美股医药投资：行业的势与力

简单讲讲美股的医药板块。

美股医药股这个行业大类，其实不叫医药（pharmaceuticals），准确来说应该叫大保健股（healthcare stocks），其包括医药股（pharmaceuticals，一般是综合大药厂）、生物制药股（biotech，生物科技）、医疗器械股（medical equipment）、健康保险股（health insurance，也被生动地叫成买单股 payer stocks）和 医疗服务股（healthcare provider，医院、牙科诊所啊啥的）。

有人可能对pharmaceutical 和 biotech 的公司搞不清，有人认为其中差别，就是像辉瑞那样的综合类大药厂和像ImmunoGen那样的创新药小作坊。但biotech里也有像人民的希望·丙肝的绝望Gilead Sciences 这样的大药企。我做了个表简单列明 pharma 和 biotech有如下几个区别，当然并不绝对（比如规模）：

有些人会犹豫应不应该去投资这一块，毕竟医药股专业知识深奥晦涩、行业错综复杂。

首先，到底要不要给组合加上大保健股的敞口，完全取决于你的投资能力、目标与偏好。但如果你是定投美股的宽基指数，那有很大一部分敞口，就是暴露在医药股上。就算你投的是QQQ这样的科技股指数，也有7%其实是投在了大保健。

这个行业市场太大。除非你一心求死，不然大保健对每个人都是刚需中的刚需，是钢需。美国更是如此，老美对其个性生活的质量有迷之追求，consititution 里写你有”生命、自由和追求幸福的权利“，不但要活着还要活得体验好。 从定期体检、定期找家庭医生、接种疫苗，到吃药、手术，不管是救命、续命还是生活升级，付费意愿高涨。

老美在医疗保健上的花费，一年大概3.6万亿，占GDP的17%；摊到平均人头上，一个人就是一年1.1万美金。其中最主要的消费是医疗保险。平均每一个美国家庭一年要花2万左右（作为福利雇主会出大头）。所以没有医保对于老美而言，就如同举着火把横冲火药厂一样惶恐。

横向对比来看，老美在医疗上的消费一枝独秀，是绝大多数发达国家的两倍（比如不讲卫生讲浪漫的法兰西人均还不足5000美元）。以至于美国整个大保健行业有80万家公司，雇佣了全国1/8的就业人口。从下图可以看出（纵轴是人均医疗开支，横轴是人均GDP），美国的医疗开支与GDP的关系；一般规律是GDP越高医疗花费越高，但美国在整个回归分析里就是一个无比尴尬的“局外人”（outlier）。

那谁来为这个3.6万亿付费呢。根据医疗补助计划服务中心.(CMS)的数据（见下图）， 34%是私营保险公司，20%是联邦医疗保险，17%是联邦医疗补助，10%是消费者自费。所以对于美国的大保健行业，有一句话，叫羊毛（医药费）出在狗（政府、保险公司）身上，但最后是猪（纳税人）买单。

大保健股主要分为以下几种。

医药股（pharmaceutical stocks）：就是综合大药厂，他们是吃产业链整条鱼的玩家，从研发R&D到生产制药到市场营销，管线多、明星药多、东方不亮西方亮、现金流稳定。代表公司就是Johnson & Johnson、Phizer、Merck、Roche等等。CDC在2018年做的一次研究，48%的老美在过去一个月内服用过处方药，24%的人服用超过三次，12.6%的人服用超过5次；你去看医生100次，74次医生会给你开某种药。老美基本上都是行走的药罐子，吃药强国。

生物制药股(biotech stocks）：如前所述，biotech与医药股有一点重合，但一般侧重于living organism的研究，比如基因疗法、荷尔蒙疗法，等等，代表公司包括Gilead, Amgen, Celgene, Biogen, Moderna。

医疗器械股（medical equipment或medical supply stocks）：就是各种医疗器械设备公司，这个细分板块有几个特点，一是产品高度多样性、各种设备仪器——小到结扎夹（此结扎非彼结扎），大到核磁共振仪——事无巨细、非常繁琐。二是高毛利，设备类50%+毛利，高值耗材80%毛利，诸如Boston Scientific这样的公司，整体毛利率常年稳在70%左右。三是单品种的天花板比药低，不会有像神药Humira（修美乐）这样每年卖200亿美元的现金奶牛。医疗器械的主要玩家有Stryker, Johnson & Johnson, Medtronic, Boston Scientific等等。

医疗保险股（health insurance）：又叫买单股，说白了就是提供商业医疗保险的保险公司。保险公司受政策面影响比较大，比如在奥巴马医改下有一堆非常挑剔、苛刻的规则要遵守，但其疫情下整体表现还不错，整体利润率几乎翻番，因为许多选择性的医疗项目大为锐减。只要桑德斯这类噩梦不成为现实，此板块投资价值还不错。主要玩家包括UnitedHealth Group, Humana, Anthem, Centene, and Cigna。

再来谈谈目前投资美股大保健的五大驱动力。

一、 盈利驱动。从2015年到2020年，标普1500 大保健板块的净利润年复合增长率8.1%（标普1500指数的基非常宽，包括了标普500大盘股指数+标普400中盘股指数+标普600小盘股指数），作为对比，整个标普1500指数的利润增长率大概是2.4%，在所有行业板块里，IT的利润增长排第一（9.9%），金融第二（8.6%），大保健可以排第三（8.1%）。

 二、人口驱动。医疗板块的增长逻辑，就是人口越来越老，且越来越难死，老而不死是为肥。以美国为例，2020年大约有17%的人口年龄超过65岁，且根据美国普查局的预测，到2050年会达到22%。想到1950年此数字仅仅为8%，大趋势明显。（作为对比，中国2020年65岁以上人口为13%。绝对值巨大。）老老美花在医疗续命上的消费必然远大于其他人群，CMS有个数据将纺锤形的两极做对比，85岁以上的医疗花费平均是32903美元，是儿童青少年（0-18岁）花费3749美元的8.7倍（2014年）。

 三、疫情驱动。疫情对医药保健板块，我认为疫苗啥的都次要，深远的影响有两点：

第一点是疫情前，老美对医药大厂生物制药公司是普遍鄙视与仇恨，为什么？——因为频繁拉盘涨药价。比如之前阿克曼滑铁卢的Valeant公司，模式就是并购+涨价，粗暴且豪横。然后就有某些善于取悦选民的驴党大佬，叫嚷着要砍死big pharma了。而新冠疫情一来，大家发现，药贵总比没药好。Harris Insights and Analytics的调查，发现40%的受访者表示对医药公司，态度回暖。

 第二点是大保健上云（telemedicine），在接触厌恶期，远距医疗——就像云办公云会议一样——需求猛涨，对行业产生永久性的塑造。实践表明，90%的初级保健（primary care，由家庭医生提供）的就诊，在云上就能完成。许多的doctor visit，见面是对双方的亵渎。

（（疫情之下，MSCI全球大保健指数（黄色）表现远好于MSCI全球指数）

四、数字信息技术驱动。科技股+大保健股= medtech。medtech就是通过数字化技术改造大保健行业——比如人工智能、机器人、3D打印、数字化监测技术等等。这个我刚吹完科技股，就不多吹了。

五、 抗周期。医疗是钢需，因此大保健板块的盈利相比，波动性就比大盘小很多。下面这张图是标普500（红色）和标普500大保健指数（蓝色）1990年至今， TTM 每股收益（EPS）的表现。可以明显看到标普500的盈利是有周期性收缩的，而大保健板块的盈利波动明显更小。在疫情前的三次盈利衰退期里，标普500的EPS平均下跌27%，而标普500大保健的EPS平均上涨14%。眼下的疫情衰退期里，也正复制这个故事。

如果你是个价值型投资者（注意不等同于价投啊），那么美股大保健板块是个有吸引力的板块，因为其估值（以利润为锚）相对于整体大盘的折价，已经创出40年之内的最高值。但投资医药股、biotech股最大风险就是研发的不确定性所带来的股价的巨大波动。我个人是不太碰医药股个股的，更不要说biotech，感觉在赌博。但是如果你认同估值吸引和上述的驱动力，投资大保健ETF仍然是一个可选项，长远而言，我认为回报率要高于大盘回报。美股大保健的龙头ETF有这么几个：

标普大保健ETF：The Health Care Select Sector SPDR Fund (XLV)

先锋基金大保健ETF：Vanguard Health Care Index Fund ETF (VHT)

纳斯达克生物制药ETF：iShares Nasdaq Biotechnology ETF (IBB)

美国医疗器械ETF:iShares U.S. Medical Devices ETF (IHI)

标普生物制药ETF： SPDR S&P Biotech ETF (XBI)

之前有某个biotech公司因为试验结果挂了，股价崩盘，我就发了一条评论，大意是活该吧投这种孤注一掷的biotech跟诈金花何异。我的评论是一条劣质的信息。但正如方丈所说，雪球是多方讨论而不只单向阅读的地方，一条劣质信息可以通过互动变成优质信息。有一位球友的话，我认为对我有启发，我就全部摘录于斯：

“投资biotech 没有一般人想的那么可怕，就连Seth Klarman大神的投资组合里都有几只biotech 的股票，关键还要看你用什么样的投资策略，选择什么样的公司。赌临床/赌FDA这种显然是不可持续的，持续稳定的收益还得遵循价值投资/安全边际的原则。生物医药板块因其专业性其实是市场效率比较差的一个板块，因此总有机会（陷阱）在等你。药品本身的专利就是天生的护城河，人体结构/病理的变化性少又解决了需求端的问题，这种特点其实为投资者分析减少了很多变量。所以biotech因其内在的创新性，未来的潜力还是很大的。”

此中潜力，我相信美股是这样，A股、港股也是如此。巴菲特在三季度加仓了辉瑞、默克等大药厂的股票，还新建仓了五只医药股。做为增长确定性强、抗衰退周期的板块配置，长牛的医药健康，值得每个严肃的投资者了解一下——尤其是现在美股医药股估值低，可以搞一把value play的时候

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