Cambium Networks：理所当然令人失望的IPO

Cambium Networks是一家无线宽带基础设施解决方案提供商。这是一个竞争激烈的市场，虽然有不错的增长，但Cambium在我看来并不是一个利润率非常低的赢家。股东们理所当然地看到了非常令人失望的交易活动。2019年第一季度的业绩提供了一些萌芽，这很有趣，因为我们看到了股价承受的巨大压力。Cambium Networks(CMBM)的IPO一点也不成功。尽管收入增长强劲，IPO市场火爆，但这家无线宽带网络基础设施解决方案的提供商对股票的需求非常低，因为投资者可能看不到该公司的任何差异化因素，而该业务的利润率非常低，而且债务相当多，即使在对IPO过程进行核算后也是如此。Cambium为一系列客户提供无线宽带网络基础设施解决方案，包括网络运营商、互联网服务提供商以及公司和政府机构。专门构建的无线交换矩阵带来的解决方案范围从几米到100公里，并且基于RF技术。其解决方案的优势(根据该公司的说法)包括卓越的室外可扩展性、解决方案中嵌入的网络智能、可靠的无线连接、高质量的经济性和易于部署。该公司近年来实现了合理的增长，尽管市场增长可能更令人印象深刻。虽然增长仍然可以被认为是令人满意的，但现实情况是，利润率只是非常小，而且在收入增长强劲的良好环境下正在下降，这对投资者来说不是一个好兆头。该公司及其承销商最初的目标是向公众出售580万股票，每股价格在13美元至15美元之间。软需求的定价设定为12美元，总收益为7，000万美元，因为股票已跌至9美元，并在上市首日发生变化。因此，2560万股按出价计算的价值为3.07亿美元，但目前已降至约2.5亿美元。我知道该公司在上市前净债务为9700万美元，因此我预计净债务约为4000万美元，目前的运营资产估值为2.9亿美元。与此估值相关的公司收入基础合理且不断增长。2016年，该公司产生了超过1.81亿美元的销售额，其报告的营业利润为1220万美元。2017年营收增长逾19%，达到近2.17亿美元，营业利润提高至1490万美元。去年销售增长放缓至12%，收入接近2.42亿美元，但由于毛利率压力以及研发、销售和营销方面的去杠杆化，营业利润下降了一半以上，至630万美元。考虑到目前的运营资产估值，运营资产的市盈率略高于销售额1倍，而运营收益为600万美元，实际盈利能力很小。假设新的净债务负荷有5%的债务成本，200万美元的利息支出，20%的税率，基于2018年的业绩，我认为盈利能力略高于300万美元，每股收益约为0.11-0.12美元。上行方面必须来自最近的增长。第一季度销售增长加速至17%，收入超过6800万美元。更重要的是令人印象深刻的成本控制，运营收益从170万美元上升到470万美元。按照这个速度，全年运营利润可能达到每年1，800万-2，000万美元，净收益能力约为1，300万-1，500万美元，或每股约0.50美元。即使在这种情况下，股票也不一定以每股12美元的价格便宜，这当然比最初的目标价格范围有折扣。这次发行的风险是明确而丰富的，包括净债务负担(调整后的EBITDA在2018年只有1500万美元)，仍然是估值过高，这是一项周期性很强、利润率很低的业务，技术变化可能会扰乱业务，以及来自思科(CSCO)和Ubiquiti Networks(UBNT)等规模较大的同行的竞争。公司对Flex(Flex)制造和分销的依赖也是一个令人担忧的问题。好的一面是，该业务仍然看到了坚实的增长，最近利润率方面出现了一些势头，并且具有良好的地域多元化，美国占了销售额的一半，公司在全球其他地区也有业务。虽然我倾向于与承销辛迪加设定的较高预期相关的软定价行动，但可能很明显，目前股票仍然不是便宜货，因为我也忘了提到公司治理问题。这包括在开曼群岛注册成立公司，并且没有独立的董事会。在第一季度的一些萌芽之后，考虑到股价的下跌，我很高兴看到未来。我/我们没有提到的任何股票的头寸，也没有计划在未来72小时内建立任何头寸。这篇文章是我自己写的，它表达了我自己的观点。我没有得到它的赔偿(除了寻求阿尔法)。我与本文中提到股票的任何公司都没有业务关系。