股市观察：这次股票投资者的判断对吗？

周二市场风险有所降温，尽管宏观经济数据疲软，本月盈利增速可能将降至负值，但全球股市仍逼近历史高点。韩国总统文在寅周二发表了一份令人沮丧的经济展望报告，同时，韩国10月份（前20天）出口再度同比下降20%，也印证了这份报告。由于韩国经济自2008年以来一直是全球经济最好的领先指标之一，因此，该数据在我们决策和判断全球经济形势时占有很高的权重，对判断中国经济更是如此。除了韩国经济数据，CPB公布的全球贸易额数据显示，当前全球贸易环境是自2009年（当时韩国经济还没有从2008年的金融危机中缓过来）以来最糟糕的。

股市走强，只能从以下方面来解释：债券实际利率低迷，引发大规模替代效应；投资者坚信政策制定者将在2020年推动经济反弹。但这是一个高风险的扑克游戏，我们在上期的股市观察报告中提到过这一点。考虑到宏观背景、利润下滑以及潜在高利率的影响，美国股市估值正进入危险区域。但也许这次除了股票投资者是对的，其他人都错了。鉴于股票是一种长线资产类别，预测其回报率和估值很困难，所以我们还是不要替股票投资者过于感到乐观。

在上期的股市观察报告中，我们讨论了从债券到股票的替代效应，这些股票的股息和股价表现强劲。本期报告我们附上一张图表对该效应以作说明。阴影区显示负收益债券数量显著增加的时期。在这两个阴影时期，尤其是最近一个时期，波动率最小的股票的估值倍数已经远远超过标准普尔500指数。这是安全性预估较高的股票投资替代债券投资的信号。然而，这种替代效应伴随着风险，因为这使波动性最低迷的股票的交易更加拥挤，由于过于拥挤，一些观察股票因子回报的人士发出了警告。美国波动最低迷的股票的估值较标普500指数高29%，而标普500指数又比全球股市（北美除外）高40%，通过这组比较，你就可以了解到这些波动低迷的股票有多昂贵了。

美国股市背后的一个关键驱动力是每股收益的不断上升，这是由较高的名义净收入和较少的在外流通股股数（因为公司回购了股票）推动的。这与欧洲股市形成鲜明对比，后者利用股市发行股票筹资。根据高盛数据，2019年美国股票总回购量将减少20%，这意味着美股最强大的边际买家之一正收紧投资。总的来说，这对美国股市不是好消息。

财报季进入高潮阶段，诺华、瑞银和艾迈斯半导体（AMS）的业绩略好于预期，周一标普500指数的远期每股收益预期稍有上调。周一哈里伯顿（Halliburton）发布的黯淡的第四季度展望，清楚地提醒人们，能源股的环境正在恶化。周二，财报最值得关注的美国公司是联合包裹、联合技术和宝洁，它们将分别释放美国物流、工业和消费领域的动态信号。但本周值得关注的主要财报是微软（周三盘后）和亚马逊（周四盘后）的财报，这将关系到整体股市情绪以及标普500指数能否再创新高。