt，毛利率与营业利润率均接近历史峰值。1Q21 净利润同增46.5%，超过市场预期。

　　评论

　　1Q21 收入增长强劲，高端化进程稳步推进。受益于去年同期低基数，公司1Q21 收入录得23.5%（固定汇率）的强劲增长，其中中国区收入增速达35.9%。电商渠道继续保持高速增长，销售占比于集团、中国区层面分别达36%、44%，KA 等其他渠道亦延续恢复态势。公司高端化产品持续录得强势增长，Tempo 同比增长达80%，一季度超高端产品销售占比超30%。预计全年公司高端化进程继续稳步推进，产品结构稳步优化。

　　利润率水平重回高位，持续关注行业提价态势。随竞争态势趋缓及浆价上行尚未传递至报表端，1Q21 公司毛利率和营业利润率重回历史高位。受益于产能利用率提升及产品结构持续优化，毛利率同升1.4ppt。一季度浆价攀升较快，长期价格水平仍需观察全球疫情恢复情况对供需的影响，目前公司储备超6 个月木浆库存，估算低价木浆仍占较大比例，预计后续1-2 个季度依然能够维持成本稳定。公司将持续保证品牌投入打造高端产品，而行业竞争强度降低背景下费用率水平预计将继续保持稳定。此外头部玩家均拟以提价手段应对浆价走高态势，公司现已针对不同渠道、产品制定了单位数至高单位数的提价计划，并将根据市场变化动态调整价格策略。目前观察公司价格变动进展顺利，且提价预期下通过控制发货节奏保证渠道库存仍处于健康水平。我们预计高浆价环境利好龙头发挥竞争优势，提高行业集中度，同时高端化定位将赋予公司在价格变动中更多操作余裕。

　　女性护理产品表现亮眼。1Q21 公司中国区女性护理产品销售增速进一步提档，Libresse 产品同比增速超100%，线上、线下均表现优异，渠道打造逐渐完善，渗透率水平持续提升。随规模不断扩大，女性护理产品毛利率水平将稳步提升；随销售占比逐步提高，其高毛利属性亦将增强公司利润率稳定性。

　　估值建议

　　公司当前交易在14.8/14.0 倍2021/22 年P/E。由于高浆价环境下竞争态势趋缓及行业提价动作，我们上调2021/22 年盈利预测11.9%/14.2%，同时上调目标价10%至33 港币，对应17.6/16.6 倍2021/22 年市盈率和19%股价上行空间。重申跑赢行业评级。

　　风险

　　纸浆价格大幅上行，需求疲弱，竞争加剧。