3个理由9%的收益能量转移是你可以购买的最安全的股息股票之一

原因一：这笔50亿美元的交易在短期内是好的。

原因二：此次收购对能源转移公司的长期增长前景非常有利。

原因三：能源转移的估值高得离谱，这意味着今天不仅有9%的安全收益率，而且还有18%至33%的长期总回报潜力。

本文是与股利老师共同制作的。

9月16，能源转移(ET)，宣布将收购SemGroup(SEMG)，一家小型中游公司，以50亿美元(包括债务)的交易，将用60%的股票和40%的债务来支付。

考虑到Energy Transfer收购Williams Companies(WMB)的尝试导致了近两年的肥皂剧，导致其股价暴跌，导致MLP(当时的ETE或ETP)没有任何收益，因此不难理解为什么收购的消息导致ET的价格在接下来的两天内下跌了5%。

我们已经仔细研究了这笔交易，因为虽然管理层表示这是其收购的成长性资产的良好收集，并且价值很高，但考虑到

投资者对大型MLP并购的怀疑是可以理解的，

我们希望确保Energy Transfer仍然是超高收益和强劲长期回报潜力的安全来源

幸运的是，在分析了这些数字之后，

我们可以确认，现在有三个原因可以说明为什么9%的收益能量转移仍然是你今天可以购买的最安全的超高收益股票之一

。一家在未来五年内可以保守地实现19%CAGR总回报率的公司，如果分析师对其增长前景的预测是正确的，那么可能高达33%的CAGR。

照片来源

以下是管理层对以50亿美元收购SemGroup的看法。

这项交易预计不会对信用指标产生重大影响，它增加了Energy Transfer的固定费用合同中基于费用的现金流量部分，预计将立即增加每个普通股的可分配现金流量。此外，除了为交易发行的股本之外，预计不会发行普通股。“-能量转移(强调)

基本上这意味着三件重要的事情

所以让我们分解一下数字，看看这些事情是否真的是真的，以及在多大程度上是真的。

因此，能源转移最终将承担30亿美元的新债务，以在2019年末或2020年初完成这笔交易。债券投资者关心的是。

(来源：Gurufocus，管理指南，F.A.S.T图表，FactSet Research，分析师共识)

几乎所有的并购都是基于“协同效应”，即一种或另一种形式的成本节约。

合并后的公司预计每年将产生超过1.7亿美元的运行率协同效应，其中包括8000万美元的商业和运营协同效应，5000万美元的财务节约和4000万美元的成本节约。“-Energy Transfer新闻稿

在这种情况下，Energy Transfer认为它每年可以节省1.7亿美元。考虑到SEMG去年有3.65亿美元的EBITDA，如果他们做到了这一点，这实际上是非常令人印象深刻的。财务节约是非常容易达到的，因为SEMG是一家B+垃圾债券评级的公司，而ET的标准普尔BBB-评级意味着它可以获得大量的低成本资本。

现在ET在过去的运营执行中遇到了困难(管理层自己也承认了这一点)。并非所有这些协同效应都可能发生，但即使它们没有发生，ET的杠杆率也将从安全的4.3降至仅4.4，其利息覆盖率将仅下降14个基点。

管理层的目标是达到4.0至4.5的长期杠杆率。4.3是行业平均水平，信用评级机构认为5.0或更低是安全的。

ET在此交易之前非常接近其目标，并将在交易完成后保持如此。好的，所以管理层关于这是“信用中立”的说法是正确的，但其他重要的考虑因素呢，比如估值和这对长期支付安全意味着什么？

所以看来ET付出了非常公平的代价，特别是考虑到明年SEMG现金流的预期增长。

但支出安全和增长前景如何？管理层目前的指导方针是2019年的分销覆盖率为1.7至1.9(DCF/分销)或56%的现金流派息率(对于该行业而言，90%或更低是安全的，对于自筹资金的中游而言，80%或更低)。

1.8的覆盖率相当于每年约27.5亿美元的留存DCF，而计划的长期增长资本支出约为35亿美元。适量的低成本、固定利率的长期债务将填补这一缺口，并允许ET最终(2020年及以后)开始增加派息，或回购其价值极低的股票。

这项收购在这些条款下的增值性如何？

在2019年上半年，ET产生了33亿美元的可分配现金流，实际实现了2.03(50%DCF支出比率)的覆盖率，表明分配非常安全。

现在检查这笔交易是否真的是增值并不像我想的那么容易，因为SEMG是一家不报告DCF的c-Corp。但我们可以检查调整后的EBITDA，几乎所有中游都报告了这一点。

能量转移很可能会说出这笔交易“立即增加”到DCF/Share的真相，尽管可能每单位只增加0.01美元(假设两个中游的DCF/EBITDA转换比率相似)。

(来源：收益发布，F.A.S.T图表，FactSet Research，分析师共识)

由于SemGroup的规模很小，即使预期的协同效应和2020年12%的增长对盈利能力的巨大提升也不会使这笔交易成为增长方面的巨大针筒(2.5%现金流/单位增长)。

之前的能源转移收购

(来源：ET投资者演示文稿)

好消息是，除了Williams公司的拙劣交易和2017 Sunoco物流与ETP的合并(导致隐形分销削减)，ET在实现预期的协同效应方面有着良好的记录。

首席执行官兼创始人凯西·沃伦(Kelcy Warren)直接和间接拥有能源转移公司31%的股份。其中大部分是通过普通合伙人，但ET的首席执行官也直接拥有4，150万个ET单元，每年支付给他5，060万美元的递延税金分配(他每年的总薪酬超过2.5亿美元，而工资只有1美元)。

换句话说，对于任何担心ET会像ETP一样影响MLP投资者的人(通过合并后SXL秘密削减派息)，请放心，Warren先生有充分的动机保持当前的派息坚如磐石，并不惜一切代价避免分配削减。

它还降低了(尽管不能完全消除)ET“勾选复选框”并转换为支付股息的c-Corp(用于纳税目的)的风险，这可能会对多年前购买它的长期投资者产生负面的税收后果。凯西·沃伦(Kelcy Warren)将是受到巨额税单(数亿美元)打击最严重的，这就是为什么我并不担心管理层会走这条路。

换句话说，对于保守的收益投资者来说，主要关心的问题是“支付是否仍然安全？”以及“分销/回购是否仍有可能在2020年开始？”这两个问题的答案都是“是的，很可能。”

因此，随着最重要的问题的出现，让我们看看能量转移实际上购买的是什么。

以下是2020年、2021年和2022年SEMG的分析师共识EBITDA增长率。

现在很明显，分析师的预测不会被视为福音，但在中途，由于新项目的长期合同性质，增长的可预测性要高得多。除非执行不力，否则SemGroup Assets ET正在购买的资产很可能会继续增长其现金流，并帮助Energy Transfer实现更强劲的长期DCF/单位增长。

这是因为比这笔交易的DCF/单位和信用中立性质的微小增长更重要的是收购SemGroup的战略长期影响。

在2020至2022年之间，ET管理层估计SemGroup的资产将产生5亿美元的可分配现金流。

这将使ET每年从其遍布全国的石油和天然气收集、储存和运输基础设施帝国产生约50亿美元的收入。

(来源：ET Investors Presentation)

SemGroup拥有一些优质资产，包括为北美一些顶级能源生产地区提供服务的资产

仅休斯顿石油出口码头一项可能就值ET支付的大部分。2014年，企业产品合作伙伴(EPD)为Oiltanking Partners支付了40多亿美元，这正是因为其休斯顿渠道出口基础设施。环保署管理层解释说，他们可能为优质房地产支付了过高的价格，但他们多年来一直“贪婪”，认为这是值得的，因为在房地产中，“位置，位置”就是一切。

HFOTCO将使ET的石油出口能力一夜之间扩大64%，并有同时容纳5艘油轮的空间。管道是相对较宽的护城河，但如果有足够的时间和资金，仍然可以复制。出口终端？这些不容易扩展，因为它们所在的土地是不可替代的。

能量转移对表面肌电感兴趣可归结为两个主要因素。

(来源：EPD投资者演示文稿)

首先，它希望扩大其整体能源出口能力。查尔斯湖LNG项目预计将于2025年完成。现在ET将能够立即利用美国石油出口的巨大增长机会，预计未来六年美国石油出口将大约翻一番。在SemGroup交易之前，ET的石油日出口能力为150万桶。到2021年，这个数字将达到250万，能够满足美国一半以上的原油出口需求。

根据美国能源信息管理局(US Energy Information Administration)的数据，2018年美国石油日产量达到1100万桶(2008年为500万桶)，预计2019年将增长至1220万桶(尽管2018年末石油暴跌40%)。

大部分出口增长预计将通过休斯顿的航运渠道进行，但几乎所有增长都将受到二叠纪盆地爆炸性产量增长的推动，SEMG在那里拥有强大的存在，ET也通过其管道连接到该盆地。

(来源：EIA)

美国能源情报署估计，鉴于长期油价足够高(每桶超过60美元)和持续改进的水力压裂技术，到2040年，美国石油出口可能会继续增长到每天1000万桶左右。

这不仅会使美国成为主要的石油出口大国，而且

这将使美国成为世界上最大的石油出口大国(沙特阿拉伯和俄罗斯今天的日出口量都在800万桶左右)。

事实上，在2019年6月，EIA报告称，美国原油日出口量达到300万桶和900万桶，包括石油液体和成品油，这意味着美国“暂时超过沙特阿拉伯成为世界上最大的石油出口国”。

沙特阿拉伯在8月夺回了这一头衔，EIA估计美国石油日产量将在2020年再增加100万桶(至1320万桶)。这不仅意味着过去12年美国石油产量增加了近两倍，而且很可能使美国成为全球新的摇摆型石油出口国。

鉴于现在看来伊朗可能对袭击沙特阿拉伯的石油基础设施(VIS 20架装满炸药的无人机和巡航导弹)负有责任，这些袭击导致世界原油产量的5%中断，美国的水力压裂繁荣对全球能源安全比以往任何时候都更重要。

(来源：ET投资者演示文稿)

Energy Transfer已经计划将SEMG的休斯顿石油设施与其自己的荷兰出口设施连接起来，并推出新的石油管道，以提高其整体能力，为美国蓬勃发展的原油出口行业服务。Ted Collins管道将长75英里，于2021年完工，将立即使ET的石油出口能力提高100万桶/日，该公司表示，最终将翻一番，达到200万桶/日(总出口能力为350万桶/日)。

ET还计划将其Bakken管道的运力增加一倍，该管道将把北达科他州的石油输送到墨西哥湾沿岸。二叠纪Express 4管道也将把快速增长的二叠纪产量输送到墨西哥湾沿岸(主要是休斯顿)。

(来源：ET投资者演示文稿)

由于是仅有的三家中游运营商之一，连接到美国每一个主要的页岩地层，Energy Transfer的有机增长前景依然良好，管理层预计新项目的EBITDA收益率约为15%(行业平均约12.5%)。

(来源：ET投资者演示文稿)

尽管五年的中游熊市可能会让您相信，ET的基本面，即现金流，多年来一直在强劲增长。

(来源：ET Investor Presentation)

今年高度多元化的MLP计划花费47亿美元完成其大部分增长积压，预计将产生近110亿美元的调整后EBITDA。最近增长支出的减少(比2019年初的指导少约3亿美元)将意味着DCF将增加更多，可能允许ET超过其1.7至1.9的覆盖率指导，就像今年到目前为止已经在做的那样。

87%现金流是与数百个交易对手签订的长期、固定利率和大部分成交量承诺合同，其中大多数具有投资级信用评级。只有6%的现金流与商品价格挂钩(另有6%是商品价格之间的差价)。这就是为什么ET的现金流在2014至2016年的石油危机期间是稳定的，当时原油价格在峰值时暴跌77%，30多家规模较小的石油公司破产。

ET因保留其容量而获得报酬，而不是客户是否使用该容量。除非油价灾难性暴跌至每桶40美元以下，否则这种情况将持续数年(欧佩克+俄罗斯出于自身的财务原因不会允许这样做)，能源转移的可分配现金流和分配可被认为是抗衰退的(即“能源公用事业”)。但与大多数公用事业公司(收益率为3%至4%，随着时间的推移增长2%至5%)不同，Energy Transfer的收益率为安全的9%，从长期来看，每单位现金流可能增长约6%。

这是北美能源繁荣的缘故，尽管环保主义者和电动车爱好者可能希望如此，但预计将持续几十年，而不是几年。

(来源：EIA)

美国能源署预计美国石油产量将在本世纪30年代中期达到峰值，并保持稳定，直到2043年左右。在转向天然气基准负荷和液化天然气出口的推动下，美国的天然气产量预计至少会持续增长到2050年。

在2020年，ET在增长上的花费可能比今年少得多。在第二季度，它产生了8亿美元的留存DCF，这意味着2020年的去杠杆化能源转移很可能开始回购股票，并可能以适度的速度提高派息。

底线是，中游公司长期增长跑道的前景从未像现在这样充满希望，未来30年可能会出现价值1万亿美元的新增长机会。考虑到加拿大和墨西哥的因素，很明显，这些能源公用事业公司应该能够在未来几十年维持慷慨、安全和稳步增长的支出。

我们对高收益股息股票的做法是基于我们的座右铭“质量第一，估值第二，始终进行适当的风险管理”。

我们基于历史倍数对股票进行估值，投资者实际上在基本面和预期增长率大致相当的时期为分配、收益和各种形式的现金流支付了费用。

对于MLP，我们使用历史股息收益率、价格/运营现金流、价格与EBITDA、EV/EBITDA和P/EBIT。

(来源：F.A.S.T Graphs，FactSet Research，Gordon股利增长模型，分析师共识)-总回报的误差幅度为20%

历史估值指标确实可以提供广泛的估计，能源转移当然也是这样。

MLP 2019年的公平价值可能在18美元(五年平均收益率)和39美元(价格/OCF)之间，其中30美元是平均价值，由P/EBITDA，EV/EBITDA和P/EBIT推动，均显示36美元至38美元。

但即使你使用可能的最低估计(18美元)13.5美元，能源转移交易的估值也是非常诱人的。

考虑到其资产质量、现金流、增长前景和管理，我们认为Energy Transfer是一个“非常强烈”的信念买入，接近19.50美元。

(来源：ET投资者演示文稿)

我们不是唯一认为ET是一个非常强劲的买入的人。凯西·沃伦自己在过去一年中购买了近1000万套，成本超过1亿美元。正如我所说，这位厨师是自己做饭，创造了一个低风险，他将作出风险资本分配决策，使分配处于危险之中。

股价为13.5美元。9%的收益率是安全的，虽然目前还没有增长，但在2020年或2021年，ET很有可能再次开始适度扩大发行规模(如果仍然严重低估，则回购其股票)。

JPMorgan Asset Management预计未来10至15年标准普尔500指数的总回报率为5.3%。美国银行(Bank Of America)建议6%的长期市场回报率。戈登股利增长模型(所有股息之王和布鲁克菲尔德资产管理公司(Brookfield Asset Management)多年或几十年来一直使用的模型)估计，长期市场回报率约为7%。

能量转移，仅靠当前的安全支出(不考虑未来收入增长)，很可能比市场表现好很多。

以及何时将估值恢复到正常(历史)水平？然后，总回报潜力从良好变为潜在的巴菲特在他的黄金水平。

Energy Transfer的现金流倍数现在非常低迷，即使它几乎没有增长，股票也可能有近20%的长期总回报，一半来自安全收益率，另一半来自倍数扩张。

分析师预计2020年和2021年增长疲软，因为MLP耗尽了短期主要增长项目(2018年和2019年)。但根据FactSet Research的数据，部分由于查尔斯湖LNG出口终端项目(2025年潜在倡议)，共识长期EBITDA增长率为11.2%。

我们个人预计，

创造的长期DCF/单位增长率仅为3%至6%，但即使是如此温和的效用(如增长率)，再加上9%的安全收益率和大幅低估，在未来五年内也会创造约24%的CAGR总回报潜力。

这就是巴菲特式的回报，这种回报是由一家持续稳定增长的企业实现的，而且在即将到来的六年里仍处于熊市之中。

但是当然，虽然能量转移是我们目前最高的信念之一，超高收益率购买(6%以上的安全收益率)，但这并不意味着你应该盲目购买它。除非你对风险状况感到满意。

在将辛苦赚来的钱投入任何股票之前，所有收益投资者都必须考虑三种股票风险。

从根本上讲，这次收购存在执行风险。晨星的Travis Miller担心，即使Energy Transfer正在以良好的价值获得SEMG的资产，ET的低估值(8.5 eV/EBITDA)意味着这笔交易实际上可能不会像预期的那样增加DCF/单位。

米勒先生还担心，这笔交易有悖于管理层早先关于关注有机增长项目而不是并购的声明。

我们理解这种担忧，因为ET目前是美国最被低估的中流企业之一，它确实为SemGroup支付了65%的溢价。然而，考虑到这笔交易的强大战略利益，并且基于我自己的计算似乎证实了管理层关于单位价值增值和信用中立的说法，

我们并不特别担心凯尔西·沃伦再次开始大规模收购推动增长计划

。

(来源：ET投资者演示文稿)

这可能只是一个高度机会主义的交易，管理层能够以足够优惠的条款构建，以提供非常适度的短期和中期收益，为略微加快长期增长奠定基础。换句话说，

当ET说它不打算“发行额外的普通股”时，我们相信它

。

投资者对政治的担忧如何？毕竟，

伊丽莎白·沃伦现在公开表示，作为总统，她将禁止水力压裂

。这是迄今为止任何主要政治家所采取的最反对石油和天然气的立场。

对此我们指出

对于ET或任何中游来说，更大的风险是2020年的运动升级可能会带来更大的整体风险，可能导致像Energy Transfer这样的股票的单位/股票价格波动，并有可能在更长的时间内萎靡不振。

但对保守的收益投资者来说，重要的是支付安全和长期增长潜力。能源转移公司今年上线的庞大项目清单意味着，2019年DCF/单位的强劲增长是有保证的。

2020年回购和三个主要项目完成可能会导致适度增长。正如我在原因3(估值/总回报部分)中所展示的那样，即使是适度的现金流增长，结合9%的安全收益率和极低的估值(约3.3倍EBITDA和8.5 EV/EBITDA)，也能带来惊人的回报。

这就给我带来了估值风险。考虑到ET在过去五年中显着且稳定地增长了现金流，而市场不仅忽视了它，而且还通过一场完全不合理的熊市(中游历史上最糟糕的熊市)来惩罚它，因此几乎没有这种情况。

中游熊市拖累.和

(来源：YCharts)

我们认为中游有两种方式。说这个行业永远不会复苏，由于现金流稳定增长，但价格永远保持在当前水平，市盈率只会越来越低。

考虑到中游目前的估值处于15年来的最低水平，以及负/超低利率世界正在推动更多的资本流入稳定且现金充裕的护城河基础设施，这是一个非常不可信的结果。

但作为一个思想实验，让我们假设中游的熊市是永久性的。如果您和我们一样，只关心安全和不断增长的收入，那么安全9%的永久来源是不是坏事？

ET最终会再次增长分布，因此未来的成本收益率将是两位数

。

想象一下，不只是一只收益率为10%或更高的好股票，而是整个行业价值的优质超高收益率和抗衰退股票可供稳定购买。

我们认为这种“最坏的情况”是巴菲特的经典“正面我赢了，反面我不会失去”脂肪投球机会。一个可能最终为大量繁荣的退休提供资金的公司。

在现实中，

现金流和分配是唯一能给出中游股票价值的东西

，市场不可能永远看跌这个行业。

(来源：imgflip)

中游熊市何时结束？

我们不知道也不关心。我们正在收集慷慨、安全且稳步增长的收入，仅当前收入就可能超过标准普尔500指数5%至7%的CAGR总回报率(忽略增长和估值扩张)。

好消息是，中游公司内在稳定的现金流和已经超低的估值意味着这些股票是“预先崩溃”的，因此很可能在未来调整期间通过减少下跌来采取防御性行动。

但可能并不意味着“保证总是发生”，这就引出了波动风险。

如果你每件事都做对了，买下那些按预期增长的质量高于平均水平的公司，估值很高，那么你仍然有可能赔钱。多么，怎样?糟糕的风险管理。

ET是安全9%产率的重要来源。最终，我们非常有信心倍数扩张也会带来强劲的资本收益。

但在中短期内，其股价可能发生任何事情，包括狂跌，这与其强劲且稳步改善的基本面完全脱节。

自2007年以来能量转移总回报

(来源：Portfolio Visualizer)Portfolio 1=ET

尽管峰值下降了78%，但在过去12年中，能量转移实际上以每年3%的速度超过市场，随着时间的推移波动性降低了58%。

但是你可以清楚地看到，这些并不是平稳和稳定的回报。2015年，中游行业处于泡沫之中，现在该行业已经在熊市中度过了五年，可能会在2020年和2021年进入第六个甚至第七个年头(熊市直到达到历史新高才会结束)。

REITs在2016年年中进入泡沫(创纪录的低利率=收益率追逐)。熊市直到2019年8月才结束，尽管该行业在2018年初触底，并花了18个月的时间才回到历史高点。

原因

我们喜欢安全的高收益股票是因为你可以在等待熊市结束的同时获得丰厚且不断增长的收入

。

(来源：Portfolio Visualizer)Portfolio 1=ET

在能源转移的情况下，熊市可以持续数年，而这一次是其历史上最长的一次。

从2000年的科技泡沫高点，一些前华尔街宠儿花了10到20年的时间才达到新高。以合理到耸人听闻的估值购买优质的高收益股票，是你如何避免长达十年的投资者绝望，并保持理智、冷静和理性的方法。

良好的风险管理，在资产配置方面，以及按部门、行业和个别公司进行股票多元化，最终是如何在市场不合理长达十年的情况下避免亏损。

能量转移是我最喜欢的一种深层次价值投资。

最近SemGroup的收购在战略上是合理的，定价合理，而Energy Transfer尽管自身估值非常低，但仍然能够产生微小的DCF/单位增长，并且不会通过这次交易削弱其资产负债表。

我们认为市场对该交易的负面反应是不合理和不合理的

。能源转移公司9%的收益率是安全的，可能会随着时间的推移而稳步增长，而目前该股的历史低估程度约为54%(熊市估值降低可能会使这成为一个保守的估计)。

即使是非常保守的增长假设(SEMG交易将适度提升增长潜力)为1%至6%，Energy Transfer的9%收益率和最低估值的组合意味着未来五年的CAGR总回报率为19%至24%是可能的。分析师更加乐观，如果ET确实能够实现11%的EBITDA增长预期，那么对于那些拥有超高安全收益率的耐心爱好者来说，可能会有高达33%的CAGR总回报。

作者注：

我/我们是长ET。

这篇文章是我自己写的，它表达了我自己的观点。我没有得到它的赔偿(除了寻求阿尔法)。我与本文中提到股票的任何公司都没有业务关系。