有些人很热（通货膨胀）

在过去的几年里，我们从许多通货紧缩主义者那里听到的一个论点是，自20世纪70年代末通胀飙升以来，核心CPI一直处于较低的高位--从1980年6月的13.6%降至上一个周期的2.4%--这表明未来几个月我们将创下新低。因此，通胀率下降将使收益率无法上升，作为回应，美联储将不得不不断将目标利率下调至零，以抵消价格的熊市趋势。图1显示了自1970年以来美国核心CPI的动态。除了1984年的例外，当美国经济陷入衰退时，通胀往往会达到峰值，因此2020年经济衰退的可能性上升将标志着通胀压力的结束。

图1

资料来源：Eikon Reuters

此外，两项往往领先核心CPI通胀15个月的流行指标近几个月来一直在下降。例如，纽约联邦储备银行基础通胀指标（UIG）在过去一年中从3.26%下降至2.38%（图2，右图）。此外，由于小企业主从政客和政策制定者那里收到的混杂信号，NTSB小企业调查在过去一年也下降了7个百分点，至101.8个百分点（图2，左图）。

图2

资料来源：Eikon Reuters

我们喜欢使用的另外两个领先指标是货币流动速度和单位劳动力成本。图3（左图）显示，M2货币存量速度的年度变化历史上领先核心CPI 21个月。过去二十年来，美国的资金流动速度一直在下降，因为要么银行在贷款方面仍然非常保守，要么对新信贷的需求不大。因此，美联储实施的零利率政策并没有用于交易（“活跃资金”），而是鼓励消费者储蓄更多并在个人资产负债表中积累资金（“闲置资金”），因此货币流通速度一直呈下降趋势。然而，货币流通速度在2017年中期达到历史低点后，似乎在过去几个季度开始再次回升，这最终可能会开始推动通胀上行。

其次，尽管这种关系随着时间的推移而显着减弱，但一些实证分析发现劳动力成本与价格通胀之间存在明显联系。图3（右图）显示，劳动力成本往往会领先核心通胀12个月，并且目前并未预计价格会出现任何减速。

图3

资料来源：Eikon Reuters

此外，我们相信，二零二零年的不确定性有所缓解，加上我们自年初以来观察到的全球央行降息，应会使美元在明年走软。经过7年的反弹，广义美元指数（NEER：名义有效汇率）目前处于25年来的高位。图4显示，125代表指数的强大阻力，我们可能看到美元长期强势的结束。

因此，如果美元疲软的情况在2020年开始成为现实，那么通胀压力可能会慢慢增加，因为货币贬值往往会对价格产生滞后。图4（右图）显示，美元疲软（美元NEER同比）往往会在接下来的18个月里出现一些上涨。

我们并不是在猜测美国通胀将突然大幅上升，但我们可能会看到中期核心CPI额外上涨。2.4%的阻力实际上可能会在2020年突破，核心CPI可能会测试3%的水平，这将是自2006年9月以来的最高水平。因此，随着美国通胀继续小幅走高，2020年可能是不确定性缓解（英国和美国）、美元走弱、长期收益率继续正常化的一年。

图4

来源：Eikon Reuters

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