业绩不及预期，特斯拉长期逻辑是否依旧坚实？

文|新能源牛股挖掘

1月27日美股盘后，特斯拉公布2020Q4和全年财报，营收大幅增长，但盈利明显逊于市场预期，同时毛利率在连续多个季度提升后出现下滑。指引方面，管理层未给出明确2021交付目标。

因为业绩不及预期、指引偏保守，特斯拉股价盘前跌超5%。不过，短暂盈利波动显然不影响特斯拉的长期成长逻辑。

一、2020Q4交付暴增，但降价、积分因素拖累毛利

基于2020Q4交付量暴增，市场对特斯拉本次财报其实抱有极高期待。

2020Q4特斯拉交付18.06万台汽车，同比大增61%（vs.2020Q1-Q3 yoy+40.3%、-4.8%、43.6%）。得益最后一个季度的爆发，特斯拉全年交付49.96万台，恰好完成2020年50万台目标。

交付大增显著推高特斯拉第四季度营收，但盈利却远逊于预期：

1）2020Q4营收107.44亿美元，同比+46%，高于市场预期的103.29亿美元，2020全年营收315.36亿美元，同比+28%；

2）2020Q4综合毛利润20.66亿美元，同比+49%，综合毛利率19.2%，同比+0.39pct，但环比-4.3pct；

3）2020Q4 GAAP净利润2.7亿美元，同比+157%，远逊于预期的8.36亿美元，2020全年净利润7.21亿美元，2019年则亏损8.62亿美元。

比较出乎意料的是，产销维持高增长并未带来良好规模效应，2020Q4营收环比+22.5%，但净利润环比-18.4%。

分析Q4毛利率不及预期的原因，主要有两点：ASP同比下降11%（国产Model 3多次降价，因换代降价清库，2020年10月Model S中国售价下调2.3万元）、积分销售环比持平。

同时，由于四季度产生9.03亿美元股权激励费用、额外供应链成本、Model S/X改款相关费用，上述因素共同导致盈利最终不及市场预期。

2020Q4特斯拉汽车销售单价下滑明显，环比-0.3万美元：

因为补贴政策扰动，今年国产Model 3多次降价，估计打乱特斯拉自有节奏。

2020年国产Model 3累计交付13.8万台，占比全球销量高达27.6%，中国市场定价策略未来将极大影响特斯拉整体盈利。

虽然产销取得大幅增长，但毛利率2020Q4明显下滑（此前连续6个季度提升）：

2020Q4经营现金流为30.19亿美元，同比+112%，自由现金流18.68亿美元，同比+84%，在手现金193亿美元（主要是一笔50亿美元股权融资）。随着产销规模扩张，特斯拉现金流状况继续优化。

除汽车主营以外，2020Q4能源业务装机量为1584MWh，同比大涨199%，太阳能业务部署86MW，同比增加59%。

总体而言，特斯拉Q4交付量无疑是大超预期的，全年50万台交付目标也成功完成，同时取得超预期季度营收。不过，受全产品线下调售价、股权激励费用、额外供应链成本等影响，Q4盈利大幅低于市场预期。

就情绪而言，许多投资者都期待特斯拉这次能带来一份超预期财报，以支撑、甚至进一步推高公司股价。

虽然短期情绪出现落差，但相信长线看好特斯拉的投资者不会过分纠结于一个季度的财务数据。换个角度，目前特斯拉的主要利润来源仍然是汽车硬件销售，但公司未来的巨大潜力在于完全自动驾驶FSD、Robotaxi等软件、汽车共享服务，这些业务才是支撑其估值的核心。

在之前的文章《特斯拉盈利模式探讨》，个人认为在变现路径上，特斯拉未来将类似平台型互联网企业，通过不断扩大产能、降价刺激销量，不断获取流量入口，之后持续配套完善自动驾驶等软件服务获取利润。

二、指引：2021年交付Semi，柏林、德州工厂将投产交付Model Y

展望部分，马斯克在今早电话会暂未给出超出市场预期指引，2021年新车型量产、产能落地规划基本与Q3业绩会保持一致，更多的是披露了各个工厂具体建设进度：

1）交付指引，未给出2021年具体目标，但表示年交付量将在未来数年保持50%年均增速，个别年度或有更强表现；

2）产能方面，现有年产能105万台，上海工厂已提高至45万台/年，2021年柏林工厂、德州工厂将如期建成投产，均会量产Model Y；

3）产品方面，2021年量产交付电动卡车Semi，2022年量产交付电动皮卡Cybertruck（2021年或有望小量交付）；

4）自动驾驶，将加大FSD中国本土优化，对把Autopilot自动辅助驾驶授权给其他车厂持开放态度，马斯克认为消费者、资本市场均低估FSD会好用到何种程度；

5）电池产能，对自研4680电池设计、生产工艺很有信心，期待2022年达到100Gwh产能目标，同时希望宁德时代、LG电池继续提高产能。

柏林超级工厂-Model Y厂址：

德州超级工厂：

最后，本次财报特斯拉还发布新款Model S/X，公布产品配置信息及售价，动力、续航具有大幅提升。新款Model S共推出3个版本，包括长续航版、Plaid版、Plaid+版，起售价分别为79.999万、99.999万、117.49万，EPA续航分别为663公里、628公里、837+公里。

Model S Plaid版将从3月开始交付，同时新款Model X也正在计划中，将在新款Model S之后交付。