中芯国际 4Q19点评

早上电话会议我网络太卡了没听完整，现在拿到纪要来补充下。

电话会议几个比较重要的点：

1、FinFET CapEx约150~250mn/kwpm，14nm折旧约在6个月后开始；

2、预计2020年全年收入10%~20%的增长，折旧14亿美元，毛利率维持在20%。

3、预计2020年扩产50k，其中8寸（天津、上海、深圳）30k，12寸（北京）20k，3Q20开始扩产带来的收入可落地，其中14nm一共扩产12k，预计3月达到4k，7月达到9k，12月达到15k；

重要的是折旧，2019年折旧11.28亿美元，2020年预计增加2.8亿左右，这对毛利率有比较大的影响，而且以后应该是2020年SMIC预期变动的重要原因，因为稼动率已经很满了。按照15%的收入增速和20%的毛利率，2020年毛利约7.6亿，不考虑政府补助，营业开支预计在8.5~9亿美元，考虑政府补助以及非经常性收益预计可以转正-2亿美元。

------------------------早上的点评-----------------------

· 4Q19业绩符合预期，14nm制程收入单季占比1%验证市场预期；

· 1Q20由于14nm制程占比提升，收入指引略好于季节性调整，不存在显著超预期；

· 短中期内公司业绩受研发、政府补助和投资收益影响更大，现金流受资本支出的增加影响更大，维持当前技术市场条件下13亿元利润水平的中期假设，目前市场给予大约PE 60X以上，台积电市场给予约22x；

· 维持中期3年目标市值750亿元附近的判断，期间回撤可能较大，现市值792亿元，高估；

· 可能导致结论更改的因素：EUV技术下7nm制程突破实现市场空间扩大，短期市场偏好急剧提升；

一、4Q19业绩报表评价：符合预期

1、4Q19收入839 million，处于指引区间833-849 million；

2、毛利率23.8%，处于指引区间23-25%；

3、剔除3Q19处置子公司0.8亿美元，4Q19营业利润0.2亿美元相较于3Q19营业利润-0.34亿美元改善主要来源于：

· 毛利率改善0.3亿美元；

· 研发投入减少+政府补助合计改善0.15亿美元；

· 证券公允价值变动改善；

4、毛利率改善来源于：稼动率提升1.8个百分点+产品结构优化；

· 正常的季节性变动；

二、1Q20指引评价：略好于季节性调整

1、1Q20收入指引：环比增加0-2%，猜测主要由于14nm制程占比提升；

2、1Q20毛利率指引：21~23%，猜测主要由于季节性稼动率调整；

3、2020年资本开支指引：30亿美元，同比增加50%；