为什么TAL教育以极高的折扣价格出售给新东方？

自2021年中国对K-12课外辅导行业进行监管改革后，该行业的80%业务被取消，TAL教育集团（纽约证券交易所代码：TAL）面临着巨大的挑战。在此之前，该公司的净利润和营收一直保持两位数的增长，尽管它与长期竞争对手新东方教育集团（纽约证券交易所代码：EDU）（香港股票代码：9901.HK）面临着来自一系列激进初创企业的激烈竞争。 到了2025年2月28日结束的财年，TAL首次实现了盈利，为2026年2月前实现了5.3亿美元的盈利。但截至8月31日的最新季度，公司的利润转为亏损，亏损达4740万美元，而去年同期则实现了1.241亿美元的盈利。根据该公司上周发布的最新财务报告，这一转折似乎让人对TAL的复苏产生怀疑。不过，仔细分析后发现，利润下降是由于某些投资项目的公允价值发生了变化——这与上一季度公司实现显著盈利的原因相同。只是这一次，公允价值的变动是负面的，而上一季度则是正面的增长。 在最近一个财年中，TAL在其他收入项目中出现了1.897亿美元的损失，而在上一个财年中，该项目却实现了4.052亿美元的利润。在公布最新业绩后的财报会议上，副财务长杰克逊·丁表示，TAL仍然拥有“包括多种投资产品在内的投资组合”，并补充说“某些投资的公允价值有所下降”。 第二天，TAL的股价下跌了近3%，不过在之后的几天内又恢复了大部分损失，这表明投资者并没有因为这一突然的亏损而过于担忧。过去两个季度中，公允价值的变化可能与TAL在2025年6月收购了破产的Epic! Creations有关。Epic! Creations是一家位于加利福尼亚州的数字订阅式学习平台和图书馆平台。 Epic! Creations在2021年被教育技术公司Byju以5亿美元收购后陷入了破产程序。如果Epic! Creations确实导致了TAL的亏损，那么第二季度的下滑可能只是一次性的现象，类似于上一季度的大幅盈利。 除了那些神秘的公允价值变化之外，TAL最新的季度报告中还有一些好消息。其季度收入同比增长了15.5%，达到9.946亿美元，而经营收入则增长了145.4%，达到2.359亿美元，毛利率则提高了2.8个百分点，达到了59.8%。 TAL有两个主要收入来源。其中较大的一个来源是学习服务，该公司在中国的602个学习中心拥有1800名教师，在2026财年创造了19亿美元的收入。这些服务提供了专业课程，占其总收入的约三分之二。另一个来源是学习解决方案，包括学习设备和课程内容，在2026财年创造了10亿美元的收入，占其余三分之一。去年，学习服务的收入增长了27%，而课程内容则增长了48%。 TAL在其最新报告中没有详细说明这两个领域的具体数据，不过总裁兼财务长彭壮庄表示，丰富课程的保留率超过了80%，而激烈的竞争则“影响了”了学习设备业务的业绩。 最近一个季度15.5%的收入增长幅度仅为2026财年全年33.7%增长幅度的一半左右。不过，由于公司对其两个主要业务领域没有提供更多细节，因此很难预测今年剩余时间的走势。不过，有一点很清楚的是，中国的私立教育行业在五年前经历了惨重的打击后，现在已经恢复了元气。根据同花顺的数据，在19家国内教育公司中，有12家在2023年至2025年期间实现了“持续收入增长”。TAL并未被纳入这一行列，因为其营收在2023财年大幅下降，减少了76.8%。

TAL和新东方是中国在该领域最资深的两家公司，它们采用了不同的策略来生存下来。但这两家公司的恢复能力都表明，中国私立教育行业的优势仍然非常明显，因为中国社会一直很重视教育作为提升社会地位的重要工具。

上周，新东方也发布了其截至8月的第一个季度的业绩报告。其营收增长了23.1%，达到18.7亿美元，净利润则增加了13.5%，达到2.732亿美元。在打击措施之后，该公司采用了一种新的策略，通过利用教师来推广新的电子商务网络，从而重组了原来的在线教育部门，该部门现在被称为East Buy（1797.HK）。这个业务现在已经完全脱离教育领域，成为了一家纯粹的电子商务公司，尽管它仍然被计入新东方的财务报告中。

East Buy的增长对新东方的近期业绩起到了重要作用。该部门将其自有品牌产品数量增加到了1000个，并开设了四家线下体验店，具备即时零售功能。

不过，快速发展的电子商务业务的利润率低于新东方传统的教育业务。新东方的传统教育业务在中国60个城市提供非学术性辅导服务，仍然是其业务的核心，在2026财年，该业务的收入达到了40亿美元，占其总收入的70.8%。在新东方的财报发布当天，其股价下跌了12%，这可能是由于利润率从上一年的20.4%下降到了20.0%，据首席财务官Stephen Yang Zhihui表示，这是由于两家业务的规模都有所扩大。

分析师认为，该行业在2021年遭受重创后，现在已经重新站稳了脚跟。有15位分析师预计，TAL在本财年的营收将增长18%，达到35.5亿美元。雅虎财经调查的20位分析师中，除了两位外，其余人都给予了TAL“买入”或“强买入”的评级。目前，TAL的市盈率约为7.6倍。

这仅仅是新东方15.7倍的市盈率的一半而已，而新东方的分析师评价同样很高。这表明投资者对TAL的复苏能力不如新东方那么有信心。他们也可能担心TAL在管理Epic收购项目方面的能力，因为过去两个季度中，TAL的财务状况出现了很大的波动。

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图片来源：Bamboo Works

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