实现跨越式增长，全球化矿业巨头向我们走来

  紫金矿业3月20日公布年报，进入2020年紫金矿业已然成长中国最大的矿产金、矿产铜和矿产锌企业，全年数据亮眼。营收利润实现快速增长，全年营业收入1715亿元，增长26%，实现净利润65.08亿元，增长51.93%，每股收益0.25元；其中矿产品的销售收入373.38亿元，同比2019年318.85亿元增长17%。年终公布每股分红0.12元。

    矿产品的产量，矿产金产量40.509吨，矿产铜产量45.3万吨。通过资本市场并购和技术勘查增储成果显著，公司资源量和储量同比大幅增长，公司最新金资源储量2334吨，铜资源储量6206万吨，铅锌资源储量1186万吨。其中并购增加资源量：金385.53吨，铜536.84万吨，银867.44吨；自查勘查新增资源量：金65.54吨，铜56.65万吨，铅锌4.26万吨，银21.49吨。

   全年实现现金流增长142.68亿元，比2019年增加36亿元。 但受累于资本巨大支出，公司最新资产负债率由去年的53年91%上升至59.08%。

   公司公布五年（2+3）规划和2030年发展目标：

但公司公布净利润略低于本人去年70亿的预估下限，主要公司这几年不知道为啥一直截留意矿产黄金库存，最新矿产金库存超过6吨，比2019年底又多了2吨。

紫金矿业是本人长期跟踪的标的，下面就谈谈个人对年报披露的亮点和未来看点：

一、紫金矿业的优势明显，对公司未来实现跨越式发展和增长底气十足，未来几年国内堪称国际化的矿业巨头非紫金矿业莫属。紫金矿业自我公布的企业优势有以下几个方面：1、体制和治理优势，公司实现国企混改的企业，并于2020年成功实施股权激励制度；2、公司雄厚的资源基础优势和能持续增长的矿产品产能优势；3、强大的技术创新优势，矿流“”五环归一”的经营理念，经过多年积累，公司有领先的低成本经营优势，同时对低品位、难选冶炼的矿产资源的综合利用具备很强的技术优势；4、公司有优秀的团队和企业文化优势。

   公司资源储量品种多，储量大，关联度高，公司目前虽然是铜金铅锌资源开发为主，但公司白银矿、铁矿乃至贵金属的铂族金属铂和钯都是资源量巨大，其中铁矿资源量1.8亿吨，银矿2924吨和伴生银矿6584吨（合计9508吨），铂和钯资源储量905.98吨，相信随着紫金矿业未来技术和人才充分准备，开发铂族金属将提上日程。除了目前规划的矿产品产量，未来铂族矿产品的开发将进一步带来增量。另一方面，公司资源为王的战略将为企业持续发展提供强大的支撑。看好未来紫金矿业成为比肩嘉能可必和必拓的发展前景，根据媒体去年底披露数据，紫金矿业是市值全球排名第十二的上市矿业公司，假以时日公司完全具备挺近前五的潜力。

公司持续推进国际化战略，从海外获取更多优质资源，从2005年开始参与国际矿业市场竞争，经过十几年的努力，公司是中国在海外拥有黄金和有色金属资源最多、金属矿产品产量最大的企业，被誉为中国矿业行业“一带一路” 先行者。截止至2020年末公司海外资产已经达到825.04亿元，占总资产比例为45.25%，公司境外矿产金、铜、锌产量分别为公司总量 的 58%、44%、50%；金、铜、锌资源量约为公司总量的 72%、75%、26%；海外利润贡献已经超过或者接近一半。2021年随着海外卡莫阿卡库拉铜矿、塞尔维亚 Timok 铜金矿以及武里蒂卡金矿的建设投产，海外资产和利润贡献占比将继续增加。

二、公司具体经营数据（营收利润和成本费用）等分析：

1、矿产品营收继续大幅增长，增厚公司利润。公司2020年实现矿产品营收373.38亿元，比2019年的319亿元增长17%，其中销售矿产金38.21吨，矿金实现销售136.6亿元，比去年39.2吨和116.34亿元，销量略有下降，但营收上升17.4%，主要是销售均价2020年为365元/克（与冶炼金均价387.87差额为22.87元/克，去年同期为13.5元/克），2019年销售均价296.8元/克，销售均价同比增幅达23%；矿产金毛利率2020年51.4%，2019年41.82%。

   矿产铜销售45万吨，矿铜实现销售收入167.9亿元，与2019年销售矿铜37.11万吨和131.73亿元量价齐增；2020年矿铜占矿产品销售收入比为44.97%，2020年铜精矿销售均价为35691元/吨，矿电积铜销售均价为40980元/吨，同比2019年铜精矿33665元/吨、矿电积铜39925元/吨分别上涨6.02%和2.64%，而冶炼电解铜销售均价为42980元/吨，同比2019年电解铜41700均价上涨3.07%；矿产铜2020年毛利率46.15%，2019年毛利率41.42%。2020年紫金矿业铜精矿/冶炼铜销售均价的比价为83.04%，比2019年报数据铜精矿/冶炼铜的比价为80.73%，和2018年的79.83%持续提升，反映2020年铜精矿市场继续供应紧张，价格坚挺。矿产铜板块有一个亮点是，科卢韦齐的钴产量2020年增长101%，共生产1423.22金属吨的钴，大大增厚科卢韦奇铜矿的盈利。

   矿产锌（含铅）销售38.36万吨40.65万吨，实现销售收入36.92亿元，同比2019年43.01亿元下降14.2%，矿产锌销售均价为9621元/吨与2019年均价10447元/吨相比，同比下降7.9%；同期冶炼锌销售均价为14655元/吨，2019年销售均价17665元/吨，同比下降17.04%，锌精矿下降幅度远小于锌锭，说明锌精矿2020年供应偏紧，加工费下降对矿山有利；矿产锌2020年毛利率31.71%，与2019年毛利率37.99%相比大幅下降，一方面销售价格下降，另一方面受疫情影响俄罗斯龙兴矿和内蒙乌拉特后旗等两个锌矿减产，成本上升。其他矿产品：销售铁精粉304.8万吨销售收入19.01亿元，矿产银销售9.05亿元，销售286.9吨，钼精矿和钴精矿合计3.89亿元。

各板块毛利贡献情况：金毛利占集团毛利的 34.4%（2019年30.94%）；铜毛利占集团毛利的 39.01% （2019年35.62%），锌铅板块毛利占集团毛利的 6.81%（2019年11.85%）；白银和铁精粉及其他占集团毛利19.78% （2019年21.59%）。锌铅板块由于跌价和疫情影响产量下降原因，毛利急速下降，影响毛利，铜板块产量释放价格上涨，毛利占比提升。

2、2020年公司各主力矿点产量和利润情况：

A、金矿情况：1、70%权益的中塔泽拉夫尚吉劳塔罗金矿取代波格拉金矿成为第一产量金矿山，2020年产量6.289吨比2019年的5.723吨继续增加，该矿连续两年增量，2020年净利润3.7亿元，比2019年1.48亿元成倍增长；2、超大储量的诺顿金田帕丁顿金矿，2020年产量5.773吨，比2019年的5.748吨基本持平，全年净利润5.32亿元，成为低品位金矿大幅盈利的典范，该矿2019年盈利3.16亿元；3、奥克同左岸金矿：2020年产量4.198吨比2019年的3.776吨有所增加，全年净利润6.146亿元，比2019年的2.69亿元大幅上升，成长2020年盈利最大的金矿山；4、珲春曙光铜金矿：2020年产量2.744吨比2019年的3.138吨大幅下降，该矿为伴生矿，有可能品位降低，2021年估计很难维持高产量；该矿全年净利润5.44亿元（含矿铜）；5、波格拉金矿：2020年4月份应矿权延期未获准停产，当年产量2.675吨，全年净利润亏损1亿元；估计计提员工成本和部分资产损失有关。6、贵州紫金：2020年产量2.201吨，2019年产量2.04吨；7、大陆黄金武里蒂卡金矿，权益69.28%，2020年产量2.201吨，按预计是4月份投产的话有5吨以上，远低于预期，估计受疫情影响，另一方面新公司需要磨合一定时间；预计2021年生产矿金8吨；8、紫金山铜金矿：2020年产量2.076吨比2019年的2.25吨下降，从储量情况来看，紫金山铜金矿黄金资源将持续进入枯竭期。

   其他洛阳坤宇（70%权益）2.03吨，多宝山铜金矿1.936吨（该矿2019年1.38吨，大幅增长），塞尔维亚铜业公司1.55吨，山西紫金1.455吨；陇南紫金12月份已经投产，预计2021年全年将生产5吨黄金；圭亚那奥罗拉金矿预计2021年生产矿金3吨左右；

B、铜矿情况：1、第一铜产量矿山科卢韦奇铜矿（权益72%）：2020年产量11.4265万吨，比2019年的8.4286万吨大幅增加，全年净利润10.38亿元，实现历史最高利润，比2019年的4.5亿元效益翻倍还多；其中钴产量1423吨增长101%，为利润大幅增长带来很大贡献。2、多宝山铜矿：2020年产量10.05万吨，比2019年产量7.111万吨继续大幅增长，全年净利润10.62亿元，2019年利润6.08亿元（含矿金铜），因产量大幅增加和金均价上升；3、紫金山铜金矿：2020年产量8.1103吨，2019年产量7.77万吨，2020年略有增加；估计随着下部开采推进，产量将逐年增量。4、塞尔维亚BOR铜矿（63%权益）：2020年产量5.2207万吨，2019年产量4.355万吨，全年净利润6.04亿元；紫金管理出成效，利润连年增长，2019年利润2.29亿元；5、阿舍勒铜矿：2020年产量4.5万吨，19年产量4.361万吨，略有上升，全年净利润7.93亿元，2019年利润6.566亿元。6、碧沙铜锌矿：2020年产量2.17万吨；2019年产量1.6万吨，全年净利润3.52亿元（含铜锌）；7、卡莫阿铜矿：铜品位2.53%，储量4369万吨（公司权益45.04%）；2021年上半年投产，预计2021年产量7-8万吨；8、珲春曙光铜金矿：2020年产量1.44万吨，2019年产量1.65万吨，产量下降，全年净利润5.44亿元（含矿金铜）；

C、锌矿情况：1、新疆紫金锌业：，2020年铅+锌产量12.65万吨，2019年产量10.28万吨（锌9万吨，铅1.28万吨）；全年净利润4.26亿元，2019年利润3.77亿元（含铅锌）；略有上升；2、碧沙铜锌矿：2020年产量12.19万吨，19年产量12.13万吨，基本持平，全年净利润3.52亿元，比2019年2.1亿元利润大幅增长（含铜锌）；3、内蒙乌拉特后旗庙沟三贵口铅锌矿：2020年产量5.73万吨（铅0.96万吨），19年产量9.04万吨，其中锌7.53万吨，铅1.47万吨；全年净利润亏损0.51亿元，2019年利润1.18亿元（含铅锌）；大幅下降；4、俄罗斯图瓦龙兴公司：2020年产量5.22万吨（铅0.314万吨），19年产量7.66万吨，其中锌7.5万吨，铅0.16万吨；全年净利润亏损1.36亿元，2019年利润1.79亿元，大幅下降。从利润数据看，俄罗斯龙兴公司和三贵口铅锌矿均受疫情影响，产量下降，叠加产品价格下跌，所以当年亏损。随着锌精矿在2020年下半年趋紧，加工费大幅下降叠加锌锭价格上涨，相信2021年锌板块和这两个亏损公司重新大幅盈利。

3、公司套期保值业务情况：公司2020年套保损失5.56亿元，属于冶炼端加工套保，盈利在现货中体现。今年铜和黄金均出现价格巨大波动，急速上涨，这个套保亏损不会是常态。

4、公司2020年矿产品的销售成本情况：矿产金2020年销售成本为177.38元/克，2019年是172.69元/克，略有上升，估计与低成本高品位的波格拉金矿停产有关；矿产铜矿成本20095元/吨（含矿产电积铜和矿产电解铜），单独铜精矿销售成本19077元/吨，比2019年的18333元/吨上升接近4%，估计与低品位的塞尔维亚BOR铜业公司和国内多宝山铜金矿扩产有关。而电积铜销售成本为19194元/吨，比2019年的25293元/吨大幅下降24%，估计与科卢韦齐铜矿副产品钴产量大幅增长进而降低综合成本有关。矿产锌成本为6570元/吨，2019年6478元/吨略有上升，估计与俄罗斯龙兴公司和乌拉后旗铅锌矿受疫情影响减产提升成本有关。

三、股东变化情况：

2020年年底股东人数46.73万人和截止至2021年2月29日在64.61万人，股东人数比大幅上升38.26%，其中高毅资产和兴全基金均有减持动作，筹码已经分散。

四、未来看点和2021年业绩展望：

1、公司2021年经营计划：矿产金产量53-56吨，矿产铜54-58万吨，矿产锌（含铅）45-48万吨，矿产银240-300吨，铁精粉350-380万吨；资本支出183亿元；

2、未来看点：A、卡莫阿铜矿计划二季度投产和塞尔维亚佩吉铜金矿计划2021年6月份投产，如果能提前投产将是超预期的事情。计划佩吉铜金矿达产年生产铜9.14万吨，金2.5吨；而卡莫阿则计划达产年产铜我16万吨；还有西藏巨龙铜矿一期原计划2021年年底投产，达产16万吨铜。B、陇南紫金、武里蒂卡、奥罗拉金矿顺利达产带来矿产金产量的确定性增长。C、资源并购和原有矿山探矿带来的资源增储的消息，随着公司落实资源优先资源为王的发展战略，探矿地勘投入加大和全球资源并购的推进，未来不排除有资源储量增长的利好消息。D、近乎停滞的巴新政府谈判取得进展，波格拉金矿采矿权续期。

3、业绩展望：根据公司经营计划和各矿山的实际情况，个人看法：2021年产量，矿产金53吨，矿产铜57万吨，矿产锌（含铅）46万吨。矿金全年均价345元/克（金370元/克），对应外盘金1750美元/盎司；电解铜全年均价65000-67000元/吨，锌锭全年均价20000元/吨。预估紫金矿业全年矿产品销售收入560亿元，全年属于上市公司的净利润130-140亿元。目前估值2700亿元，对应2021年净利润的20倍，股价有一定的上升空间。鉴于资本市场对紫金矿业未来的基本面因素已经充分预期，未来股价的波动更多的会由产品的价格预期（国内外铜期货、金期货价格）主导，价格将比过去一年更为震荡。另外由于筹码已经由集中转向分散，不排除PE重心进一步下移，即不排除动态PE跌回20倍以下的可能性。

对紫金矿业股价谨慎乐观。

备注：本年报解读只为与同道中人交流探讨，不为提供建议或者交易指引，据此操作风险自负！

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