【教学篇】京东、网易的中概股回归之旅

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中概股全称是中国概念股，早期指公司在境内运营，却在香港或美国上市的企业。香港97年回归后，中概股基本特指境内注册、运营，但在美国上市的公司。

如果翻看过往20年的中概股历史，有几家公司不得不提。比如第一家在香港上市的境内公司华晨宝马（当下已经不再作为中概股了）、第一家登录纳斯达克的互联网公司中华网，算是互联网领域第一个吃螃蟹的人了、又比如新浪，开创了VIE架构的先河，为之后赴美上市的境内公司铺平法律道路、扫清了出海障碍。

“雄关漫道真如铁，而今迈步从头越。”曾几何时，出海上市不再作为身份显赫的象征，成功回归或许才是下一个10年的关键入场券。从2015年，分众传媒作为第一支从美股退市，重返A股上市的中概股，步其后尘的还有完美世界、奇虎360、巨人网络等。

而2019年阿里巴巴成功登陆香港市场，采用的是配售上市（即无需从美股退市，直接向香港市场增发完成），而紧接下来的6月，京东、网易两支重量级中概股的回归，料想大概率会参照阿里的方案。

除此以外，境内科创板、创业板都开始变得对中概股更为友好，进一步为其回归铺平道路。

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当年为何出海？

说起这段往事，一方面类似早期的留学热，境内公司登陆境外资本上市听上去就足够荣耀。

另外，2001年中国加入世贸后，全球化成为口头禅，哪个企业不想把业务做遍全球。希望借此吸引到境外知名的投资机构、通过改善股权结构来提升管理、运营的经验，也是通常的考虑。

如果说的更为本质一点，还是资本！资本！资本！企业的发展离不开钱，尤其是新兴的互联网行业，早期都是跑马圈地、开疆扩土之际，烧钱烧得不亦说乎，现金的开支远远大于现金的收入。

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但因为境内的政策条件、上市门槛使得一批这类企业基本不可能在中国上市。

主要的尴尬点在于：

1. 境内证券市场要求企业具备盈利条件  

2.出于国家安全的原因，部分行业被限制不允许上市（教育）

这样一来，一部分企业只能选择境外上市。

当然还有早期股权结构的问题，如果早期的风投是境外公司，或者已经搭建的离岸架构，后面寻求境外上市也算是顺理成章了。

VIE结构的发明算是一个打通出海上市的通关秘籍，几乎使得境内企业赴美上市的通路完全无障碍。

这个结构大家有兴趣可以自己科普下，我先用个较为粗糙的比喻方便大家理解。

好比你的一段跨国恋爱修成正果，终于可以和异域女子成为眷属，但是基于国内的法律体系不能给你颁发结婚证，让你离开祖国远赴他乡你又不愿意，最后你和另一半签署了一个跨国法律条款，证明你们之间的关系实质上是夫妻，虽然两边都没结婚证。

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如今为何要回归？

海龟多了就变成了海带？我们一定纳闷，好不容易出去了，现在又折腾回来干嘛？早知如此何必当初？

这其中也确实有些难言之隐，比如由于不同的法律架构和会计准则，使得海外合规成本高昂。

其次，海外资本市场和境内资本市场的估值差。

另外，最近发生了一些不太利于和谐的事情，比如：瑞幸咖啡造假（上一轮中概股造假可以追溯到2013年）。

最后，是反全球化下的企业经营安全，这点估计大家不言自明。

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说到本质，其实就是如今境内的资本市场不仅强大了，胸襟也开阔了。不仅能够容纳这些巨无霸的回归，并且也在股权结构、投票结构、盈利条件等众多方面松绑，使得优秀的企业能够回归。

而当前两种主要的模式，一种是分众模式，一种是阿里模式。

分众模式我把它戏称为信用卡退款模式，简单说就是原路返回，怎么来怎么回模式。采用这个模式回归A股的公司还包括360、巨人网络、完美世界。他们的模式重要分为三个步骤：

1. 将其美股私有化退市 

2. 拆掉VIE架构 

3. 在A股市场寻找适合壳，最终借壳上市

而科创板在VIE架构这块已经松绑，未来暂无盈利的中概股回归科创板的概率还是很大的。

另外一种的阿里模式则更有创新，颇具一战期间开辟东部第二战线的风度，阿里模式可以简单理解为定向增发新股，只不过是换了个市场发。

这样做的好处主要是高效、低风险。

因为不需要将美股私有化退市处理，且开辟的第二融资市场，有助于估值的提升。

就以估值为例，阿里的成长性比其他巨头（亚马逊、腾讯、微软等）快不少，但之前估值却始终上不来。香港上市后，由于可以吸引到境内投资人，进而起到改善投资者结构的目的，不同投资人的差异化风险偏好再平衡是有利于估值修复的。

并且之前的阿里在港股发行的是普通股，和美股发行的ADR有固定的转换关系，当前为1（ADR）:8（普通股），这样的设计也很为巧妙。

如果美股市场未来存在政策性风险，投资人或许可以通过转换将资产移至港股中来。