李宁(2331.HK)：一季度流水超预期 销售增长强劲

公司一季度流水增长超预期，销售增长趋势良好：公司一季度销售增长强劲，根据公告，李宁全平台零售流水按年录得80%-90%高段增长，拆分渠道来看，线下渠道录得80%-90%低段增长，其中零售渠道录得90%-100%低段增长，批发渠道录得80%-90%低段增长；电商渠道录得约100%增长。对比2019 年一季度亦有明显增幅，根据我们的估算，全平台约有50-60%中段的增长，线下渠道40-50%低段增长，其中零售20-30%高段增长，批发40-50%中段增长；电商有120%的增长，增长大幅领先同业。

我们认为公司一季度的高增速主要源自1）需求端的驱动，2）三月中旬以来新疆棉事件的刺激，消费者倾向于选择国产品牌，3）公司近期新签约了运动潮流产品全球代言人，拉动了期间销量的快速增长，整体销售显示出来良好的增长趋势。

渠道运营效率改善，折扣库存恢复健康水平：门店数量方面，截至一季度末，李宁（不包括李宁YOUNG）门店数为5,784家，年初至今净减少128 家，其中零售\批发分别净减少24\104 家；李宁 YOUNG 共计1,015 家，年初至今净减少 6家。虽然门店数目有所调整，但平均店效环比有所改善，我们估算一季度李宁\中国李宁的店效有望达到25 万\60 万，反映出公司渠道运营效率的不断改善。根据我们的观察，整体折扣已基本恢复到疫情前相当的水平，较19 年增加约低单位数，库存也维持在健康状态。

调整目标价至73 港元，维持买入评级：受益于公司优质的品牌资产，一季度销售增长强劲、趋势良好，同时其运营效率也在持续改善，我们期待全年净利率的进一步提升。基于更为乐观的全年销售预期，我们上调了未来三年的盈利预测，预计2021、2022、2023 年公司利润分别为24.6 亿、32.8 亿、40.5亿元。我们继续看好公司“单品牌、多品类、多渠道”的发展战略，有望继续抢占市场份额，我们调整目标价至73 港元，相当于2022\2023 年每股盈利预测的45.0\36.5 倍，维持买入评级。

风险因素：疫情反复、品牌拓展不及预期等